時間：2023-11-19 16:08:09
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關(guān)鍵詞： 次貸危機(jī)，實(shí)際沖擊，資本市場，進(jìn)口品價格，輸入型通脹，金融運(yùn)行
前不久，聯(lián)合國全球經(jīng)濟(jì)監(jiān)測部的洪祝平表示，由次貸危機(jī)引發(fā)的美國經(jīng)濟(jì)衰退將通過貿(mào)易、金融和能源、農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的商品市場三個渠道對包括中國、印度、俄羅斯和巴西“金磚四國”在內(nèi)的發(fā)展中國家產(chǎn)生影響。對中國來說，由于美國是亞洲國家和地區(qū)的主要出口地，出口在中國經(jīng)濟(jì)中所占的比重比較大，因此美國經(jīng)濟(jì)衰退、消費(fèi)疲軟將對中國出口產(chǎn)生影響。但對金融領(lǐng)域而言，印度可能遭受的沖擊最大，言外之意是中國金融領(lǐng)域受到?jīng)_擊的可能性會小很多。同樣，央行行長周小川4月12日在華盛頓參加國際會議時也表示，從目前來看，美國次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比原來預(yù)期的要小。其實(shí)，這也是許多人的觀點(diǎn)。那么，這次被羅杰斯稱為信貸史上“最大泡沫”的美國次貸危機(jī)，對中國金融領(lǐng)域究竟有何影響？影響有多大？未來趨勢又是如何呢？
一、起初人們對于美國次貸危機(jī)影響的判斷普遍比較樂觀
此次美國次貸危機(jī)，是由美聯(lián)儲頻頻降息、商業(yè)銀行放松貸款條件、消費(fèi)者低成本炒房共同引發(fā)的，實(shí)際上孕育時間至少持續(xù)了四五年，不過直到去年上半年以美國第五大投資銀行貝爾斯登出現(xiàn)財務(wù)困難為標(biāo)志，危機(jī)才真正開始顯露。次貸危機(jī)發(fā)生已經(jīng)有一年多，在這一年多的時間里，次貸危機(jī)已經(jīng)引起美國經(jīng)濟(jì)金融動蕩，甚至放緩了世界經(jīng)濟(jì)增長的步伐。
（一）次貸危機(jī)不會導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)衰退
但在次貸危機(jī)剛發(fā)生時，人們對次貸危機(jī)的嚴(yán)重性認(rèn)識普遍不足，預(yù)期比較樂觀。比如，當(dāng)初（2007年8月）美國財政部長亨利·保爾森在接受《華爾街日報》采訪時說，由次貸危機(jī)引起的金融市場動蕩會使美國經(jīng)濟(jì)增長減緩。但他相信，美國經(jīng)濟(jì)和市場是強(qiáng)健的，足以消化金融市場動蕩造成的損失，從而可以避免美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退。世界銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗朗索瓦·布吉尼翁（2007年9月）更加樂觀，他表示美國次級抵押貸款危機(jī)將在幾個月后結(jié)束，對美國整體經(jīng)濟(jì)的影響不會太大。麻省理工學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授克里絲廷·福布斯也對次貸危機(jī)的影響表現(xiàn)了較為積極的態(tài)度，認(rèn)為次貸危機(jī)如同為美國經(jīng)濟(jì)打開了一個缺口，雖然存在消極影響，但不至于動搖美國經(jīng)濟(jì)的全局。并且近幾年美國企業(yè)界整體表現(xiàn)不錯，盈利大幅增加，有助于美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持增長。
同樣，國內(nèi)學(xué)者譚雅玲（2007年8月）也持有相同的觀點(diǎn)，她認(rèn)為雖然次貸問題表現(xiàn)得比較嚴(yán)重，并且成為國際市場上的一個焦點(diǎn)話題。但美國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)的問題是低端客戶的問題，對美國房地產(chǎn)大勢影響有限，不大可能導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)或金融出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的改變或動蕩，目前國際市場對它的過度關(guān)注更多的是一種炒作，次貸危機(jī)的影響在相當(dāng)程度上被過度夸大了。
當(dāng)然，也有學(xué)者分析指出了美國次貸危機(jī)可能會引起美國房地產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步衰退。因為次貸的違約率上升，抵押房屋被拋售，增加房屋市場供給，降低市場價格，減少新建房屋的投入，房屋市場收入減少帶來的消費(fèi)市場萎縮，投資和消費(fèi)減少帶來的總需求的大幅下滑和美國經(jīng)濟(jì)增長下滑，經(jīng)濟(jì)不景氣對進(jìn)口商品需求下降，使得全球?qū)γ绹纳唐烦隹谑艿接绊?，動態(tài)均衡的第一個環(huán)節(jié)可能被打破。
（二）次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)特別是金融影響有限
摩根士丹利亞洲區(qū)主席斯蒂芬·羅奇表示，由于中國經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁，美國次級住房抵押貸款市場危機(jī)對中國影響有限?；ㄆ煦y行經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平也表示，次貸危機(jī)對中國沒有直接影響。同樣，國家統(tǒng)計局總經(jīng)濟(jì)師鄭京平8月19日認(rèn)為，美國次級債危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的影響是有限的。人民銀行的易綱當(dāng)時（8月）也認(rèn)為，引起美國次貸危機(jī)的直接原因是美國利率的上升和住房市場的持續(xù)降溫，但美國次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的直接影響不大，因為目前我國銀行業(yè)整體信貸資產(chǎn)質(zhì)量還是比較好的。北大教授林毅夫甚至說，次貸危機(jī)對中國幾乎沒有任何直接的影響。
與此相反，也有一些學(xué)者認(rèn)為，次貸危機(jī)可能對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響。中國社會科學(xué)院的李向陽研究員（2007年底）就認(rèn)為，美國次貸危機(jī)和經(jīng)濟(jì)放緩會對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響，尤其是從貿(mào)易來說，美國經(jīng)濟(jì)如果降低1個百分點(diǎn)，中國出口的增長率將會下降6個百分點(diǎn)，所以通過貿(mào)易這個渠道毫無疑問會產(chǎn)生重大影響。但通過金融領(lǐng)域的影響反而沒那么明顯，因為中國的金融機(jī)構(gòu)開放的步伐比較慢，所以還沒有分享到當(dāng)初美國人搞房地產(chǎn)抵押貸款發(fā)行的各種各樣的有價債券帶來的好處。至于對中國金融領(lǐng)域的影響，許多人的觀點(diǎn)是影響有限。以中國股市（2007年8月）為例，分析認(rèn)為由于發(fā)展階段不同，中國股市受全球及美國股市的影響并不大，甚至存在“背離”現(xiàn)象：美國經(jīng)濟(jì)增長目前已跌落至五年以來的最低谷，而中國經(jīng)濟(jì)的增速卻達(dá)到了三年以來的最高值；美國股市7月以來連續(xù)暴跌，而中國股市卻連創(chuàng)新高。
可見，在次貸危機(jī)發(fā)生后不久的幾個月里，大多數(shù)人持有比較樂觀的觀點(diǎn)，認(rèn)為次貸危機(jī)對美國經(jīng)濟(jì)、進(jìn)而對世界經(jīng)濟(jì)影響有限，對中國經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的影響就更加微弱。
二、次貸危機(jī)對中國金融的實(shí)際沖擊遠(yuǎn)超出人們的預(yù)期
不過，回顧一年來次貸危機(jī)所造成的影響，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均超出人們的預(yù)想。首當(dāng)其沖，美國經(jīng)濟(jì)2007年全年僅增長了2.2%，為2002年以來最低（第四季度甚至僅增長0.6%），而今年一季度增長可能為零甚至為負(fù)，全年最樂觀的估計也在2%左右；歐盟預(yù)計增長2%，遠(yuǎn)低于去年預(yù)測的2.4%的水平；最新預(yù)測，日本2008財年增長可能在1.1%，比2月份預(yù)測值又低了0.6個百分點(diǎn)。另外，全球股市普遭重創(chuàng)，半年內(nèi)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)（DJI）下跌15%、日經(jīng)指數(shù)（OSA）、和新加坡海峽時報指數(shù)SES跌幅均在20%左右。毫無疑問，次貸危機(jī)對全球經(jīng)濟(jì)、金融已經(jīng)造成了實(shí)質(zhì)性危害。同樣，在此次浩劫過程中，中國也難幸免，美國次貸危機(jī)不僅對中國貿(mào)易而且對中國金融也已經(jīng)產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性沖擊。
（一）資本市場受到嚴(yán)重沖擊，股市大幅下挫
