時(shí)間：2023-07-18 09:35:03
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關(guān)鍵詞：礦業(yè)權(quán)；評(píng)估；問題；對(duì)策
中圖分類號(hào)：G449文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A
前言
長(zhǎng)期以來, 我國(guó)礦產(chǎn)資源由國(guó)家出資勘查、礦山企業(yè)無償使用。80 年代開始, 隨著國(guó)家投入的相對(duì)減少, 為形成地勘投入的多元化, 保護(hù)勘查者利益, 作為過渡性措施, 原地礦部出臺(tái)了地勘成果有償使用的一系列規(guī)定( 對(duì)應(yīng)的地勘成果資產(chǎn)評(píng)估隨礦業(yè)權(quán)制度確立而完成其使命) 。新修改的《礦產(chǎn)資源法》確立了礦業(yè)權(quán)制度, 為礦業(yè)權(quán)( 探礦權(quán)、采礦權(quán)) 有償使用及其流轉(zhuǎn)提供了依據(jù)。目前, 作為統(tǒng)稱的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)評(píng)估即指探礦權(quán)、采礦權(quán)評(píng)估( 特許經(jīng)營(yíng)權(quán)權(quán)益價(jià)值評(píng)估) , 此權(quán)益可歸屬無形資產(chǎn)。
一、礦業(yè)權(quán)評(píng)估方法
1、重置成本法
重置成本法即通常所稱的成本法, 是固定資產(chǎn)評(píng)估中常用的方法之一。鑒于礦業(yè)權(quán)這類無形資產(chǎn)的價(jià)值主要體現(xiàn)在其未來收益現(xiàn)值化上, 故成本法在無形資產(chǎn)評(píng)估中并不是首選方法。但在無形資產(chǎn)未來收益難以準(zhǔn)確量化時(shí), 本著資本保全的原則, 采用成本法評(píng)估也不失為一種有效的途徑。成本法評(píng)估的基本原理與一般的重置成本法類似, 以重置價(jià)值× ( 1+ 地勘風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)) ×( 1- 技術(shù)性貶值系數(shù)) 作為評(píng)估值。重置價(jià)值采用重置核算法( 直接法) , 以投入的地勘實(shí)物工作量及現(xiàn)行價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)( 對(duì)直接費(fèi)用) ( 間接費(fèi)用按定額) 求得。
2、貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法(DCF 法)
貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法屬收益法( 收益現(xiàn)值法) 的一種, 均是“通過估算被評(píng)資產(chǎn)未來預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值, 借以確定被評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值”, 只不過此處的“收益”是以凈現(xiàn)金流量為基數(shù)而不是傳統(tǒng)上所指的凈利潤(rùn)。礦產(chǎn)資源具備獨(dú)立的能夠連續(xù)獲得預(yù)期收益的能力, 決定了本方法在可行性研究及以上階段的高精度探礦權(quán)和采礦權(quán)評(píng)估中廣泛應(yīng)用。
3、約當(dāng)投資分成法( 約當(dāng)投資- 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法)
本方法是成本法和收益法的結(jié)合, 在一方以礦業(yè)權(quán)權(quán)益入股或者地勘由多方投資、計(jì)算各方權(quán)益時(shí)具較強(qiáng)的可操作性。其計(jì)算可參照無形資產(chǎn)收益法的應(yīng)用, 即以礦山收益的現(xiàn)值×無形資產(chǎn)分成率( + 最低收費(fèi)額――如果收益中已扣除最低收費(fèi)額的話) 計(jì)算。無形資產(chǎn)分成率以無形資產(chǎn)約當(dāng)投資量÷( 購(gòu)買方約當(dāng)投資量+ 無形資產(chǎn)約當(dāng)投資量) 求得, 其中購(gòu)買方和無形資產(chǎn)的約當(dāng)投資量均為其重置成本× ( 1+ 適用的成本利潤(rùn)率)。
4、地學(xué)排序法( 地質(zhì)要素評(píng)序法)
本方法是在加拿大溫哥華及多倫多股票交易所招股說明書中廣為使用的“地質(zhì)工程法”基礎(chǔ)上, 由澳大利亞人修改而成, 并在其證券交易所的招股說明書中所采用。其基本原理是: 以基礎(chǔ)購(gòu)置成本為基數(shù), 乘以技術(shù)價(jià)值因子和其他價(jià)值因子來評(píng)估探礦權(quán)價(jià)值。基礎(chǔ)購(gòu)置成本包括探礦權(quán)使用費(fèi)和勘查投入( 重置成本法或物價(jià)系數(shù)法評(píng)估, 不計(jì)風(fēng)險(xiǎn))或者按法規(guī)所規(guī)定的承諾最低勘查投入( 對(duì)無投入或投入低于最低要求的) 。
5、聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)勘查協(xié)議法
本方法即根據(jù)該勘查區(qū)或類似勘查區(qū)已簽訂的聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)協(xié)議的條款, 按照參入公司所承諾的勘查投資及其所獲得的相應(yīng)股權(quán), 來評(píng)估礦業(yè)權(quán)價(jià)值。本方法在國(guó)外常用, 使用也很簡(jiǎn)單。
二、礦業(yè)權(quán)評(píng)估中存在的問題
1、礦業(yè)權(quán)評(píng)估相關(guān)法制法規(guī)還不健全
公平、公正是確保礦業(yè)權(quán)評(píng)估機(jī)構(gòu)的評(píng)估結(jié)果科學(xué)性的首要前提。目前， 我國(guó)礦業(yè)權(quán)評(píng)估的公平、公正性工作， 一靠國(guó)家法規(guī)， 二靠評(píng)估師協(xié)會(huì)和評(píng)估機(jī)構(gòu)自律行為。近年來， 雖然我國(guó)已經(jīng)實(shí)施了《礦產(chǎn)資源勘查區(qū)塊登記管理辦法》、《礦產(chǎn)資源開發(fā)登記管理辦法》、《探礦權(quán)采礦權(quán)轉(zhuǎn)讓管理辦法》等行政法規(guī)和有關(guān)暫行規(guī)定， 保證了礦業(yè)權(quán)的正常流轉(zhuǎn)， 打擊了倒賣礦業(yè)權(quán)牟利等違法行為， 但針對(duì)礦業(yè)權(quán)評(píng)估中評(píng)估師利用評(píng)估參數(shù)的變動(dòng)， 故意抬高或壓低價(jià)款，以便贏得委托人信任的做法， 我國(guó)還缺少相應(yīng)的行政法規(guī)來制止這種不良現(xiàn)象的發(fā)生。
2、礦業(yè)權(quán)評(píng)估理論和方法尚不完善
礦業(yè)權(quán)評(píng)估業(yè)在我國(guó)興起至今只有十余年時(shí)間，評(píng)估理論和方法有待于進(jìn)一步完善。目前， 我國(guó)有不少學(xué)者對(duì)礦業(yè)權(quán)的物權(quán)性質(zhì)和流轉(zhuǎn)方式還存有疑問，雖然國(guó)家已制定礦業(yè)權(quán)評(píng)估的法律依據(jù)， 但是某些評(píng)估方法的理論基礎(chǔ)也確實(shí)存在缺陷。比如成本途徑方法和收益途徑方法， 都是在計(jì)算賣方的投入， 預(yù)期未來收益的基礎(chǔ)上得出的礦業(yè)權(quán)價(jià)款、評(píng)估結(jié)果都是資產(chǎn)對(duì)于賣方的價(jià)值， 沒有充分體現(xiàn)評(píng)估的客觀公正性和科學(xué)性的原則， 于理不合。從評(píng)估方法來說， 收益途徑評(píng)估方法在國(guó)際上得到了大多數(shù)國(guó)家的認(rèn)可， 有著深厚的理論基礎(chǔ)和應(yīng)用范圍， 是評(píng)估中最常用的方法， 特別是在達(dá)到詳查以上階段的探礦權(quán)和采礦權(quán)中使用最廣。采用收益途徑進(jìn)行礦業(yè)權(quán)評(píng)估時(shí)， 需要遵循一定的假設(shè)條件， 如設(shè)定生產(chǎn)力水平， 因?yàn)閮?nèi)地和邊遠(yuǎn)地區(qū)的生產(chǎn)力水平差別較大， 其采用的平均生產(chǎn)力水平也應(yīng)不同。但評(píng)估中設(shè)定的生產(chǎn)力水平為社會(huì)平均生產(chǎn)力水平， 這就使得內(nèi)地和邊遠(yuǎn)地區(qū)做礦業(yè)權(quán)評(píng)估時(shí)采用相同的生產(chǎn)力水平， 沒有針對(duì)性， 造成礦業(yè)權(quán)價(jià)款和實(shí)際不符。
3、從業(yè)人員的素質(zhì)有待提高
評(píng)估價(jià)款受人為因素影響較大， 這就要求從事評(píng)估業(yè)的人員要有深厚的專業(yè)知識(shí)和豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)也要具有良好的職業(yè)道德。但是， 礦業(yè)權(quán)評(píng)估業(yè)在我國(guó)出現(xiàn)的時(shí)間并不長(zhǎng)， 而大部分注冊(cè)評(píng)估師并不具備全面的專業(yè)知識(shí)， 在評(píng)估過程中難免出現(xiàn)套用現(xiàn)有報(bào)告格式、抄襲別人成果等現(xiàn)象發(fā)生。還有的評(píng)估師為了自身利益， 故意抬高或壓低礦業(yè)權(quán)價(jià)款， 不惜以犧牲國(guó)家資源為代價(jià)， 來滿個(gè)別委托人的要求， 幫助他們從中牟取暴利， 坑害國(guó)家。
4、評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)與責(zé)任意識(shí)淡薄
我國(guó)開始兌現(xiàn)入世承諾, 投資、外貿(mào)等方面進(jìn)一步開放, 隨著國(guó)企改制、海外上市、國(guó)際資本國(guó)內(nèi)收購(gòu)等開放的經(jīng)濟(jì)要求, 會(huì)有越來越多的社會(huì)公眾、機(jī)構(gòu)、組織、依賴礦業(yè)權(quán)評(píng)估結(jié)果進(jìn)行交易和決策, 這既體現(xiàn)了礦業(yè)權(quán)評(píng)估業(yè)在社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活中的重要性, 同時(shí)也加大了評(píng)估機(jī)構(gòu)和評(píng)估人員的責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)。然而, 無論是評(píng)估機(jī)構(gòu)還是評(píng)估人員, 其行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)長(zhǎng)期淡漠, 很少思考如何應(yīng)對(duì)因自己執(zhí)業(yè)不當(dāng)或無意過錯(cuò)所要承擔(dān)的訴訟或仲裁而發(fā)生的費(fèi)用以及因敗訴而承擔(dān)的相應(yīng)賠償責(zé)任。
三、礦業(yè)權(quán)評(píng)估的注意事項(xiàng)
l、應(yīng)注意“外部效應(yīng)”問題，不能孤立地看待投資行為
西方經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，生產(chǎn)者或者消費(fèi)者的活動(dòng)會(huì)對(duì)其他生產(chǎn)者或消費(fèi)者帶來的非市場(chǎng)性影響，這種影響可能是有益的，也可能是有害的，有益的影響被稱為外部效益，或外部經(jīng)濟(jì)性；有害的影響被稱為外部成本外部不經(jīng)濟(jì)性。任何一個(gè)礦業(yè)投資項(xiàng)目都是社會(huì)市場(chǎng)系統(tǒng)的一個(gè)子系統(tǒng)或組成部分，所以，整個(gè)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益，既包括項(xiàng)目本身的財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)效益，還包括對(duì)外部社會(huì)及市場(chǎng)所帶來的正面或負(fù)面的外部效益，也即，總效益=內(nèi)部效益±外部效益。礦山生產(chǎn)建設(shè)中給社會(huì)所帶來環(huán)境污染，政府所征收的排污費(fèi)，就應(yīng)該從總的效用中減去。對(duì)于礦業(yè)權(quán)的價(jià)值，也應(yīng)該考慮到這一點(diǎn)；由于礦山投資而對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)或當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生正的效益，就應(yīng)該考慮在總效用中增加，這也應(yīng)是礦業(yè)權(quán)價(jià)值的一個(gè)有機(jī)組成部分。
2、應(yīng)建立跟蹤驗(yàn)證和“后評(píng)估”制度
目前的礦業(yè)權(quán)評(píng)估。一般都是一個(gè)階段。當(dāng)評(píng)估報(bào)告提交后，評(píng)估結(jié)論也會(huì)隨委托關(guān)系的終結(jié)而“蓋棺定論”，但評(píng)估結(jié)論的準(zhǔn)確與否。尤其是采礦權(quán)評(píng)估所基于的凈現(xiàn)值流量法(NPV)是基于未來收益的現(xiàn)值累計(jì)，而一個(gè)礦業(yè)權(quán)一般要經(jīng)歷幾年、十幾年甚至更長(zhǎng)時(shí)間，這么長(zhǎng)的時(shí)間里，其經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和礦業(yè)市場(chǎng)會(huì)發(fā)生很大的變化，所以，期初的礦業(yè)權(quán)評(píng)估，歸根到底還是一個(gè)事前的估計(jì)。而礦業(yè)權(quán)到期末時(shí)再進(jìn)行評(píng)估，所得到的結(jié)果才是真正的結(jié)果。所以，礦業(yè)權(quán)評(píng)估有必要建立跟蹤備案和“后評(píng)估”制度。
3、礦業(yè)權(quán)評(píng)估不僅僅是一個(gè)中介咨詢服務(wù)的經(jīng)濟(jì)行為更是一項(xiàng)法律行為
礦業(yè)權(quán)是基于礦產(chǎn)資源而存在的無形資產(chǎn)，體現(xiàn)的是對(duì)某一礦產(chǎn)資源的權(quán)屬關(guān)系，它不能獨(dú)立于礦產(chǎn)資源而存在；而礦產(chǎn)資源資產(chǎn)總表現(xiàn)為一定形式和一定主體的礦業(yè)權(quán)。礦產(chǎn)資源是本，礦業(yè)權(quán)是其表現(xiàn)形式；礦產(chǎn)資源資產(chǎn)從形式上講屬于經(jīng)濟(jì)范疇，而礦業(yè)權(quán)從形式上講屬于法律范疇。作為礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)中的社會(huì)中介組織――評(píng)估機(jī)構(gòu)所提交的評(píng)估報(bào)告，對(duì)一個(gè)具體的評(píng)估對(duì)象作出的評(píng)估結(jié)論，將直接影響到該礦業(yè)權(quán)交易雙方的利益。因此，礦業(yè)權(quán)評(píng)估行為必須嚴(yán)肅、科學(xué)、客觀、公正，不能主觀臆測(cè)，更不能人為篡改數(shù)據(jù)。
結(jié)論
礦業(yè)權(quán)評(píng)估成為確認(rèn)和保護(hù)物權(quán)人財(cái)產(chǎn)的重要手段，也成為資源價(jià)值發(fā)現(xiàn)、交易、流轉(zhuǎn)的重要工具。因此，必須要改變此前的那種礦產(chǎn)資源廉價(jià)或無償取得與粗放經(jīng)營(yíng)的思路，按照市場(chǎng)化的邏輯，建立起明確的資源有償使用機(jī)制和企業(yè)珍惜資源的長(zhǎng)效機(jī)制，使資源的開采和使用在市場(chǎng)機(jī)制調(diào)節(jié)下走上集約化的道路。
參考文獻(xiàn)
[1]王四光等. 礦產(chǎn)資源資產(chǎn)與礦業(yè)權(quán)評(píng)估- 北京: 經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社, 2008，第5期，132-133頁.
