時間：2023-05-25 10:48:38
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［關鍵詞］ 證券投資 風險控制 收益c
證券是一種特殊的商品，由于其自身的運行機制必然會導致泡沫的存在，而這種泡沫風險在一定時期內積累到一定程度必然會有釋放的要求，所以需要對證券投資所帶來的風險有較為清晰、透徹的認識，以便因地制宜地采取風險控制的方法。另外，收益和風險始終是共同存在的，在試圖獲得利益的同時，也要做好承擔風險的準備。
證券投資的風險因素，可分為宏觀風險和微觀風險兩個組成部分。宏觀風險是指由于企業外部、不為企業所預計和控制的因素造成的風險。微觀風險是指由股份公司自身某種原因而引起證券價格下跌的可能性，它只存在于某個具體的股票、債券上的風險，與其他有價證券無關，它來源于企業內部的微觀因素。具體來講，企業進行證券投資時急需應對的內外部風險主要有以下幾種：
1.政策風險。由于我國證券市場建立時間不長，各種法律法規還不健全，在從試點到規范的過程中，不斷有各種各樣的法律法規出臺和調整，這勢必對證券市場造成極大的影響。
2.市場價格波動風險。證券市場運行存在著自身的規律，其價格波動不可避免，投資者介入時機如在高位將有可能使未來一段時間產生投資損失。同時，上市公司經營業績未達到預期、財務狀況出現困難等情形也會導致證券價格下跌，使投資者蒙受損失。
3.流動性風險。企業的證券投資資金主要由長期沉淀資金和短期閑置資金組成，企業證券投資像開放式證券投資基金一樣存在著不定期贖回的問題。如果證券投資無法及時變現，業務支付和其他用款就會出現困難，出現流動性風險。
4.決策與操作風險。同其他機構投資者一樣，企業進行證券買賣時同樣面臨著決策與操作風險。對市場行情或市場熱點判斷失誤，買入或賣出時機把握得不好，對上市公司情況了解得不充分，或者操作流程出現漏洞、未能有效實現內部控制以及操作者違規操作等原因，都有可能給企業帶來投資損失。
二、企業證券投資風險控制研究
企業證券投資風險控制是一個系統性、整體性的工程，所以需要綜合各個環節的措施，綜合性地加以控制。
1.組織專業投資人才、建立科學決策機制、執行嚴格操作規程
為了防范證券投資風險，使證券投資穩健高效地運行，企業必須具備一定的條件：組建專門的證券投資隊伍，建立科學的決策機制和規范的操作規程，完善各項投資制度。
（1）組建專門的證券投資部門，配備專業投資人才。企業必須在原有優勢的基礎上重新組織一批專業化的證券投資人才，設置獨立的證券投資部門，使證券投資穩健高效地進行。在證券投資的具體實施過程中，應實行資金管理部門和資金運作部門適當分離，即資金管理部門根據業務需要統籌安排企業的各類資金，閑置資金由資金運作部門進行證券投資。
（2）建立科學的決策機制。證券市場是一個機遇和風險共存的市場，為了在一定風險下獲得最大的利益，任何投資主體都必須建立科學的決策機制。對企業來講，科學的決策機制主要包括“集體決策、額度管理、分級授權、自主經營”等幾個原則。
首先，企業證券投資是在保障資金安全性的前提下進行的大規模的收益性投資，因此，為了避免個人判斷失誤，必須發揮集體的智慧，進行集體決策。其次，無論是在企業層面還是在證券投資部門內部，都應該進行額度管理，根據對證券市場全年走勢的判斷和集團內部資金的安排以及風險承受能力的變化，確定當年證券投資的總體規模和具體投資品種結構，投資額度由企業和部門逐級下達，最終落實到投資小組。分級授權是在額度管理的基礎上進行的權責安排，每一級投資主體享有逐級遞減的投資決策權，在授權額度內自主選擇投資品種，自主確定投資組合。
（3）在進行證券業務操作過程中，應遵循以下原則：
①證券賬戶上持有的權益類證券按成本價計算的總金額不得超過證券營運資金的80%。②持有一種非國債證券按成本計算的總金額不得超過證券營運資金的20%。③買入任何一家上市公司股票按當日收盤價計算的總市值不得超過該上市公司已流通股總市值的20%。④買入任何一家上市公司股票持倉量不得超過該上市公司總股本的5%。
2.權衡收益與風險，關注證券價格波動
（1）按照收益性和風險性相匹配的原則，企業的投資方式可以有以下三種：第一種是激進型，直接在二級市場買賣股票和參與配售新股的比例較大;第二種是保守型，閑置資金主要存放于銀行，投資于股票市場的相對較少；第三種是穩健型，其投資風格介于前兩者之間。因此，企業為了充分利用好自己的閑置資金，就必須在收益性和風險性之間進行權衡，制定適合自己的投資組合，合理地分配資金，將系統風險控制于一個可以承受的水平，盡量消除非系統性風險。
（2）關注證券價格波動所帶來的市場風險?？刂剖袌鲲L險應做到如下幾點：
①加強信息收集研究工作，建立強大的決策支持系統。②交易人員應敏銳地分析、判斷市場變化，隨時準備采取措施，調整投資策略，及時向公司領導小組匯報市場有關情況，以便修改有關投資計劃，減少和規避市場風險。③根據實際情況設定止損點，當投資虧損達到投資資金一定比例時，應斷然采取減倉、清倉等措施，以減少損失。④如遇市場突發性事件，負責證券業務的主要人員有相機決策權，但事后應及時向公司領導小組匯報。⑤操盤人員應嚴守秘密，禁止向其他單位和個人泄露公司交易情況，包括證券賬戶持倉量、資金運營等有關情況。
參考文獻：
[1]金長宏：論證券投資風險[J].技術經濟,2006,(3).