2007年，中國股票市場一路走高，1月末上證指數(shù)只有2786點(diǎn)，到8月23日，短短半年多的時間，上證指數(shù)就突破5000點(diǎn)大關(guān)，10月15日又站上了6000點(diǎn)的歷史高位，10月16日達(dá)到6124點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新高。但此后，股指一路走低，截止到2008年4月11日，上證指數(shù)為3493點(diǎn)，下跌2500多點(diǎn)，跌幅超過40%，是今年以來全球跌幅最大的證券市場。我們認(rèn)為，在本次大調(diào)整中，至少有40%與美國次貸危機(jī)、世界經(jīng)濟(jì)不確定性增加有關(guān)，即至少有1000點(diǎn)跌幅與美國次貸危機(jī)的直接或間接影響有關(guān)。隨著股指的大幅下挫，滬深股市總市值也急劇縮水。2007年11月5日，隨著中國石油的上市，滬深股市總市值一度達(dá)到33.6萬億元，但隨著股指一路下滑，目前兩市總市值約為23萬億元，縮水10萬億元，蒸發(fā)速度之快為世界罕見。半年來，大陸股指巨幅下挫，一舉推翻了此前有人認(rèn)為的“中國股市受全球及美國股市影響并不大，甚至存在背離現(xiàn)象”的觀點(diǎn)，讓社會各界深切感受到次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)對大陸資本市場的影響。實(shí)際上，有研究表明，2003年以后中國大陸股市與世界股市關(guān)聯(lián)度已經(jīng)達(dá)到了60%左右。
（二）外匯儲備急劇增加，人民幣升值速度加快
受美國次貸危機(jī)爆發(fā)的影響，全球經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險和不確定性不斷上升。在次貸危機(jī)不斷擴(kuò)散的過程中，美國不斷采取降息、注資、財政補(bǔ)貼等多種方式防止經(jīng)濟(jì)衰退，這些政策在很大程度上又加劇了全球的流動性問題。再加上中、美利率倒掛，人民幣升值預(yù)期不變，更是無法阻擋國際熱錢流入中國的步伐，使中國再次成為國際資本保值增值的避風(fēng)港。實(shí)際情況是，目前中國大陸一年期存款利率為4.14%，遠(yuǎn)高于美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率2.25%，同時，人民幣兌美元匯率大幅上升，僅一季度人民幣兌美元匯率就上漲了4.2%，很多人預(yù)計今年的漲幅在10%左右，這樣即使不做任何投資，國際資本只要把錢轉(zhuǎn)移到中國存進(jìn)銀行，就能得到穩(wěn)定的（低風(fēng)險）高回報（收益10%以上）。
次貸危機(jī)對國際經(jīng)濟(jì)的影響試論
次貸危機(jī)又稱次級房貸危機(jī)，它源于美國，是一場因次級抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈振蕩引起的風(fēng)暴。次貸即“次級按揭貸款”，美國次級抵押貸款市場是隨著住房市場的繁榮而興旺起來的。次級抵押貸款市場風(fēng)暴的直接原因是美國的利率上升和住房市場持續(xù)降溫。
1 次貸危機(jī)產(chǎn)生的原因
美國次級抵押貸款市場風(fēng)暴的直接原因是美國的利率上升和住房市場持續(xù)降溫。在美國信用是申請貸款的先決條件。依據(jù)信用的高低，放貸機(jī)構(gòu)對借款人區(qū)別對待，“次”是與“高”、“優(yōu)”相對應(yīng)的，指信用較低的借款人，從而形成兩個層次的市場。達(dá)不到申請優(yōu)惠貸款條件的借款人，只能在次級市場尋求貸款。由于次級貸款的利率高于優(yōu)惠貸款利率，受利益驅(qū)使，放貸機(jī)構(gòu)在放貸時不按規(guī)定要求借款人預(yù)付定金，不認(rèn)真核實(shí)借款人的收入狀況，次級市場一旦出現(xiàn)問題就迅速影響抵押貸款市場，繼而向金融市場和經(jīng)濟(jì)基本面蔓延。
2 次貸危機(jī)對國際經(jīng)濟(jì)的影響
1次貸危機(jī)導(dǎo)致美國貿(mào)易進(jìn)口萎縮
次貸危機(jī)釀成全球危機(jī)的渠道之一是國際貿(mào)易，美國經(jīng)濟(jì)下滑和市場疲軟將通過國際貿(mào)易渠道影響全球經(jīng)濟(jì)。
2導(dǎo)致全球主要金融市場出現(xiàn)流動性不足危機(jī)
全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的根源在于全球資本主義的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張所導(dǎo)致的生產(chǎn)過剩，而虛擬資本經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張是導(dǎo)致本輪經(jīng)濟(jì)周期拐點(diǎn)出現(xiàn)的主要原因。虛擬經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張導(dǎo)致了周期性繁榮頂點(diǎn)的過早到來，虛擬經(jīng)濟(jì)資金鏈的斷裂是這次金融危機(jī)的直接誘因。
3極易導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)的隱憂——滯脹
[關(guān)鍵詞]次貸；次貸危機(jī)；抵押貸款；金融；國際經(jīng)濟(jì)
次貸危機(jī)又稱次級房貸危機(jī)，它源于美國，是一場因次級抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈振蕩引起的風(fēng)暴。次貸即“次級按揭貸款”，美國次級抵押貸款市場是隨著住房市場的繁榮而興旺起來的。次級抵押貸款市場風(fēng)暴的直接原因是美國的利率上升和住房市場持續(xù)降溫。
1 次貸危機(jī)產(chǎn)生的原因
美國次級抵押貸款市場風(fēng)暴的直接原因是美國的利率上升和住房市場持續(xù)降溫。在美國信用是申請貸款的先決條件。依據(jù)信用的高低，放貸機(jī)構(gòu)對借款人區(qū)別對待，“次”是與“高”、“優(yōu)”相對應(yīng)的，指信用較低的借款人，從而形成兩個層次的市場。達(dá)不到申請優(yōu)惠貸款條件的借款人，只能在次級市場尋求貸款。由于次級貸款的利率高于優(yōu)惠貸款利率，受利益驅(qū)使，放貸機(jī)構(gòu)在放貸時不按規(guī)定要求借款人預(yù)付定金，不認(rèn)真核實(shí)借款人的收入狀況，次級市場一旦出現(xiàn)問題就迅速影響抵押貸款市場，繼而向金融市場和經(jīng)濟(jì)基本面蔓延。
2 次貸危機(jī)對國際經(jīng)濟(jì)的影響
美國是全球最大的經(jīng)濟(jì)體，必然會對世界很多國家產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)方面的影響。摩根大通分析師指出，此次全球信貸危機(jī)，很可能會在未來10年時間里繼續(xù)影響市場，因為美國次貸還貸的高峰期是2008年下半年至2009年上半年，因此現(xiàn)在所暴露出來的次貸損失，只是世界金融體系總體損失的一小部分，次貸危機(jī)并未觸底。
1次貸危機(jī)導(dǎo)致美國貿(mào)易進(jìn)口萎縮
次貸危機(jī)釀成全球危機(jī)的渠道之一是國際貿(mào)易，美國經(jīng)濟(jì)下滑和市場疲軟將通過國際貿(mào)易渠道影響全球經(jīng)濟(jì)。
美國是全球最重要的進(jìn)口市場，美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退將會降低美國的進(jìn)口需求，這將導(dǎo)致其他國家出口減緩，進(jìn)而影響到這些國家的GDP增長。以我國為例，2007年，由于美國和歐洲的進(jìn)口需求疲軟，我國月度出口增長率已從2007年2月的51.6％下降至12月的21.7％。同時，由于我國經(jīng)濟(jì)增長放緩，社會對勞動力的需求小于勞動力的供給，增加了社會的就業(yè)壓力。
2導(dǎo)致全球主要金融市場出現(xiàn)流動性不足危機(jī)
全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的根源在于全球資本主義的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張所導(dǎo)致的生產(chǎn)過剩，而虛擬資本經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張是導(dǎo)致本輪經(jīng)濟(jì)周期拐點(diǎn)出現(xiàn)的主要原因。虛擬經(jīng)濟(jì)的瘋狂擴(kuò)張導(dǎo)致了周期性繁榮頂點(diǎn)的過早到來，虛擬經(jīng)濟(jì)資金鏈的斷裂是這次金融危機(jī)的直接誘因。
關(guān)鍵詞：次貸危機(jī)；金融；影響；啟示
中圖分類號：F831.59 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1672-3198(2009)02-0099-02
1 次貸危機(jī)的生成
次級抵押貸款是指住房抵押貸款市場上信用等級較低的借款人申請獲得貸款。從事次級抵押貸款的公司接受借款人的貸款申請后，與投資銀行一起將次級抵押貸款打包成抵押貸款支持證券MBS，出售給投資銀行以轉(zhuǎn)移風(fēng)險；投資銀行與抵押貸款公司簽署協(xié)議，要求抵押貸款公司在個人貸款者拖欠還貸的情況下，回購抵押貸款。投資銀行再將抵押貸款進(jìn)一步打包成擔(dān)保債務(wù)憑證CDO出售給保險基金、養(yǎng)老基金或者對沖基金等投資者。銀行還會購買一些信用違約互換合約，即購買一種對抗抵押貸款違約率上升的“保險”，來進(jìn)一步分散自己的風(fēng)險。2001－2005年，次級抵押貸款市場也得到迅猛發(fā)展，到2006年第四季度，次級抵押貸款在美國住房抵押貸款中的比重達(dá)到15％左右。
然而好景不長，聯(lián)邦利率的上升刺破了美國房地產(chǎn)市場的泡沫，潛伏已久的次級抵押貸款市場風(fēng)險終于爆發(fā)。
2 次貸危機(jī)爆發(fā)的深層原因探析
(1)美聯(lián)儲的連續(xù)加息及房地產(chǎn)市場泡沫破裂是危機(jī)發(fā)生的主要原因。
自2004年6月后，美聯(lián)儲的利率政策發(fā)生逆轉(zhuǎn)，經(jīng)過連續(xù)17次調(diào)高基準(zhǔn)利率，直接刺破了美國房地產(chǎn)市場的泡沫。由于次級抵押貸款是金融機(jī)構(gòu)貸給那些信用等級較差或償付能力較弱的購房者，貸款利率較一般抵押貸款至少高出2至3個百分點(diǎn)，很多次級抵押貸款市的借款人無法按期償還借款，違約率增大。隨著房地產(chǎn)價格的下跌，購房者難以將房屋出售或通過抵押獲得再融資。在以上兩因素的影響下，導(dǎo)致購房者預(yù)期貸款支付總額高于住房價值，從而在逆向選擇的驅(qū)動下，違約率自然上升。因此，美國的基準(zhǔn)利率上升和住房市場持續(xù)降溫是引起美國次級抵押貸款市場風(fēng)波的根本原因。