[2]劉和發(fā)等. 礦業(yè)權(quán)流轉(zhuǎn)活動(dòng)中資產(chǎn)評(píng)估若干問題. 中國(guó)地質(zhì)礦產(chǎn)經(jīng)濟(jì), 2010,第2期，91-92頁.
作者簡(jiǎn)介：
關(guān)鍵詞:礦產(chǎn)資源;上市公司;資產(chǎn)評(píng)估
中圖分類號(hào):F4
文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A
文章編號(hào):1672-3198(2010)16-0179-03
0 引言
礦產(chǎn)資源是指由地質(zhì)作用形成的,具有利用價(jià)值的,呈固態(tài)、液態(tài)、氣態(tài)的自然資源。根據(jù)《中華人民共和國(guó)礦產(chǎn)資源法》,我國(guó)的礦產(chǎn)資源屬于國(guó)家所有。企業(yè)勘查、開采礦產(chǎn)資源,必須取得探礦權(quán)和采礦權(quán),且探礦權(quán)和采礦權(quán)必須是有償取得;但國(guó)家對(duì)探礦權(quán)和采礦權(quán)有償取得的費(fèi)用,可以根據(jù)不同情況規(guī)定予以減繳、免繳。此外,開采礦產(chǎn)資源必須按照國(guó)家有關(guān)規(guī)定繳納資源稅和礦產(chǎn)資源補(bǔ)償費(fèi)。《礦業(yè)權(quán)評(píng)估指南》指出:礦區(qū)范圍內(nèi)探明的、控制的儲(chǔ)量、基礎(chǔ)儲(chǔ)量、資源量均應(yīng)參與采礦權(quán)價(jià)款的計(jì)算。因此,礦產(chǎn)資源越豐富,采礦權(quán)價(jià)值就越高,礦產(chǎn)資源型企業(yè)為獲取采礦權(quán)所支付的成本也越高,但采礦權(quán)所支付的成本可以在一定時(shí)間內(nèi)(采礦權(quán)年限一般不超過30年)攤銷。換句話說,采礦權(quán)成本高將降低攤銷期間企業(yè)的盈利能力。
礦產(chǎn)資源型企業(yè)在取得生產(chǎn)前所必需的一切合法手續(xù)后,根據(jù)地質(zhì)條件,運(yùn)用與地質(zhì)條件相匹配的技術(shù)條件開采礦區(qū)內(nèi)的礦山資源(如煤炭、石油、金屬等礦產(chǎn)),并通過洗選、冶煉或深加工等生產(chǎn)環(huán)節(jié),將產(chǎn)品銷售給下游企業(yè)。不難看出,對(duì)于礦產(chǎn)資源型企業(yè)而言,最重要的就是資源。資源量的多寡和生產(chǎn)能力的大小決定了其服務(wù)年限的長(zhǎng)短。資源是其賴以生產(chǎn)的勞動(dòng)對(duì)象,沒有資源,資源型企業(yè)就猶如無源之水,無本之木,其后果要么是破產(chǎn),要么是轉(zhuǎn)產(chǎn)其他產(chǎn)品。
因地質(zhì)條件和開采技術(shù)的變化,礦產(chǎn)資源的開采成本也隨之變動(dòng)。一般而言,隨著礦產(chǎn)資源開采深度的加大及開采距離變遠(yuǎn),其生產(chǎn)成本趨于上升。同時(shí),因工資水平隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而趨于提高。此外,信用經(jīng)濟(jì)的發(fā)展使通貨膨脹成為常態(tài),因而會(huì)導(dǎo)致原材料和生產(chǎn)設(shè)備價(jià)格上揚(yáng)。受上述多種因素影響,礦產(chǎn)資源的價(jià)格也會(huì)水漲船高。總體來看,因礦產(chǎn)資源業(yè)行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中處于上游,生產(chǎn)所消耗的成本遠(yuǎn)低于其價(jià)格上漲的程度。所以,如果不是供求嚴(yán)重失衡導(dǎo)致礦產(chǎn)資源價(jià)格低于生產(chǎn)成本等特殊原因,礦產(chǎn)資源型企業(yè)將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最大受益者。
而在眾多礦產(chǎn)資源中,煤炭資源的優(yōu)勢(shì)尤為突出,其供需具有的廣泛性與普遍性,為拉動(dòng)了此類上市公司的發(fā)展帶來優(yōu)勢(shì)。這就使得對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估更尤為重要。
1 礦產(chǎn)資源類上市公司資產(chǎn)評(píng)估
1.1 礦產(chǎn)資源類上市公司資產(chǎn)評(píng)估的意義
一般而言,自然資源具有稀缺和不可再生的特點(diǎn)。目前,中國(guó)92%以上的一次能源、80%的工業(yè)原材料、70%以上的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料來自于礦產(chǎn)資源。中國(guó)政府已經(jīng)明確:在全面建設(shè)小康社會(huì)的過程中,我國(guó)將主要依靠本國(guó)的礦產(chǎn)資源來保障現(xiàn)代化建設(shè)的需要,這使得資源開采業(yè)具有持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。
2003年以來,《探礦權(quán)采礦權(quán)招標(biāo)拍賣掛牌管理辦法(試行)》等新頒法規(guī)已部分體現(xiàn)了新的立法精神,礦產(chǎn)資源的管理將更為規(guī)范和市場(chǎng)化,這也使得用市場(chǎng)眼光審視資源類上市公司變得可行。
礦產(chǎn)資源類企業(yè)依托礦產(chǎn)資源而發(fā)展,于是在對(duì)其進(jìn)行資本評(píng)估時(shí),必須要考慮到其行業(yè)特征。
資源類上市公司的特點(diǎn)是:(1)處于價(jià)值鏈的最上端;(2)自然稟賦是影響公司投資價(jià)值的第一要素,商品價(jià)格是影響公司投資價(jià)值的第二要素;(3)許可證制約公司利潤(rùn)空間并按級(jí)差地租的原理定價(jià)。
礦產(chǎn)資源類企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵在于對(duì)于礦產(chǎn)資源的可采儲(chǔ)量及該企業(yè)所掌握的礦業(yè)權(quán)。其次,資源類上市公司的發(fā)展將受到其經(jīng)營(yíng)的主體結(jié)構(gòu)的影響,由于大多礦產(chǎn)資源的再生需要很長(zhǎng)的時(shí)間,于是,不同礦產(chǎn)資源上市公司不得不在自我發(fā)展中,尋求更多的突破口,如對(duì)于非資源的投資等等。
于是,對(duì)于礦產(chǎn)資源類企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估對(duì)于其能持續(xù)有效地經(jīng)營(yíng)提供了數(shù)據(jù)依據(jù),也為經(jīng)營(yíng)者提供了決策依據(jù)。
1.2 礦產(chǎn)資源類上市公司資產(chǎn)評(píng)估的幾個(gè)指標(biāo)
對(duì)礦產(chǎn)資源類上市公司進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估,主要從其所掌握的資源礦業(yè)權(quán)來評(píng)估。以下為一個(gè)常用的評(píng)估指標(biāo):
(1)剩余可采儲(chǔ)量;
(2)經(jīng)濟(jì)價(jià)值(=剩余可采儲(chǔ)量*XXXX年煤炭?jī)r(jià)格);
(3)每股經(jīng)濟(jì)價(jià)值(=經(jīng)濟(jì)價(jià)值/總股本);
(4)單位投入經(jīng)濟(jì)價(jià)值=每股經(jīng)濟(jì)價(jià)值/股價(jià);
(5)每股盈利能力=利潤(rùn)總額/總股本;
(6)噸煤凈利潤(rùn)=凈利潤(rùn)/原煤產(chǎn)量;
(7)剩余服務(wù)年限=可采儲(chǔ)量/XXXX年原煤產(chǎn)量。
在對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估時(shí),可以運(yùn)用單個(gè)指標(biāo)來進(jìn)行評(píng)估,也可使用組合指標(biāo)進(jìn)行評(píng)估。但是運(yùn)用單個(gè)指標(biāo)進(jìn)行評(píng)估的意義不大,一般都采用運(yùn)用組合指標(biāo)來對(duì)上市公司進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估。
2 煤炭資源上市公司資產(chǎn)評(píng)估
2.1 煤炭資源上市公司的資源優(yōu)勢(shì)
不同煤炭上市公司在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上不盡相同,但要么是煤炭開采業(yè)的附屬業(yè)務(wù),要么在產(chǎn)業(yè)鏈上依附于煤炭主業(yè),具有差異化的產(chǎn)品和服務(wù)結(jié)構(gòu)已經(jīng)成為煤炭類公司的生存基礎(chǔ)。如國(guó)陽新能和盤江股份有較大量煤炭系外購(gòu)進(jìn)行洗選加工,金牛能源少量外購(gòu)原煤進(jìn)行洗選。
以下以大同煤業(yè)為例,分析煤炭行業(yè)的行業(yè)地位。
表1 煤炭行業(yè)各股對(duì)比
代碼簡(jiǎn)稱總股本(億股)實(shí)際流通A股總資產(chǎn)(億元)排名主營(yíng)收入(億元)排名凈利潤(rùn)收益率排名
600395盤江股份11.032.6975.961511.0316454.811
601001大同煤業(yè)8.373.31134.241020.459218.602
600121鄭州煤電6.293.6147.67209.731893.743
601918國(guó)投新集18.503.52151.70913.181577.684
000780平莊能源10.143.9141.14227.272076.325
000983西山煤電24.2411.32185.2529.93644.026
601699潞安環(huán)能11.513.83180.54639.09530.427
900948伊泰B股7.32190.52419.421130.228
600123蘭花科創(chuàng)5.715.71102.731414.071422.379
601088中國(guó)神華198.9018.002920.61271.57117.1210
002128露天煤業(yè)8.501.5744.502110.161713.0011
600348國(guó)陽新能9.629.62115.131344.8235.1212
000937金牛能源7.887.88120.191122.1480.6413
601898中煤能源132.5915.18972.32299.63214
000159國(guó)際實(shí)業(yè)2.411.4919.49240.802815
600971恒源煤電1.880.9352.73186.432116
600997開灤股份6.173.30118.001219.801017
000552靖遠(yuǎn)煤電1.780.926.00280.942718
600508上海能源7.232.7275.191615.701319
601666平煤股份10.754.37172.45729.24720
000968煤氣化5.145.1449.07197.831921
600188兗州煤業(yè)49.183.60330.14344.32422
600381ST賢成3.061.613.70290.122923
000835四川圣達(dá)2.351.777.31272.112524
600652愛使股份5.065.0638.97234.052325
000933神火股份5.005.00156.36817.791226
000723美錦能源1.400.7612.61261.992627
600179黑化股份3.901.8418.63254.422228
600740山西焦化5.664.2055.71174.012429
從以上數(shù)據(jù),可以看出煤炭類上市公司同比其他上市公司具有更強(qiáng)勢(shì)的控制力,凈利潤(rùn)收益率也是節(jié)節(jié)攀升。
2.2 從財(cái)務(wù)分析看煤炭資源上市公司
以大同煤業(yè)為例,其歷年的財(cái)務(wù)指標(biāo)如表2、表3、表4、表5、表6、表7、表8所示。
表2 大同煤業(yè)歷年簡(jiǎn)要財(cái)務(wù)指標(biāo)(1)
每股指標(biāo)(單位)2009-06-302009-03-312008-12-312008-09-30
每股收益(元)0.87000.65002.40001.4900
每股收益扣除(元)0.87000.66002.39001.4900
每股凈資產(chǎn)(元)8.62208.23007.58005.9400
調(diào)整后每股凈資產(chǎn)(元)――――――――
凈資產(chǎn)收益率(%)10.07007.930031.680025.1500
每股資本公積金(元)2.19872.19872.19872.2570
每股未分配利潤(rùn)(元)2.83032.45831.99472.2093
主營(yíng)業(yè)務(wù)收入(萬元)453640.69204454.08839519.60681122.44
主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)(萬元)――――――――
投資收益(萬元)――――――――
凈利潤(rùn)(萬元)72658.2454629.42200993.27125051.16
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表3 大同煤業(yè)歷年簡(jiǎn)要財(cái)務(wù)指標(biāo)(2)
每股指標(biāo)(單位)2008-06-302008-03-312007-12-312007-09-30
每股收益(元)0.78000.20000.89000.4000
每股收益扣除(元)0.78000.20000.85000.4000
每股凈資產(chǎn)(元)5.18004.80005.34004.3600
調(diào)整后每股凈資產(chǎn)(元)――――――――
凈資產(chǎn)收益率(%)15.07004.270016.62009.2400
每股資本公積金(元)2.24322.24322.19872.2031
每股未分配利潤(rùn)(元)1.46221.15860.82250.8286
主營(yíng)業(yè)務(wù)收入(萬元)399119.48185734.24510943.92351426.98
主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)(萬元)――――――――
投資收益(萬元)-37.95――――――
凈利潤(rùn)(萬元)56761.6817146.7174238.2133727.67
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表4 大同煤業(yè)每股指標(biāo)
財(cái)務(wù)指標(biāo)(單位)2009-06-302008-12-312007-12-312006-12-31
審計(jì)意見標(biāo)準(zhǔn)無保留意見標(biāo)準(zhǔn)無保留意見標(biāo)準(zhǔn)無保留意見
每股收益(元)0.87002.40000.89000.7100
每股收益扣除(元)0.87002.39000.85000.7100
每股凈資產(chǎn)(元)8.62207.58005.34004.1100
每股資本公積金(元)2.19872.19872.19872.1987