關鍵詞:決策層；現金流；證券投資；財務指標；行業分析
一個企業要利用閑置資金進行證券投資，應當考慮到影響證券市場變動的多種因素，如：國際形勢、宏觀政策、行業景氣度、通脹情況、貨幣供給量、利（匯）率的變動、擬投資企業的經營情況等等，本文將從3個方面對影響企業證券投資決策的因素進行探討，希望能對企業的決策層起到一定的幫助。
一、經濟景氣變動和國內經濟形勢的分析
這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經濟發展的宏觀角度進行觀察，從而判斷對證券投資的影響。主要有：
（一）經濟形勢的變化情況分析
能源與原材料的價格波動是左右經濟形勢變化的重要原因，經濟是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關系。例如1974年爆發的石油危機，全世界進入不景氣時期，各行業都受到了不同程度的沖擊，化纖業則首當其沖，成為石油危機的犧牲品。而2008年的金融危機則極大的沖擊了全球股市，導致指數大跌，2007年投資證券的公司則受到重創。
一般來說經濟景氣若從繁榮轉向蕭條，則決策層應避免證券投資。我們的管理層在考慮證券投資時應該了解經濟景氣的變化情況，做出正確的判斷。否則，錯誤的決策將可能導致公司的投資出現虧損。
1.國家經濟政策的導向及GDP分析
（1）國家經濟政策直接影響到證券市場的變化，例如2008年4萬億投資計劃的推出，使證券市場獲得了新的生機，內需的拉動和基礎建設的投資成為推動證券市場活躍的砝碼。
（2）現在，世界大多數的國家重點采用GDP和人均GDP來衡量經濟增長快慢以及經濟實力的強弱。2009年我國GDP增長速度成功保8，使經濟成功V形反轉，證券市場則對此作出了較為積極的反應，因此我們應關注GDP變動情況，做好判斷，正確決策。
2.通貨膨脹分析
通脹對證券市場的影響有3方面：（1）通脹影響經濟的發展，證券市場的波動正是經濟狀況的變化。（2）通脹使投資者產生保值心理，投資股市則推動股市上漲。（3）溫和的通脹使物價上升緩慢，而生產和就業隨通脹而增加，促使經濟繁榮；而惡性通脹則使生產者投機活動增加，造成原料、成品的囤積，使之利潤擴大，生產經營情況受到影響，當低價原料消耗殆盡，高價原料使生產者無法承受，利潤降低，工廠經營情況每況愈下，投資者則不愿投資該上市公司，就會造成股價的下跌。
3.貨幣供給量對股價的影響
貨幣供給就是通貨凈額加上存款貨幣凈額。對于證券市場來講，貨幣供給量是影響市場的推手，通過觀察我們可以得出一些結論，貨幣供給量持續增加則能引導金融業活躍。反之，緊縮銀根則導致證券市場萎靡不振，影響到企業的證券投資收益。另外，貨幣供給額的增加則是導致通脹的重要原因。企業的證券投資應根據貨幣供給量的變動而適時的調整策略。
二、證券市場的行業分析
總的來講，我國乃至世界的行業類型大致可劃分為周期型行業和防御型行業兩種類型，行業的經濟結構隨該行業中企業的數量、產品的性質、價格的制定和其他一些因素的變化而變化。我們分別從以下兩個行業類型來加以簡要判斷。
（一）周期型行業
經濟周期會直接影響到周期型行業的變化狀態。當經濟形勢向好時，周期型的行業會因時而動，擴張運動會激烈進行；而當經濟狀況不佳時，這部分企業就會受到打擊。產生這種現象的原因是，當經濟狀況向好時，對周期性行業的相關產品的需求量會大幅度增加。我們所說的消費行業、耐用品制造行業，就屬于典型的周期性行業。轉貼于
（二）防御型行業
這些行業運動形態的存在是因其行業產品的市場需求穩定，他們的產品是人類生產或生活不可或缺的，由于其產品需求的穩定性，經濟周期的興衰并不能對此行業的生產經營造成巨大影響。所以，企業利用其閑置資金對其投資便屬于收入投資，而非資本利得投資。因此，我們的企業決策層在經濟大環境欠佳時期對于防御型行業進行投資或許會對自己的企業資金保值甚至持續盈利有較好的幫助。我們所知曉的食品業和公用事業就屬于防御型行業，因為需求的收入彈性較小，所以這些公司的收入相對穩定。
我們把企業的市場類型定位于純粹競爭市場、壟斷競爭市場、寡頭壟斷市場和完全壟斷市場4種類型，越是競爭激烈行業，企業產品的定價權和利潤受到供求關系的影響就越大，因此企業的風險就越大，而相對于投資的企業來講，投資的利益就必定受制于該企業。
任何產業或行業通常都要經歷初創期、成長期、成熟期、衰退期4個產業周期階段。這就是所謂的產業周期中的生命周期過程和4個階段，處于不同生命周期階段的行業，其所屬股票價格通常也會呈現不同的特性，所以根據對某個行業內的企業的周期分析后就可以判斷其屬于哪個生命周期，從而分析股票的漲跌與未來價值，更準確的進行投機、投資。
三、企業經營和企業管理情況的分析
在綜合考慮國家產業政策、經濟形勢、國內外市場變動影響等外部環境的因素，在確定要投資的所屬行業后，在同一行業中，又會有很多的企業，如何選定目標企業，這對投資成敗至關重要，這就要對比分析篩選出企業的戰略管理能力、資產營運能力、企業盈利能力、發展創新能力、風險控制能力、基礎管理能力、行業影響能力等經營管理的各種經營管理情況，進行投資分析評價后，做出最后的投資選擇。
對企業的分析，過去可能更多的關注財務指標的分析，通過多年的參與內部審計、績效評價工作、報表審計等審計實踐發現，非財務指標因素對企業戰略目標的實現的作用也是不可小視的，就財務指標及非財務指標需重點關注的事項做以分析。
（一）主要財務指標分析
1.盈利能力分析
盈利能力越強，企業所發行的證券就越安全，盈利能力指標主要通過凈資產收益率、總資產報酬率、銷售利潤率、成本費用利潤率等指標反映。
2.經營增長能力分析
經營增長能力反映企業的經營增長水平、資本增值狀況及企業發展后勁。該指標主要分析企業的資產、銷售、收益增長能力，通過銷售增長率、銷售利潤增長率、總資產增長率、技術投入比率等指標反映。通常指標越高，反映企業發展前景越好，該企業的證券也就越具投資價值。
3.償債能力分析
償債能力反映企業的財務狀況及資產償還長期債務與短期債務的能力，關系到企業生存和健康發展的重要條件之一，也是影響證券投資的主要因素。一般情況下，該指標值越大，企業償付借款利息的能力越強，財務風險越小。主要通過資產負債率、已獲利息倍數、速動比率、帶息負債比率、或有負債比率反映。
4.資產質量狀況分析
企業資產質量狀況反映企業所占用經濟資源的利用效率、資產管理水平與資產安全性。主要通過總資產周轉率、應收賬款周轉率、資產現金回收率、不良資產比率等指標反映。一般情況下，該指標數值越高，說明企業資產周轉速度越快，銷售能力越強，資產利用效率越高，該企業在證券投資所屬行業中也越有竟爭優勢。
（二）非財務指標因素