(2)法律約束、監(jiān)管機(jī)制、信用評級體系等制度的缺陷對危機(jī)的產(chǎn)生有不可推卸的責(zé)任。
次級抵押貸款作為一種新興的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，本身就蘊(yùn)藏著潛在的風(fēng)險，在其產(chǎn)生和發(fā)展過程中，法律約束和監(jiān)管機(jī)制以及信用評級體系的缺失是導(dǎo)致次貸市場發(fā)生風(fēng)暴的重要因素之一。
另外信用評價體系也在此次風(fēng)波中擔(dān)任了一個相當(dāng)重要的角色。過去評級機(jī)構(gòu)部不向發(fā)行人收取費(fèi)用，而如今這些評級機(jī)構(gòu)一直從發(fā)行人那里收取信用評級費(fèi)，然后再告訴投資者它們給發(fā)行人發(fā)行的債券何種等級，有價證券的發(fā)行增加了信用評級機(jī)構(gòu)的收入。在市場繁榮時期，信用評級機(jī)構(gòu)為了承攬更多的業(yè)務(wù)通過提高信用評級的方式來獲取客戶，這意味著信用評級機(jī)構(gòu)主觀上降低了信用評級的標(biāo)準(zhǔn)。此外，由于證券化產(chǎn)品過于復(fù)雜，很多機(jī)構(gòu)投資者對證品的定價缺乏深入了解，完全依賴產(chǎn)品的信用評級進(jìn)行投資決策。證券化高的信用評級導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者的非理性追捧，最終導(dǎo)致信用風(fēng)險的累積。
(3)次貸危機(jī)實(shí)質(zhì)上也是證券化、金融衍生品的濫用的產(chǎn)物。
次貸風(fēng)暴之所以能在全球范圍內(nèi)不斷擴(kuò)散和蔓延的重要原因就是證券化，衍生品等金融創(chuàng)新工具使得風(fēng)險從房地產(chǎn)市場傳導(dǎo)到金融機(jī)構(gòu)，再到全球金融體系。從次貸危機(jī)中我們看到，證券化能像加工高質(zhì)量的債務(wù)那樣輕易地加工低質(zhì)量的債務(wù)，金融工程師用抵押貸款證券化制造出投資級債券，許多低收入且信用差的購房者構(gòu)成未開發(fā)的世界(即次級債市場)成為全球貨幣經(jīng)理創(chuàng)造投資級債券的原材料。高杠桿比率的對沖基金和MBS、CDO、CDS、SW等金融工具的介入，使次級市場開始變得繁榮。創(chuàng)新象是一把雙刃劍：新的金融衍生品使銀行的風(fēng)險得以分散，讓更有能力的投行和各種基金來分擔(dān)；但同時也蘊(yùn)藏著巨大的風(fēng)險，當(dāng)次貸市場最終發(fā)生顛覆時，終于產(chǎn)生米諾骨牌效應(yīng)引起眾多銀行和金融機(jī)構(gòu)的連鎖性損失，從而引致整個金融體系的混亂。
3 次貸危機(jī)對全球經(jīng)濟(jì)的影響
3.1 國際金融機(jī)構(gòu)損失慘重，國際股市暴跌
2007年8月，法國巴黎銀行公開宣布卷入風(fēng)波中的，這是美國次貸風(fēng)波對歐洲銀行業(yè)影響開始的標(biāo)志。隨后2007年9月英國北巖銀行發(fā)生了擠兌事件。德國工業(yè)銀行(IKB)于2007年8月宣布由于投資美國次級抵押貸款而蒙受巨大損失。德意志銀行于2007年10月宣布第三季度稅前利潤較上年同期下滑逾20％。瑞士銀行宣布由于在美國次級抵押貸款市場投資失誤，降至61.7億瑞士法郎，當(dāng)季減記資產(chǎn)42億瑞士法郎。2007年財年前三個季度，日本三菱日連，瑞穗，三井住友，住友信托，理索納和中央三井集團(tuán)這6大集團(tuán)遭受與美國次貸相關(guān)的損失高達(dá)5291億日元。隨著次貸風(fēng)險的逐步顯現(xiàn)，美，歐，日等發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)體銀行業(yè)均受到了嚴(yán)重沖擊，致使全球經(jīng)濟(jì)尤其是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)增長有所放緩。由于次級貸款危機(jī)的爆發(fā)，同時對股市造成了巨大沖擊。歐洲三大股市和亞太區(qū)多數(shù)股市和拉美股市均出現(xiàn)連續(xù)下挫，加上金融機(jī)構(gòu)的損失逐漸公布，每次信息披露都對全球股市造成巨大影響引起了全球股市大震蕩。在歐洲，2007年7月下旬至8月中旬的三周時間里法國巴黎CAC40指數(shù)下跌了13％，英國富時100指數(shù)下跌11.7％，德國法蘭克福DAX指數(shù)下跌9％。截止2008年1月22日，歐洲部分指標(biāo)符合典型的熊市的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。日本股市則在2007年經(jīng)歷了四次大幅度下跌。
3.2 外匯市場波動劇烈，房地產(chǎn)市場低迷
自2007年美國次貸風(fēng)波爆發(fā)以來，美元在第三季度進(jìn)入加速貶值階段，并在第四季度中期進(jìn)入超跌狀態(tài)，使得歐元兌美國匯率一路上揚(yáng)，并于2007年11月26日攀升至全年峰值1.4873，創(chuàng)下歷史新高。隨著次貸風(fēng)波的爆發(fā)，日元迅速走強(qiáng)，美元的貶值使得日元等低值貨幣迅速升值，使得大規(guī)模平倉行為發(fā)生，貨幣市場出現(xiàn)劇烈震動，不少交易者損失慘重。
在歐洲銀行業(yè)由于遭受損失后，歐洲各國的房地產(chǎn)市場也逐漸出現(xiàn)低迷。2007年8月中旬，英國倫敦房價首次下跌，隨后從9月份開始，英國房價開始全面降價，英國的房地產(chǎn)市場開始進(jìn)入衰退，隨著房價暴跌的恐懼的蔓延，歐洲其他的國家的房地產(chǎn)市場也開始下跌，尤其是西班牙和愛爾蘭，這兩個國家是歐洲房地產(chǎn)泡沫最大的兩個國家。
3.3 全球流動性緊縮，各國央行紛紛注資
危機(jī)發(fā)生后，突然性流動性緊縮成為國際金融市場安全的主要威脅。當(dāng)貸款者違約率提高時，MBS債券評級下降，CDO值縮水，對沖基金等投資機(jī)構(gòu)的投資面臨打水漂的可能，流動性問題也就由此生了。面對全球流動性緊縮的問題，各國央行紛紛開始注資，美聯(lián)儲注資3890，5億美元，
歐洲各國央行注資6641.5億美元，日本注資467.7億美元，澳大利亞注資151.4億美元，加拿大注資43.7億美元。美，日，歐等各國銀行的注資增強(qiáng)了流動性，穩(wěn)定了市場信心。
4 次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的影響
4.1 次貸危機(jī)對銀行業(yè)的影響
從各銀行披露的數(shù)據(jù)來看，我國目前有中行、工行、建行三大商業(yè)銀行因投資美國住房抵押次級債而受到影響。但是由于中國銀行業(yè)投資美國次貸的比重不多，相比其他國際金融機(jī)構(gòu)，美國次貸風(fēng)波對中國銀行業(yè)的直接影響還不大。
但是由于美聯(lián)儲多次大幅度降息以及美元的加速貶值，中國商業(yè)銀行的外幣資產(chǎn)預(yù)期收益率將出現(xiàn)大幅度降低，而曾經(jīng)收益率較高的美元資產(chǎn)現(xiàn)在成為拖累中國銀行業(yè)整體凈息差的一大因素。與此同時，美元的加速貶值，致使境外業(yè)務(wù)利潤占比較高的中資銀行受到較大的影響。
4.2 次貸風(fēng)波對中國進(jìn)出口貿(mào)易的影響
隨著美國次貸風(fēng)波的負(fù)面影響不斷擴(kuò)大，再加上人民幣兌美元匯率屢創(chuàng)新高，不僅導(dǎo)致中國對美國出口貿(mào)易增速有所下降，而且導(dǎo)致中國整體出口增速出現(xiàn)大幅度放緩，貿(mào)易順差銳減。據(jù)中國海關(guān)公布的數(shù)據(jù)：中國對美國的出口增幅自去年就開始逐漸下滑，2007年一季度中國對美出口同比增幅是20.4％。二季度縮減到15.6％；2007年7月次貸危機(jī)爆發(fā)后，三季度中國對美國的出口同比增幅僅為12.4％，四季度再縮減到10.8％。而到了今年2月份，我國對美出口更出現(xiàn)5.2％的負(fù)增長。由于中國對出口(特別是對美國出口)的依賴程度較高，美國次貸危機(jī)將會通過降低美國國內(nèi)消費(fèi)需求影響中國對美國的出口。在國內(nèi)消費(fèi)乏力的情況下，我國就會出現(xiàn)產(chǎn)能過剩和供給過度問題，我國政府就會采取更加嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控措施限制產(chǎn)能，并容易導(dǎo)致通貨緊縮，出口不振將增加就業(yè)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力。
一、次貸危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)的影響
1 、外部需求減少，中國經(jīng)濟(jì)增長將放緩。
在我國拉動經(jīng)濟(jì)增長的“三駕馬車”中，凈出口對 GDP 的貢獻(xiàn)超過 1/3 ，成為我國經(jīng)濟(jì)增長的重要動力。由于次貸危機(jī)影響導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險增大，我國經(jīng)濟(jì)增長的外部需求拉力將減弱，直接影響我國出口；同時外需減弱會間接影響我國投資，加上較長時間以來國家加強(qiáng)了對投資信貸增長的控制，拉動經(jīng)濟(jì)增長的另一架馬車——投資也會受到影響。自去年以來，我國經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)三季回落，今年一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值 (GDP) 同比增長 10.6% ，為 2006 年 10 月以來最低，外貿(mào)順差同比下降 10.2% 。另一方面，人民幣相對于歐元貶值，短期內(nèi)有利于我國擴(kuò)大歐洲市場出口，但由于在我國出口總額中，對美出口比重一直保持在 20% 以上， 2005-2007 年我國對美國貿(mào)易順差占全部貿(mào)易順差的比重分別為 112% 、 81% 和 62% 。 2007 年凈出口拉動中國經(jīng)濟(jì) 2.7 個百分點(diǎn)，其中對美貿(mào)易順差拉動中國經(jīng)濟(jì)增長 1.7 個百分點(diǎn)。在以美國為主導(dǎo)的世界經(jīng)濟(jì)體系中，美國經(jīng)濟(jì)衰退必將從整體上抑制我國外貿(mào)出口增長。從就業(yè)方面看，目前外貿(mào)領(lǐng)域企業(yè)的就業(yè)人數(shù)超過 8000 萬人，其中，加工貿(mào)易領(lǐng)域就業(yè)近 4000 萬人。據(jù)人民銀行測算，美國經(jīng)濟(jì)每降低 1 個百分點(diǎn)中國出口的增長將會下降約 6 個百分點(diǎn)。在外貿(mào)依存度較高，經(jīng)濟(jì)增長的需求結(jié)構(gòu)尚未根本轉(zhuǎn)變的情況下，外需放緩雖然有利于我國經(jīng)濟(jì)降溫，但也可能引起經(jīng)濟(jì)較大波動和失業(yè)增加，不利于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。