每股未分配利潤(rùn)(元)2.83031.99470.82250.5717
每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量(元)1.18045.15000.79821.5146
每股現(xiàn)金流量(元)0.02590.2499-0.43502.3295
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表5 大同煤業(yè)利潤(rùn)構(gòu)成與盈利能力
財(cái)務(wù)指標(biāo)(單位)2009-06-302008-12-312007-12-312006-12-31
主營(yíng)業(yè)務(wù)收入(萬元)453640.69839519.60510943.92393014.64
主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)(萬元)――――――――
經(jīng)營(yíng)費(fèi)用(萬元)68596.0297238.89106980.1696607.34
管理費(fèi)用(萬元)19971.6354376.8535609.9418430.39
財(cái)務(wù)費(fèi)用(萬元)6562.189317.727414.684070.90
三項(xiàng)費(fèi)用增長(zhǎng)率(%)32.347.2825.9320.33
營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(萬元)125735.78362484.28119969.0374653.92
投資收益(萬元)――――――――
補(bǔ)貼收入(萬元)――――――――
營(yíng)業(yè)外收支
凈額(萬元)-1076.13-895.311448.13-705.67
利潤(rùn)總額(萬元)124659.66361588.97121417.1673948.25
所得稅(萬元)31306.5690272.7630893.2021359.39
凈利潤(rùn)(萬元)72658.24200993.2774238.2149160.06
銷售毛利率(%)50.9964.2154.9251.41
主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率(%)――――――――
凈資產(chǎn)收益率(%)10.0731.6816.6214.30
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表6 大同煤業(yè)經(jīng)營(yíng)與發(fā)展能力
財(cái)務(wù)指標(biāo)(單位)2009-06-302008-12-312007-12-312006-12-31
存貨周轉(zhuǎn)率(%)6.098.868.868.56
應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(%)13.4845.7760.3548.78
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(%)0.340.790.660.66
主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率(%)13.6664.3130.0124.92
營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率(%)6.73202.1560.704.11
稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率(%)28.01170.7451.019.55
凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率(%)66.5441.9929.95141.08
總資產(chǎn)增長(zhǎng)率(%)32.6154.1116.5650.56
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表7 大同煤業(yè)資產(chǎn)與負(fù)債
財(cái)務(wù)指標(biāo)(單位)2009-06-302008-12-312007-12-312006-12-31
資產(chǎn)總額(萬元)1367718.421261869.55835711.24716999.99
負(fù)債總額(萬元)410910.48400829.47335365.45350857.97
流動(dòng)負(fù)債(萬元)313154.85297773.84198244.97205621.05
長(zhǎng)期負(fù)債(萬元)――――――――
貨幣資金(萬元)344412.96342237.45321167.34357570.45
應(yīng)收帳款(萬元)40544.4326741.539938.956993.36
其他應(yīng)收款(萬元)43897.1221818.0884058.0023081.83
壞帳準(zhǔn)備(萬元)――――――――
股東權(quán)益(萬元)721555.56634374.04446770.37343799.91
資產(chǎn)負(fù)債率(%)30.043434.919340.129348.9341
股東權(quán)益比率(%)52.756149.255053.459847.9497
流動(dòng)比率(%)1.87301.65982.26492.0435
速動(dòng)比率(%)1.75731.53642.10791.9169
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表8 大同煤業(yè)現(xiàn)金流量
財(cái)務(wù)指標(biāo)(單位)2009-06-302008-12-312007-12-312006-12-31
銷售商品收到的現(xiàn)金(萬元)472423.29914743.47519075.66436129.85
經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量(萬元)98787.33430643.9166803.97126752.37
現(xiàn)金凈流量(萬元)2175.3720920.11-36403.10194949.37
經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量增長(zhǎng)率(%)-64.62544.63-47.2996.35
銷售商品收到現(xiàn)金與主營(yíng)收入比(%)104.1404108.9603101.5915110.9704
經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與凈利潤(rùn)比(%)――158.724073.7970241.0252
現(xiàn)金凈流量與凈利潤(rùn)比(%)――7.7106-40.2138370.7047
投資活動(dòng)的現(xiàn)金凈流量(萬元)-86340.48-438084.33-86969.92-63435.38
籌資活動(dòng)的現(xiàn)金凈流量(萬元)-10271.4828360.54-16237.16131632.38
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有以上數(shù)據(jù),可以看出,大同煤業(yè)自06年上市以來,依托煤炭行業(yè)的發(fā)展,其股價(jià)也是不斷出現(xiàn)波動(dòng),但總體上還是有較強(qiáng)的勢(shì)頭。其資產(chǎn)評(píng)價(jià)可以從其財(cái)務(wù)分析數(shù)據(jù)著手,同時(shí)動(dòng)態(tài)的分析其股價(jià)也是在對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估過程中必不可少的一步,這將直接關(guān)系到評(píng)估出的數(shù)據(jù)是否具有時(shí)效性與有效性。
3 結(jié)論
本文對(duì)考察礦產(chǎn)資源類行業(yè)提供了分析框架,但因礦資源價(jià)格波動(dòng)性較大,因此基于靜態(tài)價(jià)格的分析難以及時(shí)反映出資源真的盈利能力。此外,資源型企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)整也使上市公司處于動(dòng)態(tài)變化過程中,只有結(jié)合行業(yè)與公司的具體情況才能更翔實(shí)地判斷資源的價(jià)值。
參考文獻(xiàn)
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評(píng)審業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花
根據(jù)規(guī)定，礦山儲(chǔ)量報(bào)告委托具有地勘資質(zhì)的地勘單位進(jìn)行實(shí)際測(cè)量，按照相關(guān)規(guī)范編制報(bào)告，由礦業(yè)權(quán)人提交儲(chǔ)量報(bào)告，提出審查申請(qǐng)；湖南省礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量評(píng)審中心受理，并組織專家對(duì)儲(chǔ)量報(bào)告進(jìn)行評(píng)審，提出修改意見。
“在報(bào)告審查過程中，一旦發(fā)現(xiàn)存在與實(shí)際情況不相符合的地方，我們就會(huì)組織專家到現(xiàn)場(chǎng)實(shí)施檢查；檢查不合格的，我們會(huì)要求他們進(jìn)行重做。如果報(bào)告與實(shí)際情況相符合，那么這個(gè)報(bào)告就獲得通過，待評(píng)審意見書出來后，由我們部門做成電子報(bào)件上報(bào)省廳備案。”湖南省礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量評(píng)審中心辦公室主任唐衛(wèi)國(guó)介紹。
目前，該部門負(fù)責(zé)對(duì)20多個(gè)省級(jí)發(fā)證礦種的資源儲(chǔ)量報(bào)告進(jìn)行評(píng)審，自2003年成立以來，已評(píng)審儲(chǔ)量報(bào)告近7000份。已評(píng)審報(bào)告中包括沅陵縣沃溪礦區(qū)金礦深部勘探等報(bào)告。為維護(hù)國(guó)有資產(chǎn)和礦業(yè)權(quán)人合法權(quán)益，促進(jìn)全省礦業(yè)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展作出了重要貢獻(xiàn)。
目前，對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量進(jìn)行價(jià)款評(píng)估主要是由市場(chǎng)上第三方。然而，從整體效果來看，純粹由市場(chǎng)上的價(jià)款評(píng)估公司來評(píng)估的話，使得資產(chǎn)評(píng)估失準(zhǔn)，造成國(guó)有資產(chǎn)流失。
基于這種情況，湖南省國(guó)土資源廳把組織審查礦業(yè)權(quán)價(jià)款評(píng)估報(bào)告的職能移交給湖南省礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量評(píng)審中心，由該部門組織專家對(duì)評(píng)估公司提交的評(píng)估報(bào)告進(jìn)行審查。在審查過程中，統(tǒng)一評(píng)審尺度，使評(píng)估更加貼切實(shí)際，更為合理公正，避免了國(guó)有資產(chǎn)的流失。
此外，該部門還協(xié)助湖南省國(guó)土資源廳進(jìn)行資源儲(chǔ)量動(dòng)態(tài)監(jiān)管，主要負(fù)責(zé)指導(dǎo)全省儲(chǔ)量報(bào)告編審質(zhì)量監(jiān)督工作。2013年共評(píng)審礦山儲(chǔ)量年報(bào)222份，組織專家對(duì)25個(gè)礦山進(jìn)行了實(shí)地抽查，有力地保障了礦山儲(chǔ)量年報(bào)的真實(shí)性。
為提升全省儲(chǔ)量評(píng)估師（員）隊(duì)伍的業(yè)務(wù)水平，提高評(píng)審工作效率，該部門積極組織培訓(xùn)學(xué)習(xí)，每年聘請(qǐng)行業(yè)權(quán)威專家對(duì)全省評(píng)估師（員）進(jìn)行一次集中培訓(xùn)。
科研項(xiàng)目水平領(lǐng)先
在完成日常的評(píng)審工作之余，湖南省礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量中心還積極承擔(dān)了省廳礦政管理部門開展的一些科研，特別是其承擔(dān)的《湖南省部分礦種一般工業(yè)指標(biāo)修訂》等項(xiàng)目更是獲得了國(guó)土資源部與省廳的高度認(rèn)可。
中科英華表示，這主要是資產(chǎn)狀況的變化引起的。一方面是由于厚地稀土擁有的資源儲(chǔ)量已經(jīng)發(fā)生了變化，其下屬德昌大陸槽稀土礦的資源儲(chǔ)量是在不斷被探明擴(kuò)大的。另一方面，厚地稀土的生產(chǎn)設(shè)備、在建項(xiàng)目（比如擴(kuò)建的生產(chǎn)線等等）的價(jià)值也是有變化的。
不過，截至目前，中科英華并未公布其擴(kuò)大的資源儲(chǔ)量的規(guī)模。至于公司在4月份公告的德昌厚地稀土礦業(yè)有限公司預(yù)計(jì)4月底完成各系統(tǒng)的安裝調(diào)試并啟動(dòng)生產(chǎn)，也并未有新的公告。
6月5日，記者多次撥打中科英華公司電話，欲了解該工程的最新進(jìn)展，不過電話一直處于無人接聽狀態(tài)。一位分析人士指出，作為大股東的鄭永剛有多年的投資經(jīng)驗(yàn)，應(yīng)該不會(huì)看走眼，但是其沒有及時(shí)公布信息令人不解。
收購(gòu)價(jià)格存疑
資料顯示，中科英華收購(gòu)的厚地稀土擁有全資子公司西昌志能實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司，其主要資產(chǎn)為位于德昌縣的大陸槽稀土礦，生產(chǎn)規(guī)模為20.00萬噸/年；礦區(qū)面積為0.3163平方公里；采礦許可證有效期限自2010年12月30日至2016年10月30日。
中科英華公布的厚地稀土未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2012年年底，厚地稀土的所有者權(quán)益為7.75億元。而在2011年5月，北京湘資國(guó)際資產(chǎn)評(píng)估有限公司在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中，給出西昌志能實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司的估值為6.4億元。
如今，在發(fā)展宣布看不到該公司的盈利放棄收購(gòu)的情況下，中科英華卻用16.88億元的高價(jià)收購(gòu)這家公司。在中科英華的公告中，其判斷與發(fā)展截然相反，稱基于本次投資項(xiàng)目未來良好的盈利前景，鄭永剛、成都廣地及其實(shí)際控制人劉國(guó)輝分別做出承諾：厚地稀土2013年度、2014年度、2015年度每年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于6000萬元、1.2億元和1.8億元。