除了上述財務指標分析，還需考慮非財務因素的影響，主要有戰略管理及經營決策，風險評估及控制能力，基礎管理及發展創新和行業影響及社會貢獻等。這些非財務指標是實現企業戰略目標和可持續健康發展的保障，這些也是企業所進行證券投資分析和決策不可或缺的因素，有時候這些因素可能成為上市公司股票價格劇烈波動的導火索，因此有必要對此加以關注。
綜上所述，企業決策層在利用自有閑置資金對證券市場投資時，企業的投資管理部門對擬投資企業的全面調查和研究，考慮到影響證券投資的各方面因素，投資前進行科學分析和論證，投資后的跟蹤和監督管理，可以使企業在投資活動中有效地防范、降低風險，保證企業投資收益最大化。
參考文獻
關鍵詞:決策層；現金流；證券投資；財務指標；行業分析
一個企業要利用閑置資金進行證券投資，應當考慮到影響證券市場變動的多種因素，如：國際形勢、宏觀政策、行業景氣度、通脹情況、貨幣供給量、利（匯）率的變動、擬投資企業的經營情況等等，本文將從3個方面對影響企業證券投資決策的因素進行探討，希望能對企業的決策層起到一定的幫助。
一、經濟景氣變動和國內經濟形勢的分析
這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經濟發展的宏觀角度進行觀察，從而判斷對證券投資的影響。主要有：
（一）經濟形勢的變化情況分析
能源與原材料的價格波動是左右經濟形勢變化的重要原因，經濟是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關系。例如1974年爆發的石油危機，全世界進入不景氣時期，各行業都受到了不同程度的沖擊，化纖業則首當其沖，成為石油危機的犧牲品。而2008年的金融危機則極大的沖擊了全球股市，導致指數大跌，2007年投資證券的公司則受到重創。
一般來說經濟景氣若從繁榮轉向蕭條，則決策層應避免證券投資。我們的管理層在考慮證券投資時應該了解經濟景氣的變化情況，做出正確的判斷。否則，錯誤的決策將可能導致公司的投資出現虧損。
1.國家經濟政策的導向及gdp分析
（1）國家經濟政策直接影響到證券市場的變化，例如2008年4萬億投資計劃的推出，使證券市場獲得了新的生機，內需的拉動和基礎建設的投資成為推動證券市場活躍的砝碼。
（2）現在，世界大多數的國家重點采用gdp和人均gdp來衡量經濟增長快慢以及經濟實力的強弱。2009年我國gdp增長速度成功保8，使經濟成功v形反轉，證券市場則對此作出了較為積極的反應，因此我們應關注gdp變動情況，做好判斷，正確決策。
2.通貨膨脹分析
通脹對證券市場的影響有3方面：（1）通脹影響經濟的發展，證券市場的波動正是經濟狀況的變化。（2）通脹使投資者產生保值心理，投資股市則推動股市上漲。（3）溫和的通脹使物價上升緩慢，而生產和就業隨通脹而增加，促使經濟繁榮；而惡性通脹則使生產者投機活動增加，造成原料、成品的囤積，使之利潤擴大，生產經營情況受到影響，當低價原料消耗殆盡，高價原料使生產者無法承受，利潤降低，工廠經營情況每況愈下，投資者則不愿投資該上市公司，就會造成股價的下跌。
3.貨幣供給量對股價的影響
貨幣供給就是通貨凈額加上存款貨幣凈額。對于證券市場來講，貨幣供給量是影響市場的推手，通過觀察我們可以得出一些結論，貨幣供給量持續增加則能引導金融業活躍。反之，緊縮銀根則導致證券市場萎靡不振，影響到企業的證券投資收益。另外，貨幣供給額的增加則是導致通脹的重要原因。企業的證券投資應根據貨幣供給量的變動而適時的調整策略。
二、證券市場的行業分析
總的來講，我國乃至世界的行業類型大致可劃分為周期型行業和防御型行業兩種類型，行業的經濟結構隨該行業中企業的數量、產品的性質、價格的制定和其他一些因素的變化而變化。我們分別從以下兩個行業類型來加以簡要判斷。
（一）周期型行業
經濟周期會直接影響到周期型行業的變化狀態。當經濟形勢向好時，周期型的行業會因時而動，擴張運動會激烈進行；而當經濟狀況不佳時，這部分企業就會受到打擊。產生這種現象的原因是，當經濟狀況向好時，對周期性行業的相關產品的需求量會大幅度增加。我們所說的消費行業、耐用品制造行業，就屬于典型的周期性行業。
（二）防御型行業
這些行業運動形態的存在是因其行業產品的市場需求穩定，他們的產品是人類生產或生活不可或缺的，由于其產品需求的穩定性，經濟周期的興衰并不能對此行業的生產經營造成巨大影響。所以，企業利用其閑置資金對其投資便屬于收入投資，而非資本利得投資。因此，我們的企業決策層在經濟大環境欠佳時期對于防御型行業進行投資或許會對自己的企業資金保值甚至持續盈利有較好的幫助。我們所知曉的食品業和公用事業就屬于防御型行業，因為需求的收入彈性較小，所以這些公司的收入相對穩定。
我們把企業的市場類型定位于純粹競爭市場、壟斷競爭市場、寡頭壟斷市場和完全壟斷市場4種類型，越是競爭激烈行業，企業產品的定價權和利潤受到供求關系的影響就越大，因此企業的風險就越大，而相對于投資的企業來講，投資的利益就必定受制于該企
業。
任何產業或行業通常都要經歷初創期、成長期、成熟期、衰退期4個產業周期階段。這就是所謂的產業周期中的生命周期過程和4個階段，處于不同生命周期階段的行業，其所屬股票價格通常也會呈現不同的特性，所以根據對某個行業內的企業的周期分析后就可以判斷其屬于哪個生命周期，從而分析股票的漲跌與未來價值，更準確的進行投機、投資。
三、企業經營和企業管理情況的分析
在綜合考慮國家產業政策、經濟形勢、國內外市場變動影響等外部環境的因素，在確定要投資的所屬行業后，在同一行業中，又會有很多的企業，如何選定目標企業，這對投資成敗至關重要，這就要對比分析篩選出企業的戰略管理能力、資產營運能力、企業盈利能力、發展創新能力、風險控制能力、基礎管理能力、行業影響能力等經營管理的各種經營管理情況，進行投資分析評價后，做出最后的投資選擇。
對企業的分析，過去可能更多的關注財務指標的分析，通過多年的參與內部審計、績效評價工作、報表審計等審計實踐發現，非財務指標因素對企業戰略目標的實現的作用也是不可小視的，就財務指標及非財務指標需重點關注的事項做以分析。
（一）主要財務指標分析
1.盈利能力分析
盈利能力越強，企業所發行的證券就越安全，盈利能力指標主要通過凈資產收益率、總資產報酬率、銷售利潤率、成本費用利潤率等指標反映。
2.經營增長能力分析
經營增長能力反映企業的經營增長水平、資本增值狀況及企業發展后勁。該指標主要分析企業的資產、銷售、收益增長能力，通過銷售增長率、銷售利潤增長率、總資產增長率、技術投入比率等指標反映。通常指標越高，反映企業發展前景越好，該企業的證券也就越具投資價值。
3.償債能力分析
償債能力反映企業的財務狀況及資產償還長期債務與短期債務的能力，關系到企業生存和健康發展的重要條件之一，也是影響證券投資的主要因素。一般情況下，該指標值越大，企業償付借款利息的能力越強，財務風險越小。主要通過資產負債率、已獲利息倍數、速動比率、帶息負債比率、或有負債比率反映。