2 、通脹的國際傳導(dǎo)壓力增加，物價調(diào)控難度加大。
隨著次貸危機(jī)不斷加深和危機(jī)效應(yīng)的不斷擴(kuò)大，為了解決次級債帶來的銀行流動性匱乏問題，穩(wěn)定金融市場，刺激經(jīng)濟(jì)增長，美聯(lián)儲進(jìn)一步實(shí)施寬松貨幣政策， 2008 年已連續(xù) 3 次降息，這一方面使得美元匯率出現(xiàn)持續(xù)貶值，導(dǎo)致以美元計價的國際商品價格不斷上升。另一方面隨著歐盟、日本等國貨幣政策的松動，必將進(jìn)一步強(qiáng)化全球資金流動性過剩問題。在全球能源短缺、糧食危機(jī)嚴(yán)重的背景下，國際資金大量涌入糧食、石油等大宗商品期貨市場后，推動有關(guān)商品價格大幅度上漲。隨著我國對外開放程度的不斷提高，與世界經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系更為緊密，國際物價的上漲必將進(jìn)一步加大國內(nèi)通脹壓力。特別是我國是資源產(chǎn)品進(jìn)口大國，尤其是石油價格上漲，將會增加制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的原料、動力生產(chǎn)成本與運(yùn)輸成本，進(jìn)而推動物價總水平上漲。據(jù)國家信息中心預(yù)測，國際能源價格每提高 1 個百分點(diǎn)，將導(dǎo)致中國的 CPI 上漲 0.1 個百分點(diǎn)。今年一季度我國居民消費(fèi)價格指數(shù)（ CPI ）和工業(yè)品出廠價格指數(shù)（ PPI ）分別同比增長 8% 和 6.9% ，國際輸入型通脹壓力依然較大，進(jìn)一步增加了我國物價調(diào)控的難度。 3 、人民幣升值壓力進(jìn)一步加大，我國產(chǎn)品國際競爭力減弱。
受次貸危機(jī)影響，各主要經(jīng)濟(jì)體出于刺激自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)保護(hù)，將加大對從中國進(jìn)口產(chǎn)品的控制，貿(mào)易磨擦不斷增加，特別是由于人民幣對歐元的持續(xù)貶值，歐元區(qū)要求人民幣升值呼聲越來越高，進(jìn)一步助推了人民幣升值的國際壓力。同時，由于我國受次貸危機(jī)影響相對較小，正成為世界上最安全的投資市場之一，國際資本出于尋求市場安全性的動機(jī)，熱錢流入中國的傾向進(jìn)一步加大。另外，隨著美國持續(xù)降息政策的實(shí)施，中美利率倒掛和利差的不斷拉大，再加上人民幣升值的預(yù)期，資本的逐利性必然加劇熱錢的流入，在我國現(xiàn)行的有管理的彈性匯率制度下，最終造成事實(shí)上的人民幣升值，從而削弱我國產(chǎn)品的國際競爭力。
【關(guān)鍵詞】次貸危機(jī) 金融機(jī)構(gòu)
為了促進(jìn)國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，鼓勵公眾按揭置房，美國通過金融機(jī)構(gòu)發(fā)行了次級債券。由于美國房地產(chǎn)與金融之間的互動，隨著2006年底開始的房地產(chǎn)市場價格下滑，美國次級債問題開始暴露，并逐步演化成了次貸危機(jī)。從2007年下半年次級債問題開始爆發(fā)到今年2月份的金融機(jī)構(gòu)巨額虧損，嚴(yán)重打擊了美國的金融機(jī)構(gòu)。美國次貸危機(jī)對中國的行業(yè)影響正在逐步顯現(xiàn)，分析其影響并提出相應(yīng)的對策，對我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況的改善有深遠(yuǎn)的意義。
一、次貸危機(jī)對我國金融業(yè)的影響
1、給投資于此的銀行帶來損失
如果以中國銀行2007年上半年公布的各項等級次級債占比（AAA級占75.38%，AA級占21.70%，A級占2.92%），以及2007年上半年發(fā)行的AAA、AA和A級次級債的跌幅來粗略估計，中國銀行持有的次級債賬面浮動虧損將達(dá)到28.19億美元，折合人民幣約為209億元，而其2007年前三季度凈利潤為454.74億元。
三季報披露，中國銀行為MBS和CDO共提取了4.73億美元（前者為1.86億美元，后者為2.87億美元）準(zhǔn)備金；與此同時，中國銀行針對所持債券公允價值變動計提了3.21億美元的估值儲備。上述兩項準(zhǔn)備金合計7.94億美元，占中國銀行所持全部債券79.47億美元總規(guī)模的10%。而按照上述推算，中資銀行持有的次級債浮動虧損額將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于此前提取的準(zhǔn)備金，如果浮虧成為現(xiàn)實(shí)，勢必對中資銀行造成巨大的沖擊。
2、使我國金融市場的風(fēng)險加大
進(jìn)入2008年以來，歐美以及亞太股市普遍表現(xiàn)不佳，這和美國次貸危機(jī)的不斷加深密切相關(guān)。在美林等爆出巨額虧損，進(jìn)而引發(fā)歐美及亞太股市暴跌之后，由此形成的沖擊是沒有完全開放的中國資本市場所難以抵擋的。美國次貸危機(jī)對中國股市和金融市場中的流動性也會產(chǎn)生影響：一是受次債危機(jī)影響，歐美投機(jī)性資金會對中國等新興市場的投資風(fēng)險進(jìn)行重估，放棄高風(fēng)險高收益的投資取向，撤資回國，以緩解流動性和融資危機(jī)；二是亞洲新興市場國家的金融市場成為國際游資安全的避風(fēng)港。例如，由于中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好、投資回報率高、美國降息、人民幣加息及人民幣持續(xù)升值等因素，會進(jìn)一步降低投機(jī)中國資產(chǎn)的資金成本，由此會加速熱錢流入。從2005年至今，流入中國的熱錢超過了1萬億美元，而且規(guī)模還在持續(xù)擴(kuò)大，這樣就會對沖央行抑制流動性過剩的效果，并進(jìn)一步推高中國股市和房市價格，資產(chǎn)泡沫化和通貨膨脹形勢會日趨嚴(yán)重，為更大的金融危機(jī)埋下了隱患。
二、次貸危機(jī)對我國匯率制度和貨幣政策的影響
中國的匯率制度會受到挑戰(zhàn)。美國次貸危機(jī)會導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)和美元下滑，必然也會對主要與美元掛鉤的人民幣匯率產(chǎn)生影響。當(dāng)前，中國外貿(mào)不平衡的矛盾更加突出，中美貿(mào)易順差在2007年達(dá)到1633.2億美元，人民幣與美元利差擴(kuò)大，流動性過剩和通貨膨脹壓力逐步加大，熱錢流入加快及人民幣升值壓力不斷加大，使得中國處于加息和不加息兩難境地。同樣，在內(nèi)外部壓力下，我們必須在急速升值和穩(wěn)步小幅升值之間做出艱難的抉擇，這對中國的貨幣政策和匯率制度提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。
三、次貸危機(jī)對我國進(jìn)出口企業(yè)的影響
美國次貸危機(jī)有可能通過外貿(mào)渠道對中國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。由于中國對出口（特別是對美國出口）的依賴程度較高，美國次貸危機(jī)將會通過降低美國國內(nèi)消費(fèi)需求影響中國對美國的出口。在國內(nèi)消費(fèi)乏力的情況下，我國就會出現(xiàn)產(chǎn)能過剩和供給過度問題，我國政府就會采取更加嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控措施限制產(chǎn)能，并容易導(dǎo)致通貨緊縮，出口不振將增加就業(yè)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力。另一方面，美元的持續(xù)下跌導(dǎo)致了國際石油等大宗商品價格持續(xù)上漲，原材料價格上漲對以加工貿(mào)易為特點(diǎn)的中國企業(yè)會構(gòu)成極大壓力。所以，隨著時間的推移，美國次貸危機(jī)對中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)宏觀增長的影響將會逐步顯現(xiàn)。據(jù)中國海關(guān)公布的數(shù)據(jù)：中國對美國的出口增幅自去年就開始逐漸下滑，2007年一季度中國對美出口同比增幅是20.4%，二季度縮減到15.6%；2007年7月次貸危機(jī)爆發(fā)后，三季度中國對美國的出口同比增幅僅為12.4%，四季度再縮減到10.8%。而到了今年2月份，我國對美出口更出現(xiàn)5.2%的負(fù)增長。據(jù)中國商務(wù)部4月10日的數(shù)據(jù)，受美國市場影響，今年一季度中國出口增長21.4%，比去年同期下降6.4個百分點(diǎn)。
四、次貸危機(jī)對我國房地產(chǎn)業(yè)的影響