中科英華表示，16.88億元是公司與成都廣地根據(jù)目前已經(jīng)了解到的資產(chǎn)狀況商定的價(jià)格上限。目前，評(píng)估和審計(jì)都還沒有結(jié)果，新增儲(chǔ)量報(bào)備工作也在進(jìn)行中，最終交易價(jià)格的確定基礎(chǔ)仍是本次評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的評(píng)估報(bào)告。
中科英華認(rèn)為，公司與發(fā)展投資厚地稀土的情況并不一樣。第一，收購(gòu)的股權(quán)不同。公司的目標(biāo)是100%控股，而發(fā)展只是參股，這對(duì)厚地稀土后續(xù)的管理和生產(chǎn)影響完全不一樣。第二，資產(chǎn)狀況不同。一方面，厚地稀土擁有的資源儲(chǔ)量已經(jīng)發(fā)生了變化，其下屬德昌大陸槽稀土礦的資源儲(chǔ)量是在不斷被探明擴(kuò)大的。另一方面，厚地稀土的生產(chǎn)設(shè)備、在建項(xiàng)目（比如擴(kuò)建的生產(chǎn)線等等）的價(jià)值也是有變化的。目前，公司已經(jīng)派駐了相關(guān)評(píng)估機(jī)構(gòu)和審計(jì)機(jī)構(gòu)，厚地稀土具體情況有待評(píng)估和審計(jì)結(jié)果出來后才能知道。
不過，截至目前，中科英華依然沒有公布新探的稀土資源情況。
交通不便開采難度大
中科英華表示，本次收購(gòu)厚地稀土是基于公司戰(zhàn)略布局的考慮。通過多年來在新材料、新能源領(lǐng)域的持續(xù)拓展和積累，公司已經(jīng)明確了新材料驅(qū)動(dòng)、附加值提升、產(chǎn)業(yè)鏈延伸的戰(zhàn)略發(fā)展導(dǎo)向，并持續(xù)完善以銅產(chǎn)業(yè)鏈為依托、以高檔電解銅箔和中高附加值線纜加工為基礎(chǔ)的綜合化業(yè)務(wù)模式的發(fā)展規(guī)劃。
中科英華認(rèn)為，如果成功收購(gòu)，公司將改變厚地稀土原有粗放的管理模式，提升產(chǎn)能。這需要引入上市公司的管理機(jī)制和經(jīng)驗(yàn)，規(guī)范流程，強(qiáng)調(diào)管理成本的節(jié)約和有效資源的配置，從而提高整體的盈利水平。公司將充分利用現(xiàn)有上市公司的資本融資平臺(tái)加大對(duì)厚地稀土的投入，進(jìn)一步擴(kuò)大稀土資源儲(chǔ)備；同時(shí)借鑒上市公司的規(guī)范化的公司治理和生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，加大礦山整治及選礦廠技術(shù)改造，并投入資金用以稀土深加工生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，使厚地稀土成為技術(shù)裝備先進(jìn)、環(huán)境和安全有保障的骨干稀土采礦及深加工綜合企業(yè)，進(jìn)而提升公司的業(yè)務(wù)收入和盈利水平。
在中科英華看來，厚地稀土下屬的“德昌大陸槽稀土礦”是單一稀土礦，屬于分離提純成本最低的稀土礦。由于目前分離技術(shù)的限制，有些稀土礦雖然含有稀土元素，但沒辦法分離出來，這類稀土礦沒有開采價(jià)值。相比之下，單一稀土礦品質(zhì)很好。
中科英華認(rèn)為，短期來看，本次收購(gòu)的稀土礦品質(zhì)很好，達(dá)產(chǎn)后，可直接為公司帶來凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，這也有業(yè)績(jī)承諾做保障，同時(shí)有利于公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。中期來看，本次收購(gòu)有助于公司銅箔、線纜等現(xiàn)有新材料業(yè)務(wù)的發(fā)展。掌握上游稀土資源，有利公司研發(fā)稀土應(yīng)用技術(shù)，提升現(xiàn)有產(chǎn)品品質(zhì)。遠(yuǎn)期來看，公司將加強(qiáng)稀土的應(yīng)用開發(fā)，有利于公司拓展新材料業(yè)務(wù)，推進(jìn)稀土應(yīng)用的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展。
不過，雖然公司的表述信心滿滿，但是對(duì)于該礦產(chǎn)的實(shí)際情況或許并不如此樂觀。《西昌志能實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司德昌大陸槽稀土礦采礦權(quán)評(píng)估報(bào)告書》中這樣描述：礦山至茨達(dá)為37km的礦山公路，茨達(dá)至德昌縣城為31km的柏油路面，德昌縣城至西昌市65km（108國(guó)道），交通方便。
但實(shí)際情況是，“從礦山至茨達(dá)鄉(xiāng)的交通相當(dāng)不方便。”一位曾親身考察過該礦的稀土同行稱，一輛滿載稀土精礦（約10噸左右）的貨車從礦上到山下需走6到7個(gè)小時(shí)，之后再經(jīng)一個(gè)多小時(shí)抵達(dá)德昌縣城。開采難度并不低。
[關(guān)鍵詞]煤炭企業(yè)；專項(xiàng)審計(jì)；問題；方法
doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2015.12.007
[中圖分類號(hào)]F239 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1673-0194（2015）12-00-01
煤炭是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性行業(yè)，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的景氣程度有很強(qiáng)的相關(guān)性。我國(guó)是一個(gè)以煤為主要能源的國(guó)家，目前煤炭在能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占70%以上，我國(guó)的基本國(guó)情決定，在今后相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)，煤炭產(chǎn)業(yè)仍將是我國(guó)能源的支柱產(chǎn)業(yè)。
經(jīng)歷了煤炭行業(yè)“黃金十年”的發(fā)展之后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整力度加大，高耗能產(chǎn)業(yè)受到限制，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，煤炭消費(fèi)需求不旺。隨著煤炭資源的整合，主要產(chǎn)煤大省山西、陜西、內(nèi)蒙古等地的礦井產(chǎn)能將逐漸釋放，國(guó)內(nèi)煤炭市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)更加激烈。目前，國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格已接近一些大型煤炭企業(yè)的生產(chǎn)成本，處于低谷時(shí)期。同時(shí)，伴隨著煤礦估值的降低，各煤炭主產(chǎn)區(qū)的交易也逐漸增多。筆者具有注冊(cè)會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師和礦業(yè)權(quán)評(píng)估師3個(gè)執(zhí)業(yè)資格，參加過山西和內(nèi)蒙古多地的煤礦產(chǎn)權(quán)變動(dòng)的審計(jì)和評(píng)估業(yè)務(wù)，結(jié)合工作中遇到的問題，提出兩點(diǎn)在煤礦產(chǎn)權(quán)變動(dòng)的專項(xiàng)審計(jì)中需要重點(diǎn)關(guān)注的問題。
1 采礦權(quán)
采礦權(quán)是煤炭生產(chǎn)企業(yè)合法存續(xù)的基礎(chǔ)，山西和內(nèi)蒙古等地存在較多的民營(yíng)礦山，財(cái)務(wù)基礎(chǔ)很差，有時(shí)為應(yīng)付審計(jì)，臨時(shí)虛構(gòu)帳套和憑證。審計(jì)人員必須在對(duì)國(guó)家和當(dāng)?shù)卣吡耸煊谛牡幕A(chǔ)上才能發(fā)現(xiàn)紕漏并讓對(duì)方服氣。采礦權(quán)價(jià)值確定涉及的參數(shù)主要包括：資源儲(chǔ)量、可采儲(chǔ)量、生產(chǎn)能力、礦山服務(wù)年限和評(píng)估計(jì)算年限、產(chǎn)品方案、采選技術(shù)指標(biāo)、后續(xù)地質(zhì)勘查投資、固定資產(chǎn)投資、更新改造資金、流動(dòng)資金、銷售收入、總成本費(fèi)用、經(jīng)營(yíng)成本、銷售稅金及附加、企業(yè)所得稅、采礦權(quán)權(quán)益系數(shù)和折現(xiàn)率等。其中資源儲(chǔ)量作為礦業(yè)權(quán)價(jià)值評(píng)估中的出發(fā)點(diǎn)，直接影響采礦權(quán)價(jià)值的大小。用通俗的話來說，礦業(yè)權(quán)的資源儲(chǔ)量越大，該礦業(yè)權(quán)的價(jià)值就越大。但是各省實(shí)務(wù)操作中又有不同，比如山西省按照全部保有儲(chǔ)量為基礎(chǔ)收取價(jià)款、內(nèi)蒙古按照可采儲(chǔ)量為基礎(chǔ)收取價(jià)款。國(guó)土資源部為確保國(guó)有資源收益不流失，明確規(guī)定探礦權(quán)、采礦權(quán)評(píng)估必須以礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量報(bào)告或與評(píng)估有關(guān)的其他地質(zhì)報(bào)告為依據(jù)。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量報(bào)告中的礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量必須符合國(guó)家礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量評(píng)審認(rèn)定有關(guān)辦法的規(guī)定要求。資源儲(chǔ)量必須得到國(guó)土部門的評(píng)審認(rèn)定，是審計(jì)核查的關(guān)鍵點(diǎn)。審計(jì)中，應(yīng)以國(guó)土部門評(píng)審認(rèn)定的儲(chǔ)量為依據(jù)，核查評(píng)估單位采用的數(shù)據(jù)是否符合其規(guī)定，如未采用國(guó)土部門評(píng)審認(rèn)定的數(shù)據(jù)，則認(rèn)定評(píng)估方法違規(guī)，選定資源儲(chǔ)量數(shù)據(jù)小于評(píng)審認(rèn)定的數(shù)據(jù)，會(huì)造成少評(píng)估采礦權(quán)價(jià)款，最終造成國(guó)有資源收益流失的問題。此外，還要關(guān)注是否存在濫用假設(shè)，除儲(chǔ)量之外，影響價(jià)值的另外兩個(gè)重要因素就是售價(jià)和折現(xiàn)率。與儲(chǔ)量不同，這兩個(gè)因素要借助于職業(yè)判斷，合理的假設(shè)是可以的，但必須要甄別濫用假設(shè)。
2 井下實(shí)物資產(chǎn)評(píng)估
煤礦井下實(shí)物資產(chǎn)具有隱蔽性強(qiáng)、專業(yè)性強(qiáng)、不易進(jìn)行實(shí)物監(jiān)盤、歷史因素多等特點(diǎn)，給評(píng)估煤礦的井下實(shí)物資產(chǎn)造成很多障礙。評(píng)估人員往往無法去現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行實(shí)物監(jiān)盤（按照煤礦安全操作規(guī)程，未經(jīng)培訓(xùn)的人不能下井），更無法確定實(shí)物資產(chǎn)種類、數(shù)量、狀態(tài)等。在實(shí)際評(píng)估過程中，只能依據(jù)對(duì)方提供的財(cái)務(wù)資料、生產(chǎn)資料和工程管理資料進(jìn)行評(píng)估。因此，在國(guó)有小煤礦改制轉(zhuǎn)讓給民營(yíng)資本，或民營(yíng)資本所有的小煤礦轉(zhuǎn)讓給國(guó)有大型煤礦企業(yè)的過程中，某些不法分子就會(huì)利用這一漏洞，少評(píng)或多評(píng)井下資產(chǎn)，達(dá)到廉價(jià)獲取國(guó)有資產(chǎn)或高價(jià)將資產(chǎn)賣給國(guó)家的目的。
一、礦業(yè)企業(yè)的特殊性――從企業(yè)價(jià)值評(píng)估角度理解
相對(duì)于一般的制造加工企業(yè)，礦業(yè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)具有特殊性，這些特殊性使得采用常規(guī)評(píng)估方法對(duì)礦業(yè)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估面臨問題。
（一）作為生產(chǎn)勞動(dòng)對(duì)象的礦產(chǎn)具有稀缺性、不可再生性，使得礦山壽命有限
一般工業(yè)企業(yè)所需原材料可以通過外購(gòu)來滿足，而且通過技術(shù)改造和新產(chǎn)品開發(fā)可以永葆企業(yè)青春。礦山企業(yè)生產(chǎn)利用的礦產(chǎn)資源是不可再生的可耗竭性資源。礦山的壽命取決于其開采范圍內(nèi)所擁有的礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量。儲(chǔ)量多，服務(wù)年限就長(zhǎng)一點(diǎn)；儲(chǔ)量少，服務(wù)年限就短一些。但不管擁有資源量是多少，礦山企業(yè)終因可采儲(chǔ)量耗竭而停產(chǎn)、閉坑。
一般類型企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，在采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法評(píng)估時(shí)，都假設(shè)企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營(yíng)，因而在評(píng)估實(shí)務(wù)中假定企業(yè)未來處于穩(wěn)定收益期，利用永續(xù)年金現(xiàn)值法估算其未來穩(wěn)定期的價(jià)值。而礦業(yè)企業(yè)的礦山壽命是有限的，不符合持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)，一般會(huì)根據(jù)它的礦山壽命來決定收益時(shí)間的長(zhǎng)短。因此，利用收益法對(duì)礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估不同于一般企業(yè)。
（二）礦業(yè)行業(yè)具有高風(fēng)險(xiǎn)性，折現(xiàn)率難以選取
礦產(chǎn)賦存于地下，即使通過詳細(xì)勘探亦不能完全了解其品質(zhì)和規(guī)模。尋找、勘探以至開發(fā)利用礦產(chǎn)資源就是一個(gè)對(duì)未知不斷探索的過程，找礦難度大、成本高、勘探、開發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)多，是一般工業(yè)企業(yè)不可比擬的。