4.資產質量狀況分析
企業資產質量狀況反映企業所占用經濟資源的利用效率、資產管理水平與資產安全性。主要通過總資產周轉率、應收賬款周轉率、資產現金回收率、不良資產比率等指標反映。一般情況下，該指標數值越高，說明企業資產周轉速度越快，銷售能力越強，資產利用效率越高，該企業在證券投資所屬行業中也越有竟爭優勢。
（二）非財務指標因素
除了上述財務指標分析，還需考慮非財務因素的影響，主要有戰略管理及經營決策，風險評估及控制能力，基礎管理及發展創新和行業影響及社會貢獻等。這些非財務指標是實現企業戰略目標和可持續健康發展的保障，這些也是企業所進行證券投資分析和決策不可或缺的因素，有時候這些因素可能成為上市公司股票價格劇烈波動的導火索，因此有必要對此加以關注。
綜上所述，企業決策層在利用自有閑置資金對證券市場投資時，企業的投資管理部門對擬投資企業的全面調查和研究，考慮到影響證券投資的各方面因素，投資前進行科學分析和論證，投資后的跟蹤和監督管理，可以使企業在投資活動中有效地防范、降低風險，保證企業投資收益最大化。
參考文獻：
【關鍵詞】 權益資本成本；過度投資；資本市場
一、引言
近年來，由于我國經濟的飛速發展，加上我國實行積極的財政政策，種種因素使得中國資本市場似乎陷入到一股投資熱潮中，作為我國經濟發展主力軍的上市公司在其中發揮了重要作用。我國上市公司的這些投資是否一定都是有效投資，是否存在過度投資呢？如果存在過度投資，那么，企業的過度投資是否可以采用有關方法予以量化而不僅僅是表面上的泛泛之談？權益資本成本是否與投資過度存在某種內在聯系，能否通過觀察權益資本成本來了解企業的投資行為，從而通過市場上投資者的投資行為來抑制企業的過度投資行為？對以上問題的分析和討論構成了本文的研究主題。
二、文獻綜述
（一）國外文獻
Jensen和Meckling（1976）在研究中指出，股東和債權人問題的存在將會導致企業出現過度投資問題。他們認為，當企業發行風險負債時，因股東只承擔有限責任，債權人只享有債務契約里提前約定好的固定收益，股東往往偏好高風險的投資項目，因為如果投資成功的話，獲得的大部分收益則全歸股東所有；如果投資失敗，股東僅以投資額為限承擔有限損失，債權人則承擔大部分成本。這種股東和債權人之間收益與風險的不對稱性使得股東有動機歪曲投資決策，進而產生過度投資問題。Jensen（1986）認為，當經理人擁有超過公司所有盈利投資項目所需的資金時，經理人可能使用這部分自由現金流來進行符合其最大利益的凈現值為負的項目，因為他們能從控制更多資產中獲得私人利益。企業自由現金流越多，過度投資問題越嚴重。Myers和 Majluf（1984）認為，在企業外部投資者和內部管理者之間存在著信息不對稱的狀況時，企業為實施投資項目所發行的融資證券有可能在資本市場上被投資者高估或低估，企業融資證券的高估或低估會導致企業投資決策中的過度投資或投資不足行為的發生。
（二）國內文獻
袁國良（1999）認為股權融資成本的“軟約束”使上市公司的融資成本很低，因而對投資項目評價時，折現率的要求也很低，企業有無限動力通過股權融資進行大規模的過度投資行為。潘敏和金巖（2003）建立了企業股權融資投資決策模型，分析了我國上市企業股權融資偏好下過度投資的形成機制。分析結果表明，我國上市企業股權融資下過度投資發生的可能性比較大。盛明泉和李昊（2010）發現預算軟約束將會導致上市公司存在過度投資現象，上市公司股權再融資偏好與過度投資正相關。國內學者大都是從企業股權融資成本的角度分析權益資本成本對過度投資行為的影響，很少從市場的角度來分析權益資本成本與企業過度投資行為的關系。
三、研究設計
（一）研究假設
從投資者的角度來看，權益資本成本就是投資者對企業進行投資所要求的必要報酬率。企業的過度投資會導致企業資金配置效率低下，影響企業的長遠發展，損害企業價值。而投資者對企業價值十分關注，對于存在過度投資行為的企業，投資者會降低對企業價值的預期，要求較高的投資報酬率。因此，企業的過度投資行為最終就會反映在投資者對其要求較高的權益資本成本中。我國2007年開始實施的新企業會計準則以提供決策有用的會計信息為目標，這對于提高企業會計信息質量及其透明度，減少信息不對稱，進而提高市場效率起到十分積極的作用（孫錚，2006）。上市公司披露的信息是投資者對其進行價值判斷的主要依據，在有效率的市場情況下，投資者可以獲得能夠更加反映出企業真實價值的信息。對存在過度投資行為的企業，投資者能更有效地將其識別出來，對它們要求更高的權益資本成本，提高這些企業的股權融資成本。由此，提出本文的假設：
假設：過度投資與權益資本成本正相關，在市場更加有效率的情況下，權益資本成本與過度投資的正相關關系會更加顯著。
（二）樣本與數據來源
本文選取滬深兩市A股上市公司2003年至2009年的數據進行分析，數據均來自于清華金融巨靈數據庫和國泰安數據庫。為了保證數據的有效性，剔除了ST和PT公司、金融保險業的公司、少數資產負債率大于100%的公司或者資產負債率小于1%的公司、少數投資為負數的公司、財務會計數據或指標缺失的公司。最終獲得5 308個樣本。
（三）過度投資的衡量
過度投資就是把資金投入到凈現值為負的項目中，本文采用Richardson（2006）的方法對其進行衡量。將企業的總投資分為兩部分：維持性投資（Ima int enance）和新增投資（Inew）。折舊與攤銷是用于維持廠房、機器設備和其他運營資產所必須耗費的支出，因此筆者認為折舊與攤銷是對維持性投資的合理估計。新增投資又可以分為兩部分：預期投資于凈現值為正的項目投資即適度投資（I*new）和非效率投資或非預期投資（Iεnew）。非效率投資可能是正的，也可能是負的。負的代表投資不足，正的代表投資過度。企業總投資的分解用下面的公式表示：
Itotal=Ima int enance+Inew（1）
其中，Inew，t=I*new，t+Iεnew，t （2）
選擇現金流量表中購建固定資產、無形資產和長期資產所支付的現金作為企業本年度新增投資，即Inew，除以上一期的銷售收入以消除規模影響。利用實際投資Inew對適度投資I*new的偏離程度來表示過度投資Iεnew。
（四）模型構建與變量定義
在考慮了成長機會、融資約束等影響企業投資支出的因素后，建立以下預期投資模型：
Inew，t=α+β1Growtht-1+β2Levt-1+β3Casht-1+β4Aget-1 +β5Sizet-1+β6Inew，t-1+∑Year+εt（模型1）
預期適度投資水平就是模型的擬合值，非效率投資量就是模型的殘差項，大于零的殘差值表示的就是過度投資的量。其中，Growth是企業的成長機會，用主營業務增長率表示；Lev是企業的資產負債率；Cash是企業的現金持有量，用貨幣資金和短期投資的自然對數表示；Age是企業的成立年數，用企業年齡的自然對數表示；Size是企業規模，用企業總資產的自然對數表示； Inew，t-1是企業滯后一期的新增投資支出除以前年的銷售收入以消除規模影響；Year是年度虛擬變量。