美國次貸危機(jī)對中國房地產(chǎn)信貸風(fēng)險是一個很好的預(yù)警。由于我國土地出讓制度不夠完善，開發(fā)商拿地的成本大大提高，最后將這部分成本轉(zhuǎn)嫁到老百姓身上，再加上投機(jī)炒作成風(fēng)，我國房價不斷上揚(yáng)，又因通脹壓力迫使央行持續(xù)升息，這一情況類似于次債危機(jī)爆發(fā)前的美國市場。我國房地產(chǎn)信貸沒有信用分級和風(fēng)險定價，假按揭和假收入資產(chǎn)證明并不少。在國外普遍流行用借款人完稅證明作為個人收入證明的時候，我國銀行仍普遍用個人收入證明來審核其償債能力。如果借款人從律師事務(wù)所或者從單位開出假的工資收入證明到銀行進(jìn)行按揭貸款，這種貸款的潛在風(fēng)險是相當(dāng)大的。另外，我國信貸資產(chǎn)沒有證券化，房地產(chǎn)信貸風(fēng)險情況不明且風(fēng)險相對集中在銀行體系內(nèi)。我國房地產(chǎn)開發(fā)融資渠道單一， 股權(quán)融資有限，主要靠銀行信貸。商業(yè)銀行和房地產(chǎn)企業(yè)的市場選擇行為促成了目前房地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的高依存度，也意味著風(fēng)險的不可避免性。隨著央行近年來連續(xù)多次加息，我國住房按揭貸款正步入違約高風(fēng)險期，商業(yè)銀行必須及早采取措施控制按揭貸款和房地產(chǎn)項目商業(yè)貸款風(fēng)險。
五、我國應(yīng)采取的對策
1、謹(jǐn)慎提高利率的政策
如果我國提高利率不夠謹(jǐn)慎，可能造成的后果首先是刺破房地產(chǎn)泡沫導(dǎo)致金融危機(jī)。2007年中國人民銀行先后6次上調(diào)存貸款利率，其中五年期以上貸款的基準(zhǔn)利率由6.84％上調(diào)至7.83％；此外還在2007年先后10次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率，將商業(yè)銀行的存款準(zhǔn)備金率標(biāo)準(zhǔn)由9％上調(diào)至14.5％，創(chuàng)下20多年來的新高。繼續(xù)提高利率有可能使房貸難以還清，地產(chǎn)泡沫被刺破的同時，金融危機(jī)不可避免。其次是不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。從今年以來披露的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，由于勞動力市場逐步繃緊，進(jìn)口大宗原材料價格大幅度上漲，信貸成本上升，供給能力開始釋放以及全球經(jīng)濟(jì)增長有所放緩等因素的影響，企業(yè)利潤增長率開始顯著放慢，顯示經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張已經(jīng)進(jìn)入最后階段，最終轉(zhuǎn)入下降過程即使目前尚未開始，也應(yīng)該為時不遠(yuǎn)。如果繼續(xù)提高利率，對企業(yè)而言無異于雪上加霜，獲取利潤的空間更為狹小，不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
而謹(jǐn)慎提高利率的政策首先是有利于國際資本的套利，導(dǎo)致熱錢流入。根據(jù)央行和海關(guān)總署4月公布的數(shù)據(jù)，今年一季度，我國貿(mào)易順差為414.2億美元，實(shí)際使用外商直接投資為274.14億美元，兩者之和為688億美元，但同期外匯儲備新增額卻達(dá)到1539億美元，所以約有850億美元找不到出處。熱錢青睞中國，主要是因為目前人民幣年基準(zhǔn)利率比美元要高出約2個百分點(diǎn)以上，加上人民幣升值加快，外資進(jìn)入中國每年能夠獲得穩(wěn)定的預(yù)期收益。
2、推進(jìn)匯率機(jī)制的改革
由于中美貨幣政策的反向運(yùn)行，擴(kuò)大的利差使熱錢加速流入中國，人民幣將面臨更大的升值壓力，所以推進(jìn)匯率機(jī)制的改革，加快衍生產(chǎn)品市場發(fā)展，為各行業(yè)創(chuàng)造應(yīng)對利率、匯率風(fēng)險的避險工具變得更為迫切。中國需要提前防范資本外逃對經(jīng)濟(jì)帶來的沖擊，中國的通貨膨脹很高，貨幣本來應(yīng)該貶值，但現(xiàn)在處于升值不斷加劇的狀態(tài)，這是一種扭曲的價格，一旦資金撤離，人民幣會急劇貶值，國內(nèi)股市和樓市資金也會面臨資本外逃的沖擊。我們要謹(jǐn)慎放開資本賬戶，切實(shí)加強(qiáng)外匯監(jiān)管，降低外部的不確定性。
3、刺激內(nèi)需，穩(wěn)定增長
次貸危機(jī)帶來的美國市場蕭條會導(dǎo)致進(jìn)口需求減少，但由于包括出口在內(nèi)的需求總量在中國已經(jīng)過熱，外部需求的減緩事實(shí)上在偶然間幫助釋放這些過熱壓力。出口的減緩也有助于拓展我國包括投資在內(nèi)的國內(nèi)需求空間。刺激內(nèi)需可行的思路是：加快新農(nóng)村建設(shè)，開拓農(nóng)村消費(fèi)市場；加快服務(wù)業(yè)發(fā)展步伐，擴(kuò)大社會就業(yè)；加快災(zāi)后重建工作的部署和安排；使經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，避免受到國際經(jīng)濟(jì)波動的影響，造成經(jīng)濟(jì)的大起大落。
4、采取更加有效的措施控制房地產(chǎn)市場風(fēng)險
（1）進(jìn)行房地產(chǎn)信貸信用分級和風(fēng)險定價。強(qiáng)化對房地產(chǎn)信貸風(fēng)險的管理，嚴(yán)格制定和執(zhí)行按揭貸款政策，加大對房地產(chǎn)信貸的調(diào)整力度，抑制過度的投機(jī)需求。面對當(dāng)前快速增長的房地產(chǎn)價格，應(yīng)從銀行信貸入手，要緊縮信貸閥門，嚴(yán)格房地產(chǎn)信貸制度，并將房貸信用分級，進(jìn)行風(fēng)險定價，按照信用級別放貸，合理調(diào)控房地產(chǎn)市場。
（2）推進(jìn)資產(chǎn)證券化，增加融資渠道。通過住房抵押貸款證券化，可以為資本市場提供投資風(fēng)險小、現(xiàn)金收入穩(wěn)定的新型投資品種和融資工具。因此，實(shí)行住房抵押貸款證券化有利于推動我國資本市場的發(fā)展。在提高銀行資產(chǎn)流動性的同時，還可以將集中在銀行的風(fēng)險轉(zhuǎn)移、分散給投資傾向不一樣的投資者，從而使銀行的操作風(fēng)險轉(zhuǎn)移到其他機(jī)構(gòu)手中。資產(chǎn)證券化也有利于完善中央銀行的宏觀金融調(diào)控。隨著我國資本市場的完善和住房抵押二級市場的擴(kuò)大，央行通過在金融市場買賣住房抵押貸款債券，擴(kuò)大了交易對象、加大了操作力度，從而可以在廣度、深度上對商業(yè)銀行的流動性進(jìn)行適時調(diào)節(jié)，進(jìn)而有效調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。
（3）中國的土地出讓制度極為不完善，政府在這方面采取了一系列措施推出了招拍掛制度以確定合理的土地價格。雖然杜絕了官員謀取私利的行為，卻產(chǎn)生了地方政府為提高政績而抬高土地使用權(quán)出讓金的行為。所以應(yīng)該盡快尋找有效手段調(diào)控房地產(chǎn)市場。建議監(jiān)管當(dāng)局從根本上解決房地產(chǎn)市場的問題，也就是從源頭上解決房價上漲的問題，提高土地管理機(jī)關(guān)、房地產(chǎn)交易管理機(jī)關(guān)的透明度，完善土地出讓制度，減少商業(yè)腐敗等，這樣才能從制度上保證房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。
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關(guān)鍵詞：次貸危機(jī)；系統(tǒng)性風(fēng)險；審慎監(jiān)管
中圖分類號：F830文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1674-2265（2008）09-0011-04
一、引言
次貸危機(jī)可以分為三個主要階段。第一階段，從2006年末至2007年春，若干抵押貸款專業(yè)機(jī)構(gòu)崩潰。第二階段，從2007年春至2007年夏季，主要證券公司下設(shè)對沖基金的崩盤觸發(fā)短期資金市場流動性危機(jī)。第三階段，從2007年秋季至今，歐美主要銀行賬戶出現(xiàn)大量次債相關(guān)損失，導(dǎo)致流動性危機(jī)演變?yōu)橛绊懭虻南到y(tǒng)性金融危機(jī)。
在這場危機(jī)中，美國次級房貸異常違約情況所引起的惡性連鎖效應(yīng)，是通過一批具有系統(tǒng)性重要地位的超級銀行機(jī)構(gòu)向外傳遞擴(kuò)散的。而同時，這些機(jī)構(gòu)又是危機(jī)的受害者。目前，危機(jī)本身對國際銀行業(yè)的影響已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出若干機(jī)構(gòu)的最初預(yù)期 ，為數(shù)不少的大型國際銀行機(jī)構(gòu)的問題至今仍在向縱深發(fā)展，有的機(jī)構(gòu)被推向破產(chǎn)的邊緣，全球性信貸緊縮正在向經(jīng)濟(jì)的其它部門擴(kuò)散，但不幸的是，現(xiàn)在還看不到危機(jī)終止的跡象（Bernake，2008.8.29）。因此，研究這場危機(jī)對國際銀行機(jī)構(gòu)的影響，對于深入認(rèn)識本次危機(jī)演變的特點(diǎn)和前景具有現(xiàn)實(shí)意義。
二、資產(chǎn)損失
貸款違約時商業(yè)銀行最容易受到傷害。源于信用惡化、資產(chǎn)變賣的損失增加與收入減少，對銀行資產(chǎn)負(fù)債表形成嚴(yán)峻考驗。根據(jù)IMF對次級貸款相關(guān)損失的分析估計，考慮房價下跌和抵押貸款拖欠率上升導(dǎo)致優(yōu)級貸款惡化因素，美國住宅抵押貸款及相關(guān)證券總損失大約5650億美元；計入其他類別貸款，以及與商業(yè)不動產(chǎn)，消費(fèi)信貸和公司債務(wù)相關(guān)的證券發(fā)行將增加潛在損失至9450億美元。截至目前，美國貸款、相關(guān)證券損失與全球銀行可能損失如表1所列：