在對(duì)礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，如何考慮其高風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，尤其是在采用收益法時(shí)，如何選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率來反映礦業(yè)企業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)狀況，面臨著困難。
（三）礦業(yè)具有周期性特點(diǎn)，礦產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)較大
礦業(yè)是比較典型的周期性行業(yè)。礦業(yè)發(fā)展周期與經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期基本是一致的，一般十年一個(gè)周期。基本金屬的價(jià)格及礦業(yè)公司市場(chǎng)價(jià)值（股價(jià)）的波動(dòng)幅度大于工業(yè)增加值的波動(dòng)幅度。以中國(guó)股市為例，2005―2007年有色金屬股價(jià)上漲了32倍，而股市只漲了5倍。2008年股市下跌，有色股跌到只剩1/6，而股市還剩1/3，差一倍。同期全球有色金屬的價(jià)格上漲了2～10倍。
大型礦山壽命期限都遠(yuǎn)超過10年的礦業(yè)周期，一般都跨3～6個(gè)礦業(yè)周期，期間，礦產(chǎn)品價(jià)格將經(jīng)歷較大的波動(dòng)。因此，在評(píng)估礦業(yè)企業(yè)價(jià)值時(shí)，應(yīng)考慮礦業(yè)周期的影響。然而，評(píng)估實(shí)務(wù)中，收益法對(duì)一般企業(yè)的價(jià)值評(píng)估都假定未來產(chǎn)品價(jià)格不變，這與礦業(yè)行業(yè)具有周期性是不符的。
（四）礦山企業(yè)建筑物價(jià)值具有特殊性
礦業(yè)企業(yè)建筑物包括地面建筑物和礦井建筑物。
1.地面建筑物價(jià)值
大部分礦山地理位置偏僻，當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)依靠礦業(yè)。一旦礦產(chǎn)資源開采枯竭，礦業(yè)企業(yè)擁有的土地使用權(quán)及地面建筑物的價(jià)值將降到一般山區(qū)的水平，價(jià)值大幅縮水，雖然很多地面建筑物在礦井閉坑結(jié)束后仍能正常使用。
實(shí)際工作中，必須充分結(jié)合礦山壽命期限和當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)情況確定礦山企業(yè)地面建筑物的價(jià)值。若礦山附近有其他經(jīng)濟(jì)實(shí)體的發(fā)展，一般地面建筑價(jià)值會(huì)高一些。
2.礦井建筑物價(jià)值
礦山的生產(chǎn)中，必須掘進(jìn)建造大量的構(gòu)筑物。如地下開采的井筒、井底車場(chǎng)、運(yùn)輸大巷等大量井巷工程。
由于礦井建筑物生產(chǎn)用途的專業(yè)性、不可移動(dòng)性、服務(wù)期間的特定性，其價(jià)值既依賴于歷史成本，又與巷道周圍的礦產(chǎn)資源開采密切相關(guān)。
如為某個(gè)階段服務(wù)的大巷會(huì)隨著該階段資源開采完畢而喪失其全部?jī)r(jià)值；而為整個(gè)礦山服務(wù)的主要開拓井巷則會(huì)在整個(gè)礦山的生產(chǎn)期間內(nèi)都將具有價(jià)值。而有的生產(chǎn)勘探井巷則形成以后就不具有價(jià)值，因?yàn)槠渌谖恢媒?jīng)勘探?jīng)]有礦藏可供開采。
可見，礦井建筑物不同于一般企業(yè)普通固定資產(chǎn)，其價(jià)值轉(zhuǎn)移的方式顯然也不同于一般的固定資產(chǎn)，其價(jià)值的變化不在于折舊金額的多少而在于其服務(wù)范圍內(nèi)可供開采儲(chǔ)量的多少或開采年限的長(zhǎng)短。
另外，我國(guó)會(huì)計(jì)制度對(duì)井巷礦井建筑物等資產(chǎn)不提“折舊”，而是提取“維簡(jiǎn)費(fèi)”。
礦業(yè)企業(yè)建筑物價(jià)值變動(dòng)與一般企業(yè)建筑物價(jià)值變動(dòng)存在差異，因此，采用成本法對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，貶值額的確定面臨困難。
（五）礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值可能超過礦業(yè)企業(yè)整體評(píng)估價(jià)值
目前，很多評(píng)估師很困惑為什么礦業(yè)企業(yè)擁有的礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)的評(píng)估值會(huì)超過礦業(yè)企業(yè)整體評(píng)估價(jià)值。原因在于，收益法的評(píng)估實(shí)務(wù)中，礦業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估和礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)評(píng)估所采用的未來收益是一樣的，但折現(xiàn)率選取不同。礦業(yè)權(quán)價(jià)款評(píng)估按目前礦業(yè)權(quán)評(píng)估準(zhǔn)則的規(guī)定，一般在8%～10%之間選取，而礦業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，考慮到礦業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)性，一般都在10%以上選取，取值一般比前者高。
因此，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法評(píng)估礦業(yè)企業(yè)價(jià)值時(shí)，兩種評(píng)估方法的結(jié)果會(huì)出現(xiàn)較大差異。
二、乘數(shù)估值指標(biāo)選擇原則
在市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的過程中，乘數(shù)估值法主要通過擬評(píng)估公司的某一變量乘以估值乘數(shù)來進(jìn)行評(píng)估。選取適當(dāng)?shù)墓乐党藬?shù)是應(yīng)用乘數(shù)估值法的關(guān)鍵。估值乘數(shù)既可以基于資產(chǎn)負(fù)債表，也可以基于利潤(rùn)表，甚至企業(yè)經(jīng)營(yíng)的其他變量。事實(shí)上，Kamstra（2001）的研究結(jié)果證明：企業(yè)價(jià)值評(píng)估可以建立在任何相關(guān)變量與企業(yè)價(jià)值之間穩(wěn)定長(zhǎng)期的關(guān)系基礎(chǔ)上。因此，除了每股盈余、每股凈資產(chǎn)等傳統(tǒng)的估值變量外，諸如銷售收入、總資產(chǎn)、甚至互聯(lián)網(wǎng)公司的網(wǎng)頁點(diǎn)擊率、通訊公司的客戶數(shù)量等變量都可以用來作擬評(píng)估公司的基本面。換句話說，只要估值變量與公司價(jià)值保持相對(duì)長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，就可以作為估值乘數(shù)的備選變量。Kamstra（2001）的研究成果為選取估值乘數(shù)指標(biāo)提供了理論上指導(dǎo)原則。
研究表明，特定的乘數(shù)適用于評(píng)估特定類型的企業(yè)，如對(duì)于工業(yè)企業(yè)應(yīng)使用市盈率，對(duì)于房地產(chǎn)公司和旅店業(yè)應(yīng)使用股價(jià)與現(xiàn)金收益比，對(duì)于金融企業(yè)，如銀行和保險(xiǎn)公司，應(yīng)使用股價(jià)與賬面價(jià)值比。那么對(duì)于礦業(yè)企業(yè)而言，什么樣的乘數(shù)最適合呢？
對(duì)于礦業(yè)企業(yè)來說，礦產(chǎn)資源的量和質(zhì)是公司盈利、發(fā)展和壯大的基礎(chǔ)，企業(yè)礦石儲(chǔ)量表和資產(chǎn)負(fù)債表的互動(dòng)是一切的基礎(chǔ)。
與下游制造類企業(yè)的評(píng)估方法不同，對(duì)資源開采企業(yè)的價(jià)值評(píng)估有其獨(dú)特性。由于資源型企業(yè)的自身特點(diǎn)，在經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的選取上，一般的價(jià)格/收益（P/E）、價(jià)格/凈資產(chǎn)（P/B）指標(biāo)不適合用來推斷目標(biāo)礦業(yè)企業(yè)的價(jià)值。
三、構(gòu)建礦業(yè)特色的乘數(shù)估值指標(biāo)，滿足礦業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的需要
以企業(yè)控制礦產(chǎn)資源的數(shù)量和價(jià)值所反映出來的企業(yè)價(jià)值作為對(duì)比分析依據(jù)，采用企業(yè)價(jià)值/資源量、企業(yè)價(jià)值/可采儲(chǔ)量?jī)r(jià)值等指標(biāo)進(jìn)行比較，因?yàn)檫@些指標(biāo)更直觀地反映了市場(chǎng)對(duì)礦產(chǎn)資源本身的評(píng)價(jià)，從而直接影響礦業(yè)企業(yè)價(jià)值。本文構(gòu)建了如下新的礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)用于評(píng)估礦業(yè)企業(yè)價(jià)值。
（一）市價(jià)/剩余可采儲(chǔ)量（P/R）
對(duì)于礦業(yè)企業(yè)而言，礦產(chǎn)資源占有量越多，生產(chǎn)能力和礦山服務(wù)年限越長(zhǎng)，其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力越強(qiáng)，公司價(jià)值就越大。
采用股票市值除以公司擁有的剩余可采儲(chǔ)量或每股市價(jià)除以每股剩余可采儲(chǔ)量作為乘數(shù)指標(biāo)，用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評(píng)估礦業(yè)公司的剩余可采儲(chǔ)量或每股剩余可采儲(chǔ)量，可相應(yīng)得到待評(píng)估礦業(yè)公司的市值或每股股價(jià)的相對(duì)價(jià)值。該乘數(shù)指標(biāo)適用于擁有相同種礦產(chǎn)資源的礦業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估。
（二）市價(jià)/剩余可采儲(chǔ)量經(jīng)濟(jì)價(jià)值（P/RV）
礦產(chǎn)資源種類較多，不同礦種的礦產(chǎn)品價(jià)格不同，因此，相同儲(chǔ)量的不同礦種其經(jīng)濟(jì)價(jià)值是不相同的。因此，剩余可采儲(chǔ)量在不同種類礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。
以剩余可采儲(chǔ)量乘以單位礦產(chǎn)品價(jià)格，得到以市價(jià)計(jì)算的礦產(chǎn)資源經(jīng)濟(jì)價(jià)值，再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RV乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評(píng)估礦業(yè)公司的剩余可采儲(chǔ)量經(jīng)濟(jì)價(jià)值，可相應(yīng)得到待評(píng)估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種間的比較。該值越高表明在資源稀缺的情況下，其內(nèi)在價(jià)值就越高。雖然這一方法不如通常的PE、PB等方法具有理論基礎(chǔ)的支持，但是從地租的角度卻反映出一個(gè)簡(jiǎn)單的道理：只要擁有土地，何必?fù)?dān)心它沒有產(chǎn)出。
（三）市價(jià)/剩余可采儲(chǔ)量利潤(rùn)（P/RP）
不同礦產(chǎn)資源的成礦條件、礦藏賦存條件、開采和冶煉加工技術(shù)不同，導(dǎo)致單位礦產(chǎn)品的開采成本不同，因此，相同經(jīng)濟(jì)價(jià)值的礦產(chǎn)資源其利潤(rùn)是不同的。因此，剩余可采儲(chǔ)量經(jīng)濟(jì)價(jià)值在不同礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。
以剩余可采儲(chǔ)量乘以單位礦產(chǎn)品利潤(rùn)，得到剩余可采儲(chǔ)量利潤(rùn)總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評(píng)估礦業(yè)公司的剩余可采儲(chǔ)量利潤(rùn)，可相應(yīng)得到待評(píng)估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了由于礦產(chǎn)品價(jià)格和開采冶煉成本不同的礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價(jià)值的比較。
（四）市價(jià)/礦業(yè)權(quán)價(jià)值（P/MR）
資源類上市公司財(cái)富的最大源泉在于其礦業(yè)權(quán)，資源類上市公司實(shí)際是一個(gè)將礦業(yè)權(quán)逐步變現(xiàn)的組織。礦業(yè)企業(yè)價(jià)值主要受其擁有礦業(yè)權(quán)價(jià)值的影響。
以每股礦業(yè)權(quán)價(jià)值除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/MR乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評(píng)估礦業(yè)公司的每股礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)價(jià)值，可相應(yīng)得到待評(píng)估礦業(yè)公司股票市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種的礦業(yè)企業(yè)之間的企業(yè)價(jià)值比較。
（五）市價(jià)/剩余服務(wù)年限利潤(rùn)（P/YP）
市盈率（P/E）乘數(shù)估值指標(biāo)僅僅考慮了當(dāng)期的公司盈利對(duì)股票價(jià)值的影響，并沒有考慮將來的盈利情況；而市價(jià)/剩余服務(wù)年限利潤(rùn)（P/YP）乘數(shù)估值指標(biāo)則將公司礦產(chǎn)資源剩余服務(wù)年限內(nèi)全部盈利納入估價(jià)考慮范圍。
以礦產(chǎn)資源剩余開采年限乘以每股盈利，得到剩余開采年限盈利總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/YP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評(píng)估礦業(yè)公司的剩余服務(wù)年限利潤(rùn)，可相應(yīng)得到待評(píng)估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了礦業(yè)企業(yè)與非礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價(jià)值的比較。