為了對本文假設進行驗證，建立以下模型：
RW，t=α+β1Iover，t+β2ROAt+β3Betat+β4Levt+β5Sizet+εt（模型2.1）
RW，t=α+β1Iover，t+β2ROAt+β3Betat+β4Levt+β5Sizet+β6ME+εt（模型2.2）
其中，Rw，表示權益資本成本，使用市盈率的倒數表示；Iover是企業的過度投資支出，根據模型1計算得出；ROA是企業的年末總資產回報率；Beta是企業的貝塔系數；Lev是企業的資產負債率； Size是企業規模，用企業總資產的自然對數表示；ME是市場環境變化虛擬變量，2003年至2005年設置為0，2007年至2009年設置為1。
四、實證結果分析
（一）過度投資的估計
表1列出了預期企業投資支出水平的回歸結果。筆者發現對新增投資支出影響最大的是滯后一期的新增投資支出，它對當期的新增投資支出的影響在1%的水平下顯著正相關。這可能是因為企業投資決策存在慣性，如果企業在上年擴大新增投資規模，今年也很有可能繼續擴大新增投資規模?，F金持有量對新增投資支出影響也較為明顯，在5%的水平下顯著，現金持有量每增加1%，企業的新增投資支出將增加0.079%，這說明在當企業持有較多現金時，更容易發生過度投資行為。公司的年齡與企業新增投資支出是一種顯著的正相關關系。公司年齡越長，積累的留存收益就可能會越多，也就越容易發生過度投資行為。公司規模與新增投資支出在10%的水平下顯著負相關。經理人具有建立企業帝國的愿望，所以對于那些企業規模偏小的公司，為了擴大企業規模，經理人傾向于把企業資金投入到更多的項目中去，這可能引發過度投資行為。企業的成長機會在10%的水平下對企業新增投資支出影響顯著，成長機會每增加1%，企業新增投資支出就會增加0.043%。資產負債率對企業新增投資支出呈不顯著的正相關關系，也就是說，負債對我國上市公司投資支出并沒有產生制約作用。這可能與我國資本市場結構和相關法律制度的不完善，市場經濟尚不成熟有關。最終在所有有效樣本中發現有846個樣本發生了過度投資行為。
（二）過度投資樣本的描述性統計
表2是從所有樣本中抽取的存在過度投資的樣本，并對這些樣本的過度投資、權益資本成本和其他權益資本成本影響因素的描述性統計。筆者發現，我國上市公司的權益資本成本的均值為0.03，標準差為0.03，不同公司之間權益資本成本差別比較大。
（三）企業過度投資與權益資本成本回歸結果分析
表3反映的是模型2.1和模型2.2的回歸結果。在未考慮市場環境變化因素的情況下，過度投資與權益資本成本呈正相關關系，但是并不顯著。而在考慮了市場環境變化的因素后，過度投資與權益資本成本的正相關關系在10%的水平下顯著。也就是說，實施新的企業會計準則使資本市場效率有所改善后，過度投資與權益資本成本的正相關關系更加顯著了，這與本文的假設相符。市場環境變化的系數估計值為0.012，T值為6.718，市場環境變化與權益資本成本在1%的水平下顯著正相關。也就是說，實施新企業會計準則之后的過度投資企業的權益資本成本都隨之提高了。同時在考慮市場環境變化因素后，方程的擬合優度從32.3%上升到了35.8%，方程的解釋能力增強。這說明改善資本市場效率確實能對投資者識別過度投資進而提高權益資本成本產生積極影響。
五、結論與建議
從以上分析結果可以看出：權益資本成本與過度投資呈正相關關系，在市場效率有所改善的情況下，過度投資與權益資本成本的正相關關系更加顯著。也就是說，在新的企業會計準則改善了資本市場效率后，投資者能根據上市公司披露的信息更有效地識別出存在過度投資行為的企業，進而提高這些企業的權益資本成本?；谝陨涎芯?，為了改善我國上市公司的投資行為，筆者從市場的角度提出以下建議：第一，完善企業會計準則的應用指導，強化會計準則的執行機制；第二，加強和完善企業信息披露機制，提高企業信息披露質量；第三，完善資本市場建設，提高資本市場效率；第四，提高投資者素質，大力培育機構投資者。
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關鍵詞：創業投資企業；股權投資轉讓；納稅處理
為鼓勵創業投資企業發展并引導加強對中小企業，尤其是對其中的高新技術企業的投資，為落實創業投資企業所得稅優惠政策，促進創業投資企業的發展，國家有關部門對創業投資出臺相關政策，特別是《關于貫徹落實企業所得稅法若干稅收問題的通知》(國稅函【2010】79號)文件對股權轉讓納稅影響較大，本文通過解讀部分文件條款，建議創業投資企業設計相應的股權轉讓模式，減輕股權轉讓所得納稅負擔。
一、創業投資企業及其有關政策規定
(一)創業投資業務贏利模式
創業投資企業，是指在中國境內注冊設立的主要從事創業投資的企業。所投企業主要為具有成長空間的中小企業，特別是中小高新技術企業。希望所投資的企業能在發展初具規模或上市后，通過股權轉讓獲得資本增值收益。股權轉讓所得主要包括兩部分：被投資企業實現的留存收益和企業價值提升股權溢價。
(二)不同階段的股權轉讓稅收政策
1.1997年，關于外資企業股權轉讓所得，對股權轉讓價包含有未分配利潤或稅后持有的各項基金等股東留存收益的，允許扣除。2.2004年，將該項政策延伸到內資企業，即企業出現清算或轉讓全資子公司以及持股95%以上的企業三種情況時，股權轉讓所得可以扣除留存收益。3.2008年，在新稅法頒布時，《企業所得稅法實施條例》規定，企業清算所得，投資方分得的剩余資產，可以扣減累計未分配利潤和累計盈余公積金。4.2010年，《關于貫徹落實企業所得稅法若干稅收問題的通知規定》“企業在計算股權轉讓所得時，不得扣除被投資企業未分配利潤等股東留存收益中按該項股權所可能分配的金額”(國稅函【2010】79號)，從稅收管理趨勢上顯示，對股權轉讓所得的納稅上不再區分留存收益和股權溢價兩部分，一律納入征稅。
二、兩種股權轉讓定價模式納稅分析