由表1可見，銀行類機(jī)構(gòu)包含貸款與證券損失合計4400-5100億美元②，約占損失總額的50%。其余損失由保險公司，退休基金，貨幣市場資金，對沖基金，以及其他金融機(jī)構(gòu)投資者分擔(dān)。全球銀行承擔(dān)的各類貸款損失達(dá)1000-1300億美元，占全部貸款損失44-58%。證券損失近貸款損失的3倍，約3400-3800億美元，占金融機(jī)構(gòu)全部證券損失的47-53%。以上表明，銀行損失已遠(yuǎn)不限于次級抵押貸款，不僅各類別貸款均已發(fā)生不同程度的損失，而且損失額度和比重已經(jīng)接近甚至超過次級貸款損失。在證券損失中金額和占比最高者均為ABS CDO，表明CDO受次級貸款違約影響最深。
從損失承擔(dān)的區(qū)域分布看，作為次級危機(jī)的肇源地，美國銀行機(jī)構(gòu)貸款與相關(guān)證券損失總額約1500億美元，居全球首位；其次是歐洲，損失總額約1200億美元；亞洲居尾，損失總額100多億美元。在各洲損失中，亞洲無次級貸款損失；而在歐美的損失中，卻非次級貸款損失最大，最大比例為ABS-CDOs。由此可見CDO的殺傷力。全球銀行承擔(dān)損失的類別結(jié)構(gòu)與地區(qū)分布如圖1所示③。
盡管次貸危機(jī)對銀行業(yè)的影響將是全行業(yè)的，相關(guān)減計商業(yè)銀行也比較普遍，但最主要還是大銀行的問題。2007年6月，以美國第五大銀行貝爾斯登管理的兩只對沖基金破產(chǎn)為開端，次級抵押貸款風(fēng)險向以此為基礎(chǔ)發(fā)行的證券持有人擴(kuò)散，并引發(fā)包括英國、法國、德國、瑞士、荷蘭、澳大利亞、日本等國一系列機(jī)構(gòu)投資者受損的事件，若干國際大行也相繼陷入泥沼。目前，次級貸款損失具有系統(tǒng)性重要地位的國際大行幾乎鮮有避免。以美國花旗集團(tuán)407億美元損失為首，瑞銀集團(tuán)、英國諾森羅克、匯豐銀行、 德意志銀行、法國農(nóng)業(yè)信貸銀行、日本瑞穗金融集團(tuán)、蘇格蘭皇家銀行、法國巴黎銀行等近20家家大行均有上百億至幾十億美元的損失。截至2008年2月部分全球大型銀行損失如表2所示。
信用市場相關(guān)損失對銀行股票與債券的影響巨大。2008年3月全球性銀行資本市值下降了7200億美元。而美國商業(yè)銀行按揭貸款敞口占可盈利資產(chǎn)的63％以上。面對席卷全美的住房拍賣和次級債劣質(zhì)資產(chǎn)影響的深度擴(kuò)散，銀行風(fēng)險頭寸暴露仍將對銀行資本和資產(chǎn)減記增加進(jìn)一步的壓力。而且，如果杠桿繼續(xù)收縮，包括專業(yè)債券承保公司損失相關(guān)風(fēng)險還將上升④，反饋到銀行體系，造成進(jìn)一步的影響。
三、或有負(fù)債：表外特別實(shí)體與資產(chǎn)擔(dān)保票據(jù)
OBSE (Off-balance special entity，表外特別實(shí)體)包括商業(yè)票據(jù)管道（Conduits）、（Structured Investment vehicle，結(jié)構(gòu)化投資工具）和類SIV（SIVlites）⑤。
就與銀行資產(chǎn)負(fù)債表的關(guān)系而言，商業(yè)票據(jù)管道、SIV和類SIV之間的區(qū)別并不重要。通常情況下，OBSE為銀行設(shè)立的單獨(dú)的公司。銀行設(shè)置OBSE的目的是繞過風(fēng)險資本測試并賺取表外收益。OBSE與銀行一樣從事相似的短借長貸活動，但卻沒有類似的資本標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管要求。OBSE的債務(wù)不用列入銀行資產(chǎn)負(fù)債表――債務(wù)由OBSE承擔(dān)，銀行借此回避資本―儲備義務(wù)。如果OBSE只是與專業(yè)市場參與者而不同一般公眾進(jìn)行交易，銀行也不負(fù)責(zé)其財務(wù)狀況。因此，這種表外安排，可以釋放部分銀行資本轉(zhuǎn)作其他用途。銀行作為OBSE發(fā)起人和主辦方還可收取設(shè)立費(fèi)和管理費(fèi)用。
一般地，OBSE以低利率在貨幣市場融資，包括發(fā)行商業(yè)票據(jù)，借入短期資金，再投資于收益率較高的抵押貸款證券及其它資產(chǎn)擔(dān)保證券，以獲取利差收益賺取利潤，并償付OBSE債券持有人。為增加所發(fā)行債券――ABCP（Asset-backed commercial paper，資產(chǎn)擔(dān)保商業(yè)票據(jù)）和資本債券（capital note）――對投資者的吸引力，OBSE一般采用信用增級方法來吸收損失，提升債信。信用增級的形式包括超額抵押、第三方信用擔(dān)保和信用保險。為保證票據(jù)的到期償付，銀行也提供流動性支持。銀行主辦的SIV結(jié)構(gòu)通常包含一個364天期限的流動性便利，大多ABCP項目均有銀行100%的流動性便利承諾。
傳統(tǒng)上，OBSE資產(chǎn)包括貸款和信用卡應(yīng)收款，而最近兩年越來越集中于缺乏流動性的產(chǎn)品，包括抵押貸款產(chǎn)品和CDO（擔(dān)保債務(wù)證券）。而其負(fù)債則主要為短期票據(jù)，大多數(shù)期限在35天左右。截至2007年3月末，各類管道公司估計ABCP市場債務(wù)總額1.4萬億美元。由于信用緊縮，市場對商業(yè)票據(jù)等短期資產(chǎn)的投資需求干涸，OBSE資產(chǎn)價格陡降。2007年美國ABCP價格暴跌如圖2所示。
雖然形式上OBSE表外載體銀行不承擔(dān)直接的債務(wù)責(zé)任，然而，由于信譽(yù)風(fēng)險或其他因素，特別是當(dāng)OBSE資金周轉(zhuǎn)發(fā)生困難時，作為信用增級與流動性便利的主要提供者，銀行實(shí)際上難脫干系。問題的嚴(yán)重性在于，在投資者不愿票據(jù)展期條件下，即期償付動輒數(shù)十億美元的抵押債券并非易事。如果這些實(shí)體被迫清盤，對OBSE的集體兌付將演化為一場大規(guī)模的變相銀行擠兌。面對OBSE銀行要么聽任不管，讓其破產(chǎn)倒閉；或是將OBSE列入報表。作為前者，銀行顯然無法承受潛在損失難以估量的信譽(yù)風(fēng)險。因此，銀行比較可行的選擇只能是承接OBSE的問題資產(chǎn)和債務(wù)。美歐前15大銀行所主辦的ABCP項目所包含的或有負(fù)債如圖3、4所示。
四、資本與信貸能力
資本可以大致定義為公司資產(chǎn)減去負(fù)債后為股東留下的價值。對于金融機(jī)構(gòu)而言，資本的測算至關(guān)重要，因為資本代表銀行的融資能力，并顯示有多少“緩沖墊”吸收實(shí)際與潛在的損失。如果銀行缺乏足夠的資本，很容易受傷，只能削減股息增加資本水平，或是募集新股。在不利市況下，這將在銀行體系中產(chǎn)生連帶效應(yīng)，使更多的銀行受到波及。按照目前趨勢，若干大型機(jī)構(gòu)信用評級將被調(diào)降⑥，信用環(huán)境惡化及監(jiān)管規(guī)則的變化對金融機(jī)構(gòu)的流動性和資本比率壓力還將大幅度上升。
資本損失的狀況，華爾街大行的情形最為典型。美聯(lián)儲數(shù)據(jù)顯示，2007年8至12月，華爾街大型銀行以凈資產(chǎn)表示的資本已減少400億美元，而高盛預(yù)計到2008年底美國銀行業(yè)還將面臨480億美元的壞賬撥備。這種情況以前從未在這么短的時間里發(fā)生過，問題非常嚴(yán)重。8家華爾街大行的自有資本與資產(chǎn)比率估計變化如圖5所示。
全球主要大型金融機(jī)構(gòu)的資本比率，在損失未經(jīng)最終確定前很難準(zhǔn)確估計。問題是現(xiàn)在還看不到信貸緊縮走出低谷的跡象。銀行仍可以感覺信貸緊縮的影響，除巨大的預(yù)期抵押貸款損失外，消費(fèi)貸款業(yè)務(wù)可能還有更多不良貸款。風(fēng)險管理的不確定損失和清理問題的負(fù)擔(dān)和費(fèi)用，還將付出更多的代價。到目前為止，銀行已報告約2300億美元的損失和資產(chǎn)減計。因此，銀行需重建資產(chǎn)負(fù)債表，集資或削減資產(chǎn)，以應(yīng)付危機(jī)壓力。
大型機(jī)構(gòu)資本如此急劇地縮減，將使信貸環(huán)境進(jìn)一步惡化。雖然并非全部損失都由銀行承擔(dān)，但巨額損失無疑將耗盡銀行據(jù)以發(fā)放新貸款的資本儲備。據(jù)高盛公司估計，貸款收縮的乘數(shù)效應(yīng)影響可能放大10倍。即使按金融機(jī)構(gòu)報告損失的約2000億美元資本損失計算，按10倍比率銀行信貸將削減2萬億美元。如果高盛預(yù)期的信貸消減在一年內(nèi)發(fā)生，美國經(jīng)濟(jì)將陷入衰退，2到4年的信貸下降將導(dǎo)致“非常緩慢的增長”。如果按IMF估計損失計算，國際大型銀行機(jī)構(gòu)信貸緊縮前景更難預(yù)期。
五、結(jié)束語
次貸危機(jī)對國際大型銀行的影響是全方位和結(jié)構(gòu)性的，相當(dāng)時期內(nèi)銀行的資產(chǎn)、負(fù)債、資本與信貸能力均將面臨巨大的調(diào)整壓力。警示的意義在于：
1. 在現(xiàn)代新型信用媒介過程中，盡管銀行信用風(fēng)險可能已經(jīng)創(chuàng)新結(jié)構(gòu)向外轉(zhuǎn)移，但當(dāng)本源資產(chǎn)出現(xiàn)問題時，對應(yīng)結(jié)構(gòu)產(chǎn)品價格的大幅下跌將對銀行報表帶來全面沖擊。預(yù)防沖擊的根本性手段只能是制定并執(zhí)行嚴(yán)格的信用標(biāo)準(zhǔn)。
2. 新的工具或結(jié)構(gòu)也會掩蓋表外或或有負(fù)債。結(jié)果是似乎已經(jīng)分散的風(fēng)險可能以各種形式返回銀行資產(chǎn)負(fù)債表。信譽(yù)風(fēng)險將迫使銀行內(nèi)生消化法律上獨(dú)立實(shí)體的損失。
3. 銀行不受約束的創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，可以削弱如降低利率促進(jìn)信貸條件正?；韧ǔ１蛔C明非常有效的貨幣政策效率，使儲蓄的有效金融中介功能持續(xù)受阻，導(dǎo)致信貸緊縮更廣泛縱深發(fā)展。
鑒于國際大型銀行在全球金融市場的系統(tǒng)重要性，其業(yè)務(wù)流程和產(chǎn)品服務(wù)的透明度及信息披露的及時性有改進(jìn)的必要，一個具有有效約束力的外部監(jiān)管機(jī)制也是必要的。全面加強(qiáng)大型銀行機(jī)構(gòu)風(fēng)險的謹(jǐn)慎管理是當(dāng)代金融體系穩(wěn)健運(yùn)行的關(guān)鍵所在。
注：