四、礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)的運(yùn)用案例
參考礦業(yè)企業(yè)資料：國(guó)內(nèi)一上市礦業(yè)公司某年末擁有剩余可采儲(chǔ)量18 722萬噸，總股本81 000萬股。按該公司當(dāng)年平均噸礦產(chǎn)品銷售價(jià)格194.42元計(jì)算的剩余可采儲(chǔ)量經(jīng)濟(jì)價(jià)值約為3 639 931萬元，每股剩余可采儲(chǔ)量經(jīng)濟(jì)價(jià)值約為45元，按該公司當(dāng)年噸礦產(chǎn)品利潤(rùn)27元計(jì)算的剩余可采儲(chǔ)量利潤(rùn)約為505 494萬元，每股剩余可采儲(chǔ)量利潤(rùn)為6.24元，當(dāng)年年末該公司股票收盤價(jià)為每股5.23元。
摘 要：根據(jù)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的勘探程度把礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量劃分為四類，通過對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制和信用增級(jí)機(jī)制進(jìn)行分析，選用從屬參與的信托模式實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。依據(jù)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量可信度的高低發(fā)行最優(yōu)、次優(yōu)和垃圾債券。通過特殊目的載體對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量可信度高的債券全部向投資者發(fā)行，對(duì)可信度低的采用余額包銷方式向投資者發(fā)行，并由此提出證券化融資效率評(píng)價(jià)的礦山建設(shè)和開發(fā)的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)模型及資產(chǎn)支持債券定價(jià)模型。
關(guān)鍵詞：礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量；資產(chǎn)證券化；特殊目的載體
Research on the Asset Securitization of Mineral Reserves
LUO Tianyong，RUAN Renhui
(Guizhou University of Finance and Economics, Guiyang, Guizhou 550004 China)
Abstract：
Mineral reserves are divided into 4 types according to exploration degree of mineral reserves. The paper analyzes risk isolation mechanism and credit enhancement mechanism of mineral reserves asset securitization. Subordinate trust model should be selected to achieve risk isolation. The optimal, superior and junk bonds are issued according to credibility of mineral reserves. The bonds with high credibility will be issued to investors through a special purpose vehicle, while those with low credibility to investors through surplus selling. Finally, the paper advances the economic evaluation model based on securitization financing efficiency evaluation, mineral construction and exploration, and assetbacked bonds pricing model.
Key words：
mineral reserves, asset securitization; special purpose vehicle (SPV)
礦產(chǎn)資源開發(fā)業(yè)在欠發(fā)達(dá)地區(qū)往往是主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，在經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中具有極其重要的作用。然而，礦產(chǎn)資源開發(fā)業(yè)又屬附加值較低的第一產(chǎn)業(yè)，如何提升欠發(fā)達(dá)地區(qū)的產(chǎn)業(yè)層次，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的跨越式發(fā)展是各級(jí)政府及學(xué)者們都較為關(guān)注的大問題。無疑，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化并進(jìn)行交易，是解決欠發(fā)達(dá)地區(qū)獲取外部資金以實(shí)現(xiàn)把潛在資源變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)和實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵手段。21世紀(jì)的世界資源開發(fā)局勢(shì)發(fā)生了巨大變化：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物質(zhì)財(cái)富的增加使能源和其他自然資源呈現(xiàn)超前消耗，礦產(chǎn)資源貿(mào)易格局由上世紀(jì)的買方市場(chǎng)已經(jīng)演變?yōu)橘u方市場(chǎng)（袁華江，2010）。然而礦產(chǎn)資源開發(fā)資金需求量大，且投資收益存在較大不確定性，風(fēng)險(xiǎn)較高。礦業(yè)企業(yè)擁有的主要資產(chǎn)是資源儲(chǔ)量，而資源儲(chǔ)量本身具有很高的價(jià)值及未來升值空間，在礦業(yè)企業(yè)自有資金極為有限的情況下，利用其資源儲(chǔ)量進(jìn)行資產(chǎn)證券化是拓寬融資渠道的有效選擇。趙峰（2004）研究指出，資產(chǎn)證券化融資不會(huì)導(dǎo)致所有權(quán)或者股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，不必?fù)?dān)心外資控股，對(duì)資源型項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)融資較其他融資方式為優(yōu)，因此，對(duì)于西部能源及礦產(chǎn)資源的開發(fā)，完全可以采取資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資。Charles E.Harrell，Sarah P. Hollinshead等部分學(xué)者主要從證券化資產(chǎn)選擇、未來現(xiàn)金流分析及投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)等幾方面對(duì)自然資源資產(chǎn)證券化做了開創(chuàng)性的研究工作，取得了一定的研究成果。但他們沒有對(duì)整個(gè)資產(chǎn)證券化融資過程中SPV模式選擇、融資工具選擇及融資效率評(píng)價(jià)等問題進(jìn)行較為系統(tǒng)的研究。國(guó)內(nèi)學(xué)者主要沿著礦業(yè)權(quán)證券化思路開展相關(guān)研究。然而，礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)和礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)既有聯(lián)系又有區(qū)別，聯(lián)系主要體現(xiàn)在價(jià)值量上，而區(qū)別主要體現(xiàn)在資產(chǎn)屬性上。本文試圖在總結(jié)歸納現(xiàn)有研究成果的基礎(chǔ)上，依據(jù)資產(chǎn)證券化原理，從資產(chǎn)的證券化特征、SPV模式選擇、融資工具選擇及融資效率評(píng)價(jià)等方面對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量等自然資源資產(chǎn)證券化進(jìn)行深入研究。
一、礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的資產(chǎn)屬性
《礦產(chǎn)資源法實(shí)施細(xì)則》第二條給出了礦產(chǎn)資源的具體定義：“礦產(chǎn)資源是指由地質(zhì)作用形成的，具有利用價(jià)值的，呈固態(tài)、液態(tài)、氣態(tài)的自然資源。”而礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量是指經(jīng)過礦產(chǎn)資源勘查和可行性評(píng)價(jià)工作所獲得的礦產(chǎn)資源蘊(yùn)藏量的總稱。按照中華人民共和國(guó)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《固體礦產(chǎn)資源/儲(chǔ)量分類》中的規(guī)定，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量是基礎(chǔ)儲(chǔ)量中的經(jīng)濟(jì)可采部分。由此可知，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量與礦產(chǎn)資源這兩個(gè)概念沒有本質(zhì)區(qū)別，只不過礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的價(jià)值更容易被確定。
根據(jù)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的定義，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量已經(jīng)達(dá)到了可開采的要求，而開采礦產(chǎn)資源，必須依法取得采礦權(quán)。由此可以看出，雖然礦山生產(chǎn)企業(yè)對(duì)礦產(chǎn)資源沒有所有權(quán)，但在采礦許可證的有效期內(nèi)，對(duì)許可證明確的礦區(qū)立體范圍內(nèi)的礦產(chǎn)資源可以依法支配，是礦山生產(chǎn)企業(yè)所控制的。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量是具有價(jià)值的，其價(jià)值可以通過礦床經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)以貨幣計(jì)量。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量作為礦山生產(chǎn)企業(yè)的勞動(dòng)對(duì)象，礦山生產(chǎn)企業(yè)可用其生產(chǎn)出有價(jià)值的礦產(chǎn)品，并通過市場(chǎng)交換而給礦山生產(chǎn)企業(yè)帶來收益，可見礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量具有資產(chǎn)的本質(zhì)屬性，屬國(guó)有資源資產(chǎn)。當(dāng)然，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量是以實(shí)物形態(tài)而存在，有一定的數(shù)量和質(zhì)量，是一種實(shí)物資產(chǎn)，而礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的“質(zhì)”可以從礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的分級(jí)中看出來。由此，我們可以給礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)下一個(gè)具體的定義：經(jīng)勘查和可行性評(píng)價(jià)后能被提取和利用、能以貨幣計(jì)量、能在開發(fā)后提供經(jīng)濟(jì)效益的屬國(guó)家所有的具有實(shí)物形態(tài)的地質(zhì)體。同樣，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)不僅具有資產(chǎn)的共性，而且具有一定的特性。既然礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量具有實(shí)物形態(tài)，則其必然是一種有形資產(chǎn)。而礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量是采礦權(quán)人（礦山生產(chǎn)企業(yè)）擁有或控制的最主要資產(chǎn)，因此礦山生產(chǎn)企業(yè)的主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)是礦山生產(chǎn)（采礦），直接作用于礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量這一有形資產(chǎn)，其各種勞動(dòng)全部凝結(jié)在了礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量上，因此將其視為固定資產(chǎn)更為合適。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量這種固定資產(chǎn)具有可耗竭性，這與其他固定資產(chǎn)的磨損不同。其他固定資產(chǎn)如機(jī)械設(shè)備雖然在參與生產(chǎn)的過程中被消耗一部分（主要表現(xiàn)在價(jià)值減損上），但它仍保留著原來的物質(zhì)形態(tài)，而礦山生產(chǎn)全過程一結(jié)束，礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量這一資產(chǎn)也就不復(fù)存在了。
礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)壽命長(zhǎng)，自然增值和貶值幅度大。具有使用價(jià)值和交換價(jià)值的礦產(chǎn)品又是礦山生產(chǎn)企業(yè)的唯一產(chǎn)品，其市場(chǎng)價(jià)格不僅受礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)價(jià)值的影響而且還受礦產(chǎn)品價(jià)格政策、政治環(huán)境等諸多因素的影響，價(jià)格波動(dòng)頻繁。不難得出，礦產(chǎn)品銷售收入應(yīng)是礦山生產(chǎn)企業(yè)的唯一資金來源，且只有等到進(jìn)入礦山生產(chǎn)期，礦產(chǎn)品生產(chǎn)出來并及時(shí)銷售之后才會(huì)產(chǎn)生。因此，礦產(chǎn)品銷售收入也應(yīng)是礦山生產(chǎn)企業(yè)還款的唯一來源，它的高低決定著礦山生產(chǎn)企業(yè)能否按時(shí)足額還款，能否取得應(yīng)有的收益。