M創業投資企業(下稱M公司，稅率25%)對N高新技術企業(下稱N公司，稅率25%)股權投資1000萬元，占N公司股權比率80%。在經營24個月后，N公司已初具規模，未分配利潤為800萬元。M公司欲以2000萬元的價格將其擁有的全部股權及留存收益協議轉讓給L公司(稱A模式：包含留存收益定價模式)，計算M公司股權轉讓讓所得及應納所得稅？M公司股權轉讓價2000萬元，投資成本1000萬元，股權轉讓所得1000萬元，其中實現的留存收益640萬元(800*80%)；企業價值提升股權溢價360萬元。按照國稅函【2010】79號文件，雖然分配的股利640萬元在企業屬于稅后收益，但是不能在股權轉讓所得中扣減，應納所得稅為250萬。如何避免會出現對稅后利潤來源所得的重復征稅？M公司可以選擇另一種定價模式進行股權轉讓(稱B模式：不包含留存收益定價模式)，即M公司先對N公司800萬元利潤進行分配，即分得640萬元，然后再以1360萬元價格協議股權轉讓給L公司，總計得到的價款還是2000萬元，但會適用不同的稅收政策。在B股權轉讓模式下，此時股權轉讓所得360萬元股權轉讓繳納所得稅90萬元。M公司按照股權分得640萬元由于分得是稅后利潤，依據《企業所得稅法》第二十六條，符合條件的居民企業之間的股息、紅利等權益性投資收益為免稅收入。因而M公司從N公司分得640萬元，屬居民企業之間的股息，無需繳納企業所得稅。通過上述分析可知，分別采用包含留存收益股權轉讓定價與不包含留存收益股權轉讓定價模式，納稅結果是不同的，這給創投企業納稅籌劃提供了空間。
三、對轉讓股權轉讓業務的進一步思考
(一)對被投企業無現金流可分時，建議可宣告分紅
按照文件規定，企業權益性投資取得股息、紅利等收入實現的確認，應以被投資企業股東會或股東大會作出利潤分配或轉股決定的日期。因而，對創業投資企業能控制的被投企業，安排召開股東會(或董事會)，宣告分紅后再轉讓。一旦履行程序后，原未分配利潤便形成對股東的負債，從而減少股權轉讓所得。
(二)對其它留存收益，建議先轉增資本后轉讓
按企業會計準則及有關規定，企業稅后利潤一般按10%提取盈余公積?？上葘⒗塾嬘喙e轉增資本后再進行股權轉讓，以增加計稅基數，降低股權轉讓所得。需要說明的是，該項安排有所局限，因為根據《公司法》規定，盈余公積轉增資本后，剩余的盈公積金不得少于轉增資本前注冊資本的25%。因而這部分留存收益從股讓轉讓所得中無法扣減，還需納稅。
(三)延遲股權轉讓的納稅義務時間
股權轉讓協議簽訂且在完成工商登記變更手續后生效，因而企業在一定程度上可以適時安排納稅義務時間，因為即使股權轉讓協議已經簽訂，只要在工商部門變更手續沒有辦結，稅務上不確認股權轉讓所得。從而延遲了納稅發生，贏得資金的時間價值。
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關鍵詞：煤炭企業的資源整合財務處理長期股權投資會計核算
近年來，雖然我國經濟發展迅猛，但是產業結構發展不合理，資源浪費等問題也在制約經濟的進一步發展。在“十二五”規劃中，就強調了我國傳統企業的發展必須調整產業結構，轉變發展理念，走可持續的發展道路。以煤炭企業為例，對于煤炭資源，由傳統的粗放型生產轉變為精細型生產，整合資源，發展延伸產品和企業，與新興互聯網技術相結合創新傳統企業的發展，為企業注入新的活力。但是，煤炭企業的轉變也為企業的財務處理產生新的要求，尤其是對企業長期的股權投資的會計核算帶來諸多的問題。
一、煤炭企業的資源整合
（一）對資源整合的理解
煤炭的資源整合針對我國煤炭企業發展的現狀，對進一步提高煤炭資源整體的開發水平，提升企業生產的集中度和安全指數提出要求，依據法律法規的要求，對煤炭資源進行資本化的管理，是提高煤炭資源的循環利用和有效保護的一項重要措施。煤炭的資源整合，是針對擁有煤礦生產的中小型企業，以股權的方式進行并購兼并，對煤炭企業進行重組，形成大型的煤炭企業集團，在整體上，對煤炭資源進行綜合的整合，煤炭的生產開發管理更加集中，提升煤炭企業的綜合力量。
（二）資源整合的方式
從我國煤炭企業整合的發展趨勢看，我國煤炭企業進行資源整合以兩種方式為主。兩種方式又圍繞企業產權有無改變為核心。一方面，在沒有改變企業產權的整合下，又存在托管和租賃兩種整合的方法。這兩種形式下的煤炭企業的發展在實質上對企業而言并沒有什么改變，無法從根本上分離企業的所有權和經營權，在運營的過程中，及其容易出現各種各樣的法律問題。從另一方面來說，改變企業的產權是實現資源整合的有效措施。其中，并購是最常見的一種措施。通過對小型煤炭企業股權的收購或者是將煤炭企業兼并合成一家的行為，實現對其他中小煤炭企業控制，構建大型的煤炭生產公司，整合煤炭、人才等各種企業資源，在煤炭資源的開發利用上獲得更高的效益。
二、長期股權投資的理解
（一）長期股權投資的基本概念理解
我們所說的長期股權投資，從會計的角度來說，是指企業通過投資獲得的其他單位的股份。一般來說，是對另一企業進行股權的投資，長期的持有控制或影響企業的經營運作的權力。實現長期的股權投資有兩種方式。一種是通過在證券公司市場的交易獲得，一種是直接以資產的方式注入，包括資金、無形資產、固定資產等形式直接投入企業的生產來獲得企業的股份。因此，長期股權投資具有投資大、風險大和期限長等特點。在對煤炭企業進行資源整合的過程中，長期股權的投資是一項良好的投資渠道，也是大型煤炭企業實現對小煤礦公司控制的一種有效途徑，有助于煤炭企業實現產業結構的優化升級，進一步的提升企業的效益。
（二）長期股權投資的會計核算
從會計核算來說，對于企業的長期股權投資的核算有成本法和權益法兩種方法。兩種方法的核算的范圍不同，在登記會計報表時也有所不同。對于二者的區別，可以簡單的理解為對被投資公司的控股比例，以權益法為計算標準下的控股比例應該為20%—50%，而成本法應該為50%及以上。但是，在會計處理的實務中，我們還是應該遵循實質重于形式的原則。以成本法為例，采用成本法為記賬的依據時，除追加投資或者收回的投資外涉及的長期股權投資以外，它的賬面價值一般應該是保持不變的。當投資取得的權益發生變動，在成本法下對于投資單位的“長期股權投資”科目的余額不會發生改變。而與權益法有所區別的是，在采用權益法的時候，要時刻注意企業長期股權投資的賬面價值的調整。如果企業投資單位的權益發生變動，相應的也要調整企業會計報表上的“長期股權投資”科目的余額。例如，大型煤炭企業對小煤礦公司進行長期股權投資，如果小煤礦在投資的那一年獲得了200萬的凈利潤。對成本法來說，不在大型煤礦企業的會計下做分錄。但是，在權益法下就要進行會計的核算。如，借：長期股權投資——損益調整，貸——投資收益。或者說，對成本法而言可以簡單的理解為收付實現制，而權益法就是權責發生制。再如，小煤礦公司分配現金股利的時候，兩種方法不同會計核算也不同。成本法的核算方式是借記應收股利科目，貸方記為投資收益科目。而成本法的處理方式是借方登記應收股利科目，貸方登記長期股權投資科目。
三、煤炭企業資源整合下的對長期股權投資的核算
隨著國家經濟發展觀念的轉變，煤炭企業資源的整合工作在不斷的深入。其中，長期的股權投資作為一種企業并購的有效方法。但是，對會計來說，對長期股權投資的控股所占比例的區別，對企業長期股權投資的處理就有不同。所以，在這個背景下，如何正確做好企業的長期股權投資分錄是一個難題。下面以煤炭企業為例，分析對長期股權投資的會計核算。
（一）初始計量的確定
在企業合并下的長期股權投資的初始計量又可以分為在同一控制下的企業的計量和非同一控制下的企業計量下的控制兩種情形。