①本文以國際大型銀行為研究對象。國際大型銀行，指相較于其它零售銀行和大型金融公司，主要從事工商貸款投資組合，公司財務(wù)，交易和配售，擁有全球化的經(jīng)營和批發(fā)的銀行。如花旗銀行、摩根大通銀行、瑞銀集團(tuán)、匯豐銀行、德意志銀行、日本瑞穗金融集團(tuán)等都是屬于此類的銀行。
②損失金額包含表外融資載體（ SIV（特別投資載體）和CONDUITS（管道公司））可能損失在內(nèi)。
③歐洲商業(yè)銀行持有規(guī)?？捎^的MBS和CDO等復(fù)雜結(jié)構(gòu)產(chǎn)品并面臨與結(jié)構(gòu)投資工具(SIV)相關(guān)損失的風(fēng)險。
④ IMF估計目前保險公司市值損失1050- 1300億美元，保險公司向銀行傳遞的潛在風(fēng)險是600-900億美元。1月31日全球最大的債券保險企業(yè)MBIA公布，2007年第四季度23億美元的創(chuàng)紀(jì)錄虧損。同日，標(biāo)準(zhǔn)普爾宣布下調(diào)對5340億美元次貸證券及債務(wù)抵押債券(CDO)的評級。
⑤商業(yè)票據(jù)管道與SIV資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)有所不同。在資金來源方，SIV通常發(fā)行不同期限主要是較長期限的債券。而在資產(chǎn)方，SIV的結(jié)構(gòu)通常包括比管道更復(fù)雜，更可交易的資產(chǎn)。另外，SIV的杠桿比率也較管道高。
⑥根據(jù)惠譽(yù)評級，去年10月以來30多家美國銀行已被降降，評級下調(diào)的壓力2008年其余時間依然存在。
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關(guān)鍵詞：次貸危機(jī)；混業(yè)經(jīng)營；金融監(jiān)管；信用評級；公允價值
中圖分類號：F830.99 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-3544(2008)06-0014-04
美國次貸危機(jī)自2007年初爆發(fā)后，迅速演變?yōu)橄砣虻慕鹑诤[，它必將對美國乃至全世界經(jīng)濟(jì)金融制度的變革產(chǎn)生重要影響。下面簡要分析次貸危機(jī)對金融制度、金融監(jiān)管、信用評級以及會計制度可能產(chǎn)生的影響。
一、將推動金融分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)經(jīng)營發(fā)展
人們稱這次美國次貸危機(jī)標(biāo)志著獨(dú)立投資銀行時代的結(jié)束。在當(dāng)前金融分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)經(jīng)營發(fā)展的趨勢日益明顯的環(huán)境下，分業(yè)經(jīng)營的劣勢難以扭轉(zhuǎn)。次貸危機(jī)將加速金融分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)經(jīng)營的發(fā)展。
現(xiàn)代意義上的投資銀行是1929～1933年大蕭條后，在《格拉斯一斯蒂格爾法案》的要求下，以摩根銀行拆分為經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的JP摩根和經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)的摩根斯坦利為標(biāo)志形成的。該法案奠定了銀行、證券、保險分業(yè)經(jīng)營的基礎(chǔ)。然而，隨著布雷頓森林體系的瓦解，金融創(chuàng)新和金融全球化的不斷發(fā)展，金融機(jī)構(gòu)利用實(shí)質(zhì)性的混業(yè)經(jīng)營手法來規(guī)避分業(yè)監(jiān)管的手段越來越豐富，混業(yè)經(jīng)營的趨勢也日益明顯。在這種情況下，為保持金融業(yè)競爭力，美國1999年頒布了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》。該法案的頒布象征著分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)經(jīng)營的復(fù)歸，一些商業(yè)銀行進(jìn)入原屬投資銀行的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。從那時起，資金實(shí)力遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于商業(yè)銀行的獨(dú)立投資銀行是否會被吞并或被邊緣化就引起了市場的廣泛關(guān)注。但獨(dú)立投資銀行并沒有立即消失，繼續(xù)在華爾街呼風(fēng)喚雨。然而歷史趨勢不可阻擋，2008年，在高盛和摩根斯坦利注冊成為金融控股公司、美林和貝爾斯登被商業(yè)銀行收購、雷曼宣布破產(chǎn)后，獨(dú)立投資銀行終于成為了歷史，全能銀行正式占據(jù)統(tǒng)治地位。
全能銀行的興起對還未完成向全能銀行轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)商業(yè)銀行提出了挑戰(zhàn)。(1)從美國國內(nèi)金融市場的情況看，傳統(tǒng)商業(yè)銀行在許多業(yè)務(wù)領(lǐng)域已經(jīng)面臨非銀行金融機(jī)構(gòu)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)在整個金融資產(chǎn)中所占的市場份額多年來一直在不斷地減少；相反，保險公司、信托投資公司、投資銀行、共同基金及一些大型企業(yè)集團(tuán)所屬的金融性公司等金融機(jī)構(gòu)所占的市場份額則在逐步增加。這種情況再加上金融創(chuàng)新、技術(shù)進(jìn)步、計算機(jī)的普及和“金融脫媒”現(xiàn)象蔓延等，使得商業(yè)銀行傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務(wù)優(yōu)勢不斷喪失。而全能銀行興起后，競爭更加激烈，傳統(tǒng)商業(yè)銀行將處于更加不利的地位。(2)分業(yè)經(jīng)營模式的初衷是為了減少金融風(fēng)險，但20世紀(jì)80年代以來，由于金融業(yè)競爭不斷加劇，商業(yè)銀行卻同于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)以至競爭力日趨低下，同時，商業(yè)銀行的資產(chǎn)經(jīng)營也喪失了靈活性，難以利用證券市場實(shí)行資產(chǎn)的分散經(jīng)營以有效規(guī)避風(fēng)險，反而影響了商業(yè)銀行的安全性，資產(chǎn)不斷惡化，利潤持續(xù)衰減，倒閉現(xiàn)象逐漸增多。(3)傳統(tǒng)商業(yè)銀行無法為企業(yè)提供全面的一攬子金融服務(wù)，如證券承銷、并購重組和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)。企業(yè)必須為不同的金融需要與不同的金融機(jī)構(gòu)交往，提高了成本，降低了效率，不利于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
全能銀行模式本身具有傳統(tǒng)商業(yè)銀行模式所缺乏的某些優(yōu)點(diǎn)。第一，混業(yè)經(jīng)營模式增強(qiáng)了商業(yè)銀行對金融市場變化的適應(yīng)性。從業(yè)務(wù)開發(fā)看，全能銀行的多元化經(jīng)營為銀行的金融產(chǎn)品創(chuàng)建了巨大的發(fā)展空間，從而極大地增強(qiáng)了商業(yè)銀行對金融市場變化的適應(yīng)性。同時全能銀行由于采取了“超市”經(jīng)營方式，大大降低了服務(wù)成本。第二，從提供金融服務(wù)的角度看，全能銀行通過其內(nèi)部機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)交叉，提高了服務(wù)效率，特別是針對中小客戶時，成本降低更為明顯。全能銀行可以通過綜合化經(jīng)營來降低風(fēng)險、提高收益，從而減少周期波動對經(jīng)營的影響。其盈利能力和抗風(fēng)險能力均大大超過傳統(tǒng)商業(yè)銀行。
對于轉(zhuǎn)型中的商業(yè)銀行而言，如何跟上金融發(fā)展的趨勢，在推進(jìn)混業(yè)經(jīng)營、拓寬盈利渠道、發(fā)揮不同業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng)的同時，不斷提高風(fēng)險控制和風(fēng)險防范的能力，讓創(chuàng)新與銀行本身的風(fēng)險控制和防范能力相匹配，成為目前面臨的主要任務(wù)。
二、將促使金融監(jiān)管體制的變革
次貸危機(jī)形成的重要原因之一是金融混業(yè)經(jīng)營與分業(yè)監(jiān)管的矛盾。在美國重開金融混業(yè)經(jīng)營之后，原來的分業(yè)監(jiān)管格局并未打破，信貸市場和資本市場的監(jiān)管體系彼此分割，出現(xiàn)監(jiān)管漏洞，從而不能充分識別和控制資產(chǎn)證券化的風(fēng)險，最終釀成次貸危機(jī)。針對這種情況，次貸危機(jī)爆發(fā)后各國的金融監(jiān)管體制將出現(xiàn)根本性的變化，現(xiàn)存的分業(yè)監(jiān)管體系將發(fā)生革命性的變化。但如何在現(xiàn)代金融環(huán)境下，實(shí)施有效的混業(yè)監(jiān)管，以及如何加強(qiáng)國際監(jiān)管合作，仍將是一段時間內(nèi)各國監(jiān)管機(jī)構(gòu)面對的主要挑戰(zhàn)。
次貸危機(jī)爆發(fā)后，針對監(jiān)管中出現(xiàn)的漏洞，美聯(lián)儲(FED)和證券交易委員會(SEC)宣布達(dá)成信息共享協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，F(xiàn)ED和SEC將共享有關(guān)商業(yè)銀行和投資銀行現(xiàn)金狀況、交易狀況、資本負(fù)債率、金融資源和危機(jī)管理體系等信息。雙方將在反洗錢、銀行經(jīng)紀(jì)活動、銀行和投資公司金融交易結(jié)算等領(lǐng)域展開合作。此外，兩家監(jiān)管機(jī)構(gòu)還同意每年至少舉行4次會談，來辨別討論并分享與銀行相關(guān)的規(guī)章制度及監(jiān)管問題。至此美聯(lián)儲把投資銀行納入其監(jiān)管范圍。