礦產(chǎn)資源是國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的重要物質(zhì)基礎(chǔ)，它具有稀缺性、壟斷性等特點(diǎn)。隨著我國(guó)工業(yè)化、城市化進(jìn)程的不斷加快，對(duì)能源的需求必然呈上升趨勢(shì)。從這一點(diǎn)看，礦產(chǎn)資源必定能體現(xiàn)其價(jià)值，甚至可能在未來產(chǎn)生增值，而礦業(yè)企業(yè)可以用其生產(chǎn)出有價(jià)值的礦產(chǎn)品，并通過銷售礦產(chǎn)品得到銷售收入，這就是礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)所能產(chǎn)生的較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流。隨著我國(guó)礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)的建立和完善，礦產(chǎn)資源能夠以采礦權(quán)形式實(shí)現(xiàn)有償轉(zhuǎn)讓，這就使得礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)的使用權(quán)屬更加明確，其采礦權(quán)就是標(biāo)準(zhǔn)化的合同條款。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)本身就具有價(jià)值，如果用其作為抵押物，對(duì)其開發(fā)后必定能有效變現(xiàn)。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)的這些特征正是適合證券化的資產(chǎn)的典型特征。
二、發(fā)行礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)支持債券
準(zhǔn)確、完整的資產(chǎn)證券化的定義首先要明確其基礎(chǔ)性權(quán)利證券化的實(shí)質(zhì)，其次要說明其機(jī)制是通過轉(zhuǎn)換或者衍生方式實(shí)現(xiàn)創(chuàng)始人和其特定資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用增級(jí)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)特定資產(chǎn)的證券化（陳裘逸等，2003）。基礎(chǔ)性權(quán)利是礦業(yè)企業(yè)所控制的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)。資產(chǎn)證券化就是對(duì)礦業(yè)企業(yè)所控制的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)證券化，并不是將資產(chǎn)變成了證券，而是利用礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)創(chuàng)設(shè)出以其未來收益償付本息的證券。資產(chǎn)證券化機(jī)制是通過衍生方式即礦業(yè)企業(yè)以其所控制的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)作為基礎(chǔ)或者擔(dān)保，另行發(fā)行不超過資產(chǎn)凈值的派生證券，并以礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益償付該派生證券的方法。礦產(chǎn)資源資產(chǎn)進(jìn)行證券化之后，不僅能增級(jí)礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的流動(dòng)性，而且能為礦業(yè)企業(yè)融通大量資金用于礦山建設(shè)和開發(fā)。同時(shí)，相對(duì)于抵押貸款或其他普通貸款融資而言，因許多礦業(yè)企業(yè)所控制的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)價(jià)值巨大，因此，發(fā)行資產(chǎn)支持債券融資能夠帶來規(guī)模效益，降低融資成本。此外，發(fā)行資產(chǎn)支持債券融資與大多其他種類貸款融資不同之處還在于其信譽(yù)(90％的發(fā)行為AAA級(jí)水平)來自資產(chǎn)支持而非發(fā)行者的償付能力（高巒等，2009）。資產(chǎn)證券化的主要環(huán)節(jié)在于實(shí)現(xiàn)不同程度的風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用增級(jí)。
（一）風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制
資產(chǎn)證券化是將某部分特定的資產(chǎn)（即礦業(yè)企業(yè)所控制的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)）“剝離”出來，以實(shí)現(xiàn)和礦業(yè)企業(yè)整體信用的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
大多數(shù)學(xué)者都知道，在資產(chǎn)證券化過程中，真實(shí)出售是實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的一種方式，其目的是使原權(quán)利所有者將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表以外，并使自己不再受基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)和投資者追索權(quán)的影響。但是，真實(shí)出售模式也是有成本的，且證券化資產(chǎn)的剩余索取權(quán)通常被限制或消滅（彭冰，2001）。然而，礦產(chǎn)資源資產(chǎn)不計(jì)入企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表（劉保順等，2009），只是在資產(chǎn)負(fù)債表的注釋中進(jìn)行說明，從而表明礦產(chǎn)資源資產(chǎn)證券化已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了會(huì)計(jì)上的表外處理。并且，礦業(yè)開發(fā)本身就具有高風(fēng)險(xiǎn)性，礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行礦業(yè)開發(fā)的目的就是想獲得高收益，因此，礦業(yè)企業(yè)絕不會(huì)舍棄證券化資產(chǎn)的剩余索取權(quán)。也就是說，本文所進(jìn)行的資產(chǎn)證券化似乎不適合采用真實(shí)出售方式來達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的。同時(shí)，陳裘逸等（2003）研究指出真實(shí)出售不等于資產(chǎn)證券化，其只是資產(chǎn)證券化過程中實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的一種方式，而從制度功能看，從屬參與模式具有自身優(yōu)勢(shì)，真實(shí)出售不應(yīng)該是資產(chǎn)證券化的唯一模式。因礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的特殊性，本文借鑒美國(guó)銀行作為創(chuàng)始人進(jìn)行證券化所采用的從屬參與模式。也就是在不轉(zhuǎn)移礦業(yè)企業(yè)所控制的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)未來收益權(quán)的情況下而發(fā)生的原權(quán)利所有者（即礦業(yè)企業(yè)）和第三者（即投資者）之間的契約，是原權(quán)利所有者將從未來收益權(quán)得到的現(xiàn)金流經(jīng)濟(jì)利益向第三者支付的契約。資產(chǎn)也不必從創(chuàng)始人轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體（SPV），在我國(guó)現(xiàn)行法律環(huán)境下，可以由信托投資公司擔(dān)任，由SPV先行以礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)作為基礎(chǔ)或者擔(dān)保發(fā)行資產(chǎn)支持債券，獲取債券發(fā)行收入，扣除發(fā)行相關(guān)費(fèi)用之后再轉(zhuǎn)交給礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行礦山建設(shè)和開發(fā)。此時(shí)，礦業(yè)企業(yè)對(duì)未來收益權(quán)仍然保有所有權(quán)，不構(gòu)成真實(shí)出售。但從屬參與模式對(duì)礦業(yè)企業(yè)所要證券化的資產(chǎn)設(shè)定有擔(dān)保權(quán)益，在礦業(yè)企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，具有以證券化資產(chǎn)為限的優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利，從這一點(diǎn)可以看出，從屬參與也能在法律上實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，但破產(chǎn)隔離的效果可能沒有真實(shí)出售模式好。在這種模式下，證券化資產(chǎn)的所有權(quán)并未發(fā)生轉(zhuǎn)移，發(fā)起人（礦業(yè)企業(yè)）轉(zhuǎn)移的是證券化資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期現(xiàn)金流。
（二）信用增級(jí)機(jī)制
在沒有實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)真實(shí)出售的情況下，對(duì)礦產(chǎn)資源資產(chǎn)支持債券進(jìn)行信用增級(jí)就顯得尤為重要。從研究資產(chǎn)證券化的有關(guān)文獻(xiàn)中可知，信用增級(jí)可采用外部信用增級(jí)和內(nèi)部信用增級(jí)兩種方式。與其他債券一樣，資產(chǎn)支持債券是根據(jù)本金和利息的支付能力確定信用等級(jí)。對(duì)于礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)這種實(shí)物資產(chǎn)而言，債券本金和利息的支付能力主要取決于礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量等級(jí)的可信程度。
1.內(nèi)部信用增級(jí)。上文依據(jù)不同儲(chǔ)量類型的總體可信程度把礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的16種類型劃分為四類，即第一類、第二類、第三類和第四類。其中，第一類的可信度最高，其余三類的可信度逐次降低。因此，依據(jù)不同儲(chǔ)量類型的可信度水平對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)支持債券設(shè)計(jì)。具體設(shè)計(jì)如下（所有資產(chǎn)支持債券的利率均采用固定利率，且依同期國(guó)債利率上浮一定比率）：
第一類以其作為發(fā)行基礎(chǔ)發(fā)行最優(yōu)債券（用A債券表示），且全部對(duì)外公開發(fā)行，其債券利率最低。
第二類以其作為發(fā)行基礎(chǔ)發(fā)行次優(yōu)債券（用B債券表示），且采用高級(jí)/次級(jí)參與結(jié)構(gòu)（下文將進(jìn)行詳細(xì)介紹），優(yōu)先部分全部對(duì)外公開發(fā)行，次級(jí)部分由礦業(yè)企業(yè)自行擁有，其債券利率應(yīng)稍微高于最優(yōu)債券。
第三類以其作為發(fā)行基礎(chǔ)發(fā)行垃圾債券（用Z債券表示），且采用高級(jí)/次級(jí)參與結(jié)構(gòu)，優(yōu)先部分全部對(duì)外公開發(fā)行，次級(jí)部分由礦業(yè)企業(yè)自行擁有，其債券利率應(yīng)高于次優(yōu)債券。此類儲(chǔ)量是處于邊際經(jīng)濟(jì)的，即開采這部分礦產(chǎn)資源，其內(nèi)部收益率在生產(chǎn)期內(nèi)年均大于0，小于行業(yè)內(nèi)部基準(zhǔn)收益率。這就增加了開采這部分礦產(chǎn)資源獲取收益的不確定性，加大了風(fēng)險(xiǎn)，必然促使投資者要求更高的利率作為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。當(dāng)然，隨著開采這部分儲(chǔ)量的技術(shù)條件或其他外部條件的改善，其內(nèi)部收益率可能大于行業(yè)內(nèi)部基準(zhǔn)收益率，也就是說，可能會(huì)給礦業(yè)企業(yè)帶來超額收益。
第四類暫時(shí)不適宜進(jìn)行資產(chǎn)證券化，只有等到其可信度水平提高到一般水平以上（含）時(shí)才可能對(duì)其進(jìn)行證券化。
不同類型礦產(chǎn)資源資產(chǎn)發(fā)行不同等級(jí)的債券就屬內(nèi)部信用增級(jí)，這種內(nèi)部信用增級(jí)可能比其他增級(jí)方式更有效。另外，對(duì)于第二類和第三類采用高級(jí)/次級(jí)參與結(jié)構(gòu)也是一種比較有效的內(nèi)部增級(jí)手段。除此之外，還有超額抵押、剩余賬戶等內(nèi)部信用增級(jí)方式。但是，目前我國(guó)《擔(dān)保法》對(duì)采用超額抵押進(jìn)行信用增級(jí)有著較大的制約。我國(guó)《破產(chǎn)法》也規(guī)定，在企業(yè)進(jìn)人破產(chǎn)清算時(shí)，企業(yè)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)用以向債權(quán)人償債，已經(jīng)抵押的財(cái)產(chǎn)不作為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，但超額抵押部分仍舊屬于破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，進(jìn)人清算財(cái)產(chǎn)之列參加清算，因此在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)就不能起到內(nèi)部信用提高的作用。若要通過建立剩余賬戶進(jìn)行內(nèi)部信用增級(jí)，就需要在發(fā)起時(shí)建立剩余賬戶，但礦山基建期是沒有資金流入的，只有等到證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流扣除了礦山基建期累計(jì)的本金和利息及當(dāng)年的本金和利息支付、服務(wù)費(fèi)以及預(yù)期損失之后有超額剩余時(shí)才會(huì)有部分資金（即超額剩余的一定比例）流入該賬戶。一般來說，一旦有資金流入該賬戶，以后每年都會(huì)有持續(xù)的資金流入。剩余賬戶里面的資金一是為了彌補(bǔ)預(yù)期之外的損失，二是在出現(xiàn)資產(chǎn)池現(xiàn)金流減少或者損失增加等表明風(fēng)險(xiǎn)增大的情況時(shí)，用來為風(fēng)險(xiǎn)增大后的證券提供信用增級(jí)。