1、在同一控制下企業合并的長期投資的初始計量
在煤炭資源整合中，對于煤炭企業之間在同一控制下的合并，初始計量的投資成本應該以在企業合并日當天所有者權益的賬面價值為準，資本公積科目用來調整現金、資產以及債務之間的差額，對于資本公積不足以沖減的部分，應該計入盈余公積或者未分配利潤的科目。在產生費用時的登記方法也有不同。當企業因為合并公司因為債券或者需要擔負債務而產生的費用，應該計入債務的初始確定金額的多少；在企業因為合并而發生的各種直接的費用，如同審計費用、法律服務費用等等直接計入管理費用科目。因此，我們總結歸納了會計分錄如下：首先需要確認長期股權投資的初始值，在借方登記長期股權投資(以被合并方所有者權益的賬面價值的份額為依據)，在還沒有發放的股利或利潤的時候借方登記應收股利科目。貸方登記相關資產類科目，例如銀行存款。按照兩者之間的差額，如果是貸方的差額，貸方登記資本公積——資本溢價科目。如果是借方有差額，則在借方登記科目，如果資本公積科目不足以沖減的話，應該一次計入盈余公積和利潤分配科目。
2、在非同一控制下的企業合并的長期股權投資的核算
我們所說的非同一控制下的企業合并是指，企業通過現金、非流動資產等方式購買得到其他企業的控制權，則合并后的被購買的公司為自己的子公司，占股在50%以上。對非同一控制下的企業合并，我們對它的初始計量的投資成本直接采用購買方為購買企業所付出的合并成本。所以，應該借方登記“長期股權投資”科目。在還沒有發放的股利或利潤，應該在借方登記“應收股利”的科目，按照賬面價值調整，在貸方登記資產類的相關科目，例如銀行存款科目。根據賬面的差額，在貸方登記“營業外收入”、“投資收益”科目或者是在借方登記“營業外支出”、投資收益等科目。對于煤炭資源整合企業下長期股權投資的核算，要注意區分企業是在非同控制下的合并還是在同一控制下的合并，二者之間的區別，導致長期股權投資方法的核算也不盡相同。所以，在資源整合的過程中要區分二者之間的區別，做好會計核算工作。
（二）長期股權投資的后續確認
企業在進行長期的股權投資時有兩種確認后續計量的方法，分別是成本法和權益法。在進行會計核算時，要注意二者的不同，才能正確處理好會計的核算。
1、成本法核算方式
在采用成本法進行會計核算時，我們直接用長期股權投資的賬面初始價值作為成本計量，除了增減投資等特殊情況，一般長期股權投資的賬面的價值不會因所有者權益的變動而調整。成本法進行核算時會涉及到以下相關的科目。在確認成本金額的時候，直接借方登記“長期股權科目”，貸方登記相關的資產類科目。在企業獲得被投資方發放的分紅時，應該借方登記“應收股利”的科目，在貸方登記“投資收益”。在收到分紅時，根據實際情況，在借方登記“銀行存款”科目，在貸方登記“應收股利”科目，以此來調整企業的賬面余額，做到會計平衡。
2、權益法核算方法
在采用權益法進行核算的時候，與成本法的不同在于對長期股權投資的成本確認方法不同。在長期股權投資的科目下應該在多設置二級明細科目“成本”和“損益調整”。對投資損益的確認有多種方法，這是涉及長期股權投資核算的一個難點，在采用權益法進行核算時應該十分的謹慎。
結束語：
長期股權投資的方式是在煤炭資源整合的過程中一個重要的方式，對大型煤炭企業實現對小煤礦控制的一個有效的手段，能夠在一定程度上提高煤炭企業的效率，推動煤炭企業的整體發展。但是，其中涉及到長期股權投資的會計核算問題十分復雜，對于會計人員來說是一項大的挑戰。
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這一交易方式推出后，截至9月底，債券遠期交易累計成交60筆，金額87.34億元，成交較為清淡，這說明，目前金融市場形勢下，國內機構仍無法借助遠期交易獲得投機、對沖或者套利的操作機會。盡管國內將逐步推出西方成熟市場的各種基本工具，但市場表現說明“引進”產品在國內仍面臨著較長時期的磨合以及被選擇的過程，因而，有必要重新審視西方思維模式下，金融市場的行為模式和交易方式。
一、債券市場金融工具比較
美國債券市場主要存在預發行，回購及逆回購、期權及期貨、本息剝離工具等金融工具，這些工具的活躍，有助于提高市場流動性、降低發行人融資成本。例如，債券發行前活躍的預發行交易能夠提前度量市場需求，便于發行人、承銷商對債券的定價；回購及逆回購交易有助于提高市場流動性，幫助交易機構實現短期融資；債券的期貨及期權市場，有利于市場參與者在流動性市場中建立分散化的對沖策略；本息剝離工具產生的零息債有助于實現現金流的重組，滿足不同投資群體對不同現金流結構的需求。
近兒年，通過研究西方成熟市場運行狀況，國內債券市場逐步引進了一些金融工具，目前已擴大到（質押式、買斷式）回購及逆回購交易、本息剝離工具、遠期債、遠期交易以及即將推出的預發行交易等工具。從市場表現看，質押式回購及逆回購交易工具存在時間最長，已成為銀行等金融機構調節流動性、管理頭寸的基本手段，在銀行間債券市場各交易品種中交易量排名第一，2004年交易量將近10萬億元。買斷式回購與質押式回購類似，能夠向市場參與者提供融資渠道，在國內債券市場基礎券種較少、尚未建立連續拍賣發行制度等因素的制約下，2004年交易量僅為1200多億元。由發行人主導開發的本息剝離工具，由于國內市場流動性不足、不能滿足市場參與者的有效需求，交易稀少，國家開發銀行也僅試探性地操作了一次。遠期債主要為了解決國內資金供給與利率的季節性波動較大的問題，這一安排最早在財政部發行國債時啟用。目前，市場資金較為寬松，人民銀行在央行票據發行中使用這一制度，用以熨平公開市場操作對資金市場的沖擊。而即將推出的債券預發行制度，能夠幫助確立價格發現機制，縮短承銷時的分銷周期，減小承銷商的資金占用。
二、遠期交易手段及國內發展現狀
遠期交易是金融市場運用較為普遍的規避利率風險的金融衍生工具，與現貨交易的根本區別在于延遲了標的交割時間。廣義上的金融遠期合同，包括遠期利率協議、期貨、互換和期權。在國內債券市場，遠期交易在大概念上包括遠期債、二級市場的遠期交易和即將推出的預發行制度，而曾經出現的國債期貨交易由于當時的監管及市場環境方面的因素，被監管機構叫停后尚未恢復。
按照交易方式、場所的不同，遠期金融合同可分為場內集中交易和場外交易兩種方式，其中，期貨和期權這兩種交易方式都已制度化、標準化，通常按照集中競價方式分別在期貨交易所和期權交易所安排上市交易；遠期利率協議、互換通常在場外交易，在西方市場基本不屬于期貨交易法律所管轄的范圍。在美國，債券遠期交易的場外交易（柜臺買賣）制度，源于1974年的商品交易法修正案（CommodityExchangeAct），這一規定通過將國債遠期交易排除在期貨交易的適用范圍外，使遠期交易得以在場外進行。而日本債券遠期交易的制度化，是在1992年日本證券業協會實施債券遠期交易規定后才開始的。在市場建設方面，國內遠期交易基本與國際接軌，銀行間市場的遠期交易由人民銀行監管，屬于場外交易的組成部分。