2008年3月31日美國財長保爾森公布了《金融監(jiān)管改革藍(lán)圖》，指明了次貸危機(jī)后美國金融監(jiān)管的發(fā)展方向。《金融監(jiān)管改革藍(lán)圖》的本質(zhì)是將美國政府的金融監(jiān)管權(quán)利重新整合，將現(xiàn)有的7家聯(lián)邦監(jiān)管機(jī)構(gòu)精簡為3家。美聯(lián)儲的監(jiān)管職能將顯著擴(kuò)充，監(jiān)管范圍由商業(yè)銀行擴(kuò)展到投資銀行、經(jīng)紀(jì)公司和對沖基金。新設(shè)立的“審慎金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)”將目前的貨幣監(jiān)管局(OCC)與儲蓄機(jī)構(gòu)監(jiān)管局(OTS)包括進(jìn)來，對受聯(lián)邦擔(dān)保的金融機(jī)構(gòu)實(shí)施監(jiān)管。新設(shè)立的“商業(yè)運(yùn)營監(jiān)管機(jī)構(gòu)”將目前的證券交易委員會(SEC)和商品期貨交易委員會(CFTC)合二為一，負(fù)責(zé)監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的商業(yè)運(yùn)營以及保障投資者和消費(fèi)者的利益。
三、對信用評級領(lǐng)域的深刻反思
次貸危機(jī)開始后，標(biāo)普、穆迪、惠譽(yù)等評級機(jī)構(gòu)備受質(zhì)疑，評級機(jī)構(gòu)在次貸危機(jī)中負(fù)有不可推卸的責(zé)任。由于債務(wù)抵押債券(CDO)等產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜，投資者評估其所購證券風(fēng)險的成本很高，只能依靠信用評級機(jī)構(gòu)的評級結(jié)果來進(jìn)行投資決策。評級的公平、公正和公開就變得極其重要。
首先，評級公司在資產(chǎn)證券化過程中的作用成為關(guān)注的焦點(diǎn)。在債券發(fā)行的過程中，需要評級機(jī)構(gòu)為廣大投資者提供借款人全面、及時、可信的信用風(fēng)險信息。而評級機(jī)構(gòu)在進(jìn)行信用評級的同時為承銷商提供債券結(jié)構(gòu)化設(shè)計服務(wù)，對次級債券的分層、信用增級等提供建議，收取咨詢費(fèi)用。存在的利益沖突會影響評級機(jī)構(gòu)獨(dú)立公正的評級立場，因而評級機(jī)
構(gòu)傾向于低估次貸產(chǎn)品風(fēng)險，給出偏高的信用級別，使投資者無法準(zhǔn)確判斷債券風(fēng)險。這與安然、世通公司倒閉時，被廣為詬病的會計師事務(wù)所為審計對象同時提供管理咨詢服務(wù)的情形非常類似。根據(jù)美國證券交易委員會的調(diào)查，一些對高風(fēng)險次貸金融產(chǎn)品進(jìn)行信用評級的工作人員竟然直接參與評級費(fèi)用的商談，評級越高越利于債券銷售，評級費(fèi)用也越高，因此評級機(jī)構(gòu)無法保證評級的獨(dú)立性和公正性。穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾及惠譽(yù)等國際知名評級機(jī)構(gòu)均系統(tǒng)性地低估了所有CDO產(chǎn)品的信用風(fēng)險，給出了偏高的信用評級。
其次，過分依賴復(fù)雜且未必可靠的數(shù)學(xué)模型定量分析，成為人們指責(zé)的另一問題。信用評級機(jī)構(gòu)在進(jìn)行信用評級時使用的主要方法是首先根據(jù)信用的形成要素進(jìn)行定性分析，必要時配合定量計算。在一般企業(yè)債券發(fā)行的評級中，企業(yè)的經(jīng)營管理狀況、行業(yè)地位等定性因素權(quán)重超過60％，而企業(yè)盈利預(yù)期、違約概率等基于數(shù)學(xué)模型定量分析權(quán)重不到40％；在結(jié)構(gòu)簡單的MBS、ABS的發(fā)行中，對借款人定性分析權(quán)重大約在20％，定量分析權(quán)重為80％；而對CDO產(chǎn)品，評級幾乎完全依賴數(shù)學(xué)模型的定量分析，對借款人的定性分析幾乎不被考慮。無論是穆迪公司使用的三代二項式(Binomial Method)評級法，還是標(biāo)準(zhǔn)普爾和惠譽(yù)建立在蒙特卡羅模擬法基礎(chǔ)上的評級方法，都把需要對借款人信用風(fēng)險進(jìn)行定性分析的次級貸款，在經(jīng)過結(jié)構(gòu)化后，僅僅依靠歷史違約數(shù)據(jù)和估計的違約相關(guān)性等數(shù)量分析方法來進(jìn)行評級。導(dǎo)致了一個無固定收入居民的房屋抵押貸款在經(jīng)過一系列證券化、結(jié)構(gòu)化后，竟然與可口可樂公司的債券同是AAA的信用級別。
最后，在次貸危機(jī)開始后，評級機(jī)構(gòu)的反應(yīng)遲鈍，沒有及時向投資者揭示可能存在的風(fēng)險，一旦投資者發(fā)現(xiàn)在CDO市場中惟一可以依賴的評級公司在現(xiàn)實(shí)中也不可靠后，市場信心立刻崩潰。而在風(fēng)險顯現(xiàn)時，幅度過大的調(diào)整對市場信心造成進(jìn)一步?jīng)_擊。另外，在沒有預(yù)警信息的情況下，三大評級機(jī)構(gòu)在短時間內(nèi)對大量的次貸產(chǎn)品降低信用級別，投資者因債券級別下降無法滿足相關(guān)要求而低價拋售或不得不補(bǔ)充超額的流動性，使流動性進(jìn)一步趨緊，市場預(yù)期加速惡化。這又促使評級機(jī)構(gòu)采取進(jìn)一步的降級措施，最終形成惡性循環(huán)。
針對評級機(jī)構(gòu)受到的廣泛質(zhì)疑，美國證券交易委員會主席克里斯托弗?考克斯2008年4月22日在美國參議院作證時稱近期將出臺新規(guī)定，明確提出要對信用評級機(jī)構(gòu)強(qiáng)化監(jiān)管，詳細(xì)闡述了可靠、透明和競爭三方面的舉措。預(yù)計評級機(jī)構(gòu)將在利益沖突、評級方法、評級程序、信息披露等方面發(fā)生較大變化。具體措施包括：禁止信用評級機(jī)構(gòu)向債券發(fā)行商提供咨詢服務(wù)；改變目前的評級收費(fèi)模式；增加評級模型透明度(美國2006年9月29日出臺的信用評級法案“The Rating Agency Act”規(guī)定評級模型作為商業(yè)機(jī)密受到保護(hù))；在評級指標(biāo)中對一般企業(yè)債券和結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品進(jìn)行區(qū)分等。另一方面，監(jiān)管機(jī)構(gòu)亦要求結(jié)構(gòu)產(chǎn)品承銷商提供更多的相關(guān)產(chǎn)品信息，市場投資者未來將不會僅僅依賴信用評級公司的評級就做出投資決定；并準(zhǔn)備為評級市場引入更多競爭者，打破目前標(biāo)普、穆迪、惠譽(yù)的壟斷格局。同時，各評級機(jī)構(gòu)也在進(jìn)行主動調(diào)整，通過強(qiáng)化公司治理增強(qiáng)評級流程的完整性，積極處理潛在的利益沖突問題；加強(qiáng)內(nèi)部管理，建立健全相關(guān)制度，強(qiáng)化制度執(zhí)行力；聘請外部公司定期對合規(guī)性和治理流程進(jìn)行獨(dú)立性評估等手段恢復(fù)市場對評級機(jī)構(gòu)的信心。
四、對公允價值的會計方法產(chǎn)生重大影響
就像安然公司的倒閉引發(fā)人們對會計準(zhǔn)則的深入討論，最后導(dǎo)致《薩班斯法案》出臺一樣，此次次貸危機(jī)中諸多金融機(jī)構(gòu)的接連倒下也引發(fā)了人們對現(xiàn)行會計準(zhǔn)則的深入探討。國際會計準(zhǔn)則理事會(I-ASB)已定于2008年10月2日召開特別會議，就次貸危機(jī)中引起全球廣泛關(guān)注的公允價值會計和資產(chǎn)負(fù)債表外會計進(jìn)行討論。其中公允價值被認(rèn)為是此次次貸危機(jī)中引起眾多金融機(jī)構(gòu)流動性迅速枯竭的重要原因。
根據(jù)美國公認(rèn)的一般會計準(zhǔn)則(U.S.GAAP)和國際金融報告標(biāo)準(zhǔn)(IFRS)關(guān)于金融資產(chǎn)價值處理的規(guī)定，企業(yè)持有的金融資產(chǎn)可分為交易性金融資產(chǎn)、可出售資產(chǎn)、持有至到期資產(chǎn)三類，其中交易型金融資產(chǎn)須按照公允價值計量且其變動計入所有者權(quán)益，可出售資產(chǎn)也須按公允價值計量并將其變動計入當(dāng)期損益表，只有持有到期型金融資產(chǎn)才能夠以成本計入資產(chǎn)負(fù)債表。也就是說，交易型金融資產(chǎn)和可出售金融資產(chǎn)的計量全部采用公允價值法。而投資銀行大量持有的結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，應(yīng)視為交易型和可出售型，須按照公允價值核算而不能按購入成本計入結(jié)構(gòu)產(chǎn)品投資。
正是這兩類資產(chǎn)采用公允價值計量，影響了投資銀行抗御和化解風(fēng)險的能力。一旦市場走軟，相關(guān)金融資產(chǎn)價格下降時，按照公允價值的計量方法，投資銀行就要按不同的資產(chǎn)屬性減少所有者權(quán)益或沖減利潤。這將影響金融機(jī)構(gòu)的盈利水平和資本充足率水平，為減少減計帶來的不利影響，投資銀行勢必又會加大有關(guān)資產(chǎn)的拋售力度，市場即陷入了“交易價格下跌――核減權(quán)益――恐慌性拋售――價格進(jìn)一步下跌――必須繼續(xù)核減權(quán)益”的惡性循環(huán)，最終導(dǎo)致諸多投資銀行因無法解決流動性不足和資本充足率不足問題而。
如何在市場劇烈震蕩的條件下，采用適當(dāng)?shù)姆椒▽Y產(chǎn)價值準(zhǔn)確計量，同時減少管理層的道德風(fēng)險，維護(hù)投資者的利益是一個急需全球會計行業(yè)探討的問題。