在西方成熟債券市場中，遠期交易作為一種必要和正常的交易機制存在著。一般來說，遠期交易最主要的經濟效益在于提供了避險手段，并為市場參與者增加了買賣時機的彈性；而市場主管機構、機構內控部門最關注的是市場中買空賣空的投機氣氛是否太濃，且隨著交割期限的延長，是否會增加價格波動引發的市場風險、以及違約交割帶來的信用風險。從國外的經驗來看，為有效規避自身的買賣風險，交易雙方都會審慎選擇交易對象，并且定期重新審核機構間往來的授信額度，因而，對交易風險的控制必然會使遠期交易的市場集中度較高，交易的也集中在幾家大機構手中。
國內債券市場已建立起做市商制度（15家機構做市商）和結算制度（43家結算行），以活躍二級市場，但由于市場流動性不足，金融機構拘囿于“持有到期”的盈利模式，使得在資金來源上占主導地位的國有銀行交易金額不高，市場中自營交易額要高于金額。所以，在現階段國內金融市場的運作方式下，二級市場流動性不足導致遠期交易不活躍，這是市場發育的問題，與某些市場人士提出的利率結構問題（短期利率太低）、機構內部資金管理粗放等因素關系不大。
三、國內遠期交易發展的可能途徑
遠期交易方式必須準確定位，才能激發市場參與者的真實需求，真正在市場中發揮作用，這是開發、推廣金融工具的基本之道。
在國內，銀行占主導地位的金融業的經營哲學不是“交易”，二級市場的流動性也不強，所以，遠期交易不能單純定位于“二級”市場。從國內現階段資本市場和金融工具發展階段來看，融資性需求強于交易型需求，即伴隨融資行為的金融工具可能比單純的交易型金融工具更具有生命力。例如，筆者在開發信用工具、開拓風險交易市場過程中，基本會向金融機構推廣兩種產品，一是人民幣貸款的信用違約互換工具（CDS），另一種是附帶融資性質的信用鏈接產品（CreditLinkedInstrument），大多情況下，金融機構往往會對融資性質的信用產品表現出較為濃厚的興趣。
職業經理人離職是經常發生的事，但華晨的蘇強、何濤離職事件卻因其復雜的背景引起眾人的關注。華晨汽車曾經是中國汽車行業的一面旗幟，其發生的一系列變故，給人們提出了許多問題：混合產權模式如何進一步清晰？政府如何透明處置公眾公司的內部事務？等等。其中不可忽視的一個問題就是，如何在國有企業建立經營者的激勵機制，并實現國有資產的代言人與職業經理人的激勵相容。
華晨職業經理人之變，薪酬激勵體系的設計與執行是一個重要的影響因素。我們看到，蘇強等四人當初選擇與政府合作而與仰融劃清界限，與政府2002年12月許諾的巨額認購期權有相當的關系，而四人近期又與政府發生矛盾，則是源于對政府違約不履行期權的不滿。
1999年蘇強等四位華晨高管也曾被仰融授予認購期權，與2002年12月遼寧省政府許諾的期權相比，有些不同之處：
其一，授予期權的環境。仰融時代的華晨并不存在所有者缺位問題，經營者激勵問題也不突出，四大金剛與仰融的利益在發展華晨中國的事業上達到了一致。
而華晨中國的產權被確認為國有之后，如何重新認識職業經理人作用的問題、國有資產的代言人與職業經理人的委托問題、慣有的薪酬體系與對職業經理人的巨額激勵之間的沖突問題就一一凸顯出來了。此時，從政府的角度看，華晨正是依靠國有企業的名號獲得很多的支持，才得以快速地發展壯大，蘇強等職業經理人對于華晨的貢獻則要大大地打上折扣。因此，對于蘇強等人的作用，遼寧省政府與仰融的看法必然存在一定的差別。同時，慣有的國有企業薪酬體系與對蘇強等人的期權激勵之間的巨大反差，也會造成行權的障礙。
其二，授予期權的目的和時機。仰融授予蘇強、吳小安等四人認股權的目的，獎勵的成分居多，并且仰融選擇了在其事業發展即將進入一個新階段時“贈送”期權，既是對他們過去的肯定，也是對其將來的鼓勵。因此，該期權除了時間限制外，似乎沒有其他限制。
而遼寧省政府所承諾的期權則不同。蘇強等4人與華晨在2002年12月簽訂的協議簽在遼寧省政府與仰融的產權斗爭之時，他們已成為政府爭取蘇強等人的重要砝碼。管理層的金融知識及汽車行業的經驗，使得華晨的新大股東不惜以新的期權作為留人的手段，該期權協議則表明了政府救急的用意。從公開資料來看，該期權的認購與經營業績、凈資產收益率沒有掛鉤，而且行權的成本固定（每股認購價格為0.95港元），如果該期權順利兌現，按照華晨中國平均股價，蘇強等四人又將每人獲得1－2億多元港幣的財富。業內人士認為，此筆期權在華晨動蕩交疊之際，對于穩定這四位關鍵人物的軍心的確起了不小的作用。
其三，期權協議執行情況。前一份期權在仰融的主持下基本執行完畢，而后一份期權協議由于種種原因沒有履行。一是由于汽車行業的競爭加劇及周期調整造成的華晨中國的業績下滑給了大股東借口；二是華晨汽車已經度過了動蕩期，與兩年前國有資本剛剛從仰融手中接過華晨系不同，華晨系的資產關系、產業結構等都已基本理順，“四大金剛”已經完成了“過渡期”的使命。去年華晨業績不佳和之前高管層辭職的威脅，讓國有資本下決心要徹底收回控制權。
雖然遼寧省政府將華晨納入麾下,但是這并不妨礙我們從華晨兩次實行認購期權的過程中窺視中國管理層的激勵制度。
首先，國有體制下的激勵制度選擇。本來在仰融時代，并不存在產權糾紛，股東與管理層之間實現了激勵相容。但在政府掌控華晨后，國有產權的代言人與職業經理人的薪酬待遇上的巨大差距，權力分配上的不平衡，以及汽車這一高度競爭行業對于職業經理人的倚重狀況,都對激勵制度提出了新的要求。蘇強等人面臨的問題其實是國有企業的薪酬體制與期權激勵制度不相容的產物。
另外，我們還看到，認股權（期權）在國內仍然是一個新鮮事物。由于《公司法》的諸多限制，國內真正意義上的股票期權很少，大多以虛擬股票期權的面目存在，而華晨中國作為香港、美國兩地上市公司，采取的是正式的股票期權形式，難免會與國內的制度存在沖突。
其次，激勵制度的效果。作為長期激勵手段，期權制度著重于將企業的長期業績與管理層的收益相掛鉤，但是股票價格的短期波動與企業經營業績并不完全一致，于是，期權制度在短期來看激勵的效果會受到影響，企業的長期發展戰略與短期經營業績之間的矛盾也難以調和。華晨的汽車戰略著眼于長期布局，而源于汽車產業周期的調整因素使其短期的市場表現不盡如人意。國有企業慣有的業績考察制度及政府與職業經理人相互信任的缺失，使得雙方在企業經營方向上存在分歧，最終只能以職業經理人選擇離開為結果。
第三，建立期權激勵制度的基礎。期權激勵制度的基礎應該是相互信任的機制和文化。薪酬激勵制度設計的目標是股東與管理層共贏，而四大金剛與華晨大股東的合作階段只持續了很短一段時間，且因利益而合作的痕跡過于明顯，在仰融對于華晨的影響并非短時間能夠消除的情況下，雙方對于管理層的貢獻及作用問題存在分歧是必然的。