2.外部信用增級(jí)。考慮到我國(guó)現(xiàn)行的法律環(huán)境，采用保證擔(dān)保和保證保險(xiǎn)方式進(jìn)行外部信用增級(jí)是不存在法律障礙的。我國(guó)1995年的《擔(dān)保法》對(duì)保證擔(dān)保作了明確規(guī)定，因此，在資產(chǎn)證券化過程中采用此種方式進(jìn)行信用增級(jí)不存在法律障礙。同時(shí)，我國(guó)在《財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)合同條例》中對(duì)保證保險(xiǎn)作了規(guī)定，因此，在資產(chǎn)證券化過程中采用此種方式進(jìn)行信用增級(jí)也不存在法律障礙。
上面列舉了多種信用增級(jí)工具，但是無論采用哪種增級(jí)工具或是其組合，都會(huì)增加證券發(fā)行的成本，因此需要在融資成本約束下具體選擇增級(jí)工具，以使增級(jí)成本最小化。
（三）資產(chǎn)支持債券的償付安排
某礦業(yè)企業(yè)可能控制著上文所列舉的四種不同類型的礦產(chǎn)資源資產(chǎn)，但依據(jù)不同類型資產(chǎn)所發(fā)行的資產(chǎn)支持債券之間的償付安排互不影響，即A債券、B債券、Z債券的本金和利息的償付是相互獨(dú)立的。
對(duì)于B債券、Z債券還采用了優(yōu)先／次級(jí)參與結(jié)構(gòu)。優(yōu)先／次級(jí)參與結(jié)構(gòu)的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)將證券分為兩部分（以B債券為例進(jìn)行說明）：Bp債券和Bs債券。其中Bp債券是高級(jí)債券（相對(duì)于Bs債券而言），對(duì)證券化資產(chǎn)的現(xiàn)金流有優(yōu)先受償權(quán)，即其本金和利息具有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利；Bs債券擁有次級(jí)權(quán)利，即其本金和利息的償付處于Bp債券之后，當(dāng)然其利息率應(yīng)高于Bp債券。只有當(dāng)Bp債券持有人在完全支付的情況下，Bs債券才可能被支付。
（四）礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化參與主體
礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化過程涉及八個(gè)功能主體，它們分別承擔(dān)不同的功能。如圖1：
1.發(fā)起人的角色由礦業(yè)企業(yè)擔(dān)當(dāng)，其是被證券化資產(chǎn)的所有者和融資者。其職能是選擇擬證券化的資產(chǎn)，并進(jìn)行捆綁組合（有必要時(shí)進(jìn)行），然后將其委托給SPV。
2.SPV（準(zhǔn)確來說應(yīng)該是特殊目的信托，即SPT）的主要作用是使礦業(yè)企業(yè)的證券化資產(chǎn)與礦業(yè)企業(yè)自身實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。當(dāng)然，SPV也要充當(dāng)證券發(fā)行人的角色。本文所選擇的SPV與礦業(yè)企業(yè)的關(guān)系其實(shí)是一種信托關(guān)系，利用從屬參與模式來達(dá)到破產(chǎn)隔離效果。礦業(yè)企業(yè)作為發(fā)起人將證券化資產(chǎn)委托給SPV，成立信托關(guān)系，由SPV對(duì)證券化資產(chǎn)實(shí)施單獨(dú)記賬、單獨(dú)管理，并以自己的名義充當(dāng)證券發(fā)行人，委托承銷商對(duì)外發(fā)行代表對(duì)證券化資產(chǎn)享有權(quán)利的資產(chǎn)支持債券。SPV以該證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流（未來礦產(chǎn)品的銷售收入）支付資產(chǎn)支持債券的本息，SPV將所獲資金支付給投資者。
3.資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)（圖1中未列出）主要負(fù)責(zé)對(duì)礦產(chǎn)資源資產(chǎn)證券化之前所需要證券化的資產(chǎn)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估及證券化之后的持續(xù)評(píng)估。其目的是為發(fā)行資產(chǎn)支持債券提供價(jià)值參考依據(jù)。然而，目前我國(guó)依然缺乏實(shí)力雄厚、極具權(quán)威的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。
4.信用增級(jí)機(jī)構(gòu)的參與能為資產(chǎn)支持債券提供額外的信用增級(jí)，這是債券能否獲得較高發(fā)行評(píng)級(jí)的重要因素。在信用增級(jí)的支持下，證券發(fā)行人可以在市場(chǎng)上獲得更高的信用等級(jí)，從而獲得低成本融資的收益。
5.信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)利用其較好的市場(chǎng)信譽(yù)、高水平的評(píng)級(jí)技術(shù)和規(guī)范的市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制，對(duì)資產(chǎn)支持債券進(jìn)行公平和公正的評(píng)級(jí)。對(duì)債券進(jìn)行合理評(píng)級(jí)的主要好處是有利于形成合理的證券價(jià)格，有利于普通投資者的利益得到保護(hù)。目前，由于我國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不夠健全和信用評(píng)級(jí)制度不夠規(guī)范，從而導(dǎo)致信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的債券評(píng)級(jí)的可信度較差，因此可以先借助國(guó)際上比較權(quán)威的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（如穆迪，S&P，F(xiàn)itch等）對(duì)資產(chǎn)支持債券進(jìn)行評(píng)級(jí)。
6.證券承銷商由大型的證券公司擔(dān)任。其承銷可采用包銷和代銷兩種方式。實(shí)際上，SPV可以擔(dān)任自己的承銷商，由它自己直接發(fā)行證券給投資者，因?yàn)闆]有任何規(guī)定或條例禁止公司擔(dān)任自己的承銷商。但是，承銷證券是一項(xiàng)很專業(yè)的工作，知識(shí)含量很高，因此本文對(duì)SPV所要發(fā)行的可信度低的債券仍然委托實(shí)力雄厚的、專業(yè)的、信譽(yù)良好的證券公司以余額包銷的方式承銷，借助其良好的信譽(yù)和廣泛推銷渠道來確保發(fā)行的成功。
7.第三方存管機(jī)構(gòu)一般由實(shí)力雄厚的商業(yè)銀行擔(dān)任。這也是商業(yè)銀行的一項(xiàng)重要業(yè)務(wù)。一旦某家商業(yè)銀行被確定為第三方存管機(jī)構(gòu)，這家商業(yè)銀行就會(huì)要求客戶（這里指證券投資者）開立存款賬戶，其也就會(huì)按照法律、法規(guī)的要求，負(fù)責(zé)客戶資金的存取與資金交收，證券交易操作保持不變。該業(yè)務(wù)遵循的是“券商管證券，銀行管資金”的原則，有利于保護(hù)投資者的利益。
8.證券投資者（包括個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者）充當(dāng)受益人的角色，通過投資資產(chǎn)支持債券而擁有對(duì)發(fā)行人的債權(quán)，可在將來收回本金并獲得利息。對(duì)于礦業(yè)這種特殊的行業(yè)，其礦業(yè)開發(fā)周期長(zhǎng)、所需資金規(guī)模大，而個(gè)人投資者終究財(cái)力有限，因此礦業(yè)開發(fā)仍需借助資金雄厚的機(jī)構(gòu)投資者的資金才能順利進(jìn)行。依國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，資產(chǎn)支持債券大部分也是被機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買。機(jī)構(gòu)投資者最大的優(yōu)勢(shì)是規(guī)模投資、專家理財(cái)，通過投資于多種證券，實(shí)現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的最佳組合。然而，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者較少，且進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)存在諸多障礙。
三、證券化融資效率評(píng)價(jià)模型
通過對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化過程中所涉及的重要因素的分析，可構(gòu)建評(píng)價(jià)證券化融資效率的礦山建設(shè)和開發(fā)的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)模型及資產(chǎn)支持債券定價(jià)模型。
（一）證券化融資效率參數(shù)
1.礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量
礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量是決定生產(chǎn)規(guī)模的重要依據(jù)。假設(shè)某礦業(yè)企業(yè)控制著可信度不同的四種類型礦產(chǎn)資源資產(chǎn)，占礦山企業(yè)所控制的全部?jī)?chǔ)量的比重分別為q1、q2、q3、q4。因第四類儲(chǔ)量暫時(shí)不適宜進(jìn)行資產(chǎn)證券化，在此規(guī)定對(duì)第四類儲(chǔ)量暫不進(jìn)行開采。
2.礦山服務(wù)年限或生產(chǎn)期（n）
大部分礦山的服務(wù)年限均達(dá)到20年或30年。
3.固定資產(chǎn)投資（J）和基建期（p）
固定資產(chǎn)投資主要用于建設(shè)場(chǎng)地的準(zhǔn)備、主要生產(chǎn)設(shè)施、輔生產(chǎn)設(shè)備和礦山生產(chǎn)外部條件的建設(shè)，包括建設(shè)場(chǎng)地的開拓、平整和排水的費(fèi)用，原有建筑的拆遷和重建費(fèi)用，以及破壞環(huán)境的賠償，包括采礦基建、采準(zhǔn)工程的費(fèi)用，露采的初期剝離費(fèi)用，選廠廠房和通往選廠的運(yùn)輸線的建設(shè)費(fèi)用，生產(chǎn)設(shè)備裝卸設(shè)施、堆礦場(chǎng)和倉庫的建設(shè)費(fèi)用；包括排水、通風(fēng)、安全技術(shù)、工業(yè)衛(wèi)生、機(jī)修車間和生活服務(wù)設(shè)施的建設(shè)費(fèi)用；包括礦山的鐵路、公路、車輛和電話、供電工程（專用電站、輸電線、配電所等）、供排水工程等費(fèi)用。
按分項(xiàng)工程累加法計(jì)算固定資產(chǎn)投資總額：根據(jù)礦山建設(shè)的全部圖紙、工程和設(shè)備清單及重要工作量，計(jì)算單項(xiàng)工程和設(shè)備項(xiàng)目的直接費(fèi)用，各種間接費(fèi)用，以及不可預(yù)見費(fèi)用等，然后累計(jì)求和。
基建期是指礦山企業(yè)進(jìn)行礦山基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的時(shí)期或固定資產(chǎn)投資期，一般為3～5年，并設(shè)基建期各期固定資產(chǎn)投資分別為J0，J1，……，Jp－2，Jp－1，各期投資額依礦山建設(shè)方案而定。
4.債券發(fā)行收入（Y）
債券發(fā)行收入是指SPT以礦產(chǎn)資源資產(chǎn)的未來收益權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)支持債券而獲得的收入。債券發(fā)行收入應(yīng)由三個(gè)部分構(gòu)成，即以第一類儲(chǔ)量資產(chǎn)的未來收益權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行最優(yōu)債券所獲得的收入（YA）、以第二類儲(chǔ)量資產(chǎn)的未來收益權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行次優(yōu)債券所獲得的收入（YB）及以第三類儲(chǔ)量資產(chǎn)的未來收益權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行垃圾債券所獲得的收入（YZ），即Y=YA+YB+YZ。同時(shí)，規(guī)定各期的債券發(fā)行均采取對(duì)應(yīng)基建期上期期初發(fā)行，即可設(shè)各期債券發(fā)行收入為Y0，Y1，……，Yp－2，Yp－1。
5.債券發(fā)行凈收入（NY）
債券發(fā)行凈收入等于債券發(fā)行收入減去債券發(fā)行費(fèi)用。就本文所要進(jìn)行的礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化來說，債券發(fā)行費(fèi)用主要包括SPT實(shí)施資產(chǎn)證券化所需的報(bào)酬和債券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)和服務(wù)機(jī)構(gòu)的費(fèi)用。若設(shè)債券發(fā)行費(fèi)用占債券發(fā)行收入的比例系數(shù)為δ（視發(fā)行規(guī)模等因素確定大小），則NY=Y－δY=(1－δ)Y。同時(shí)，設(shè)各期債券發(fā)行凈收入分別為NY0，NY1，……，NYp－2，NYp－1，并且各期債券發(fā)行凈收入應(yīng)能完全保證對(duì)應(yīng)的下期投資，即NY0≥J1，NY1≥J2，……，NYp－2≥Jp－1，NYp－1≥Jp。
6.年生產(chǎn)成本（C）
礦山生產(chǎn)成本是指礦山企業(yè)為生產(chǎn)和銷售礦產(chǎn)品而支付的一切費(fèi)用。它包括已耗費(fèi)的生產(chǎn)資料的價(jià)值，如原材料及輔助材料、燃料、動(dòng)力費(fèi)，工資及附加費(fèi)，固定資產(chǎn)折舊費(fèi)，銷售礦產(chǎn)品的開支，如保管費(fèi)、運(yùn)輸費(fèi)、銷售費(fèi)等。礦山生產(chǎn)成本也可采用分項(xiàng)成本累加法進(jìn)行估算。
7.年礦產(chǎn)品銷售收入（R）
假設(shè)礦產(chǎn)品銷售價(jià)款當(dāng)年結(jié)清，則年礦產(chǎn)品銷售收入（R）=礦產(chǎn)品價(jià)格（P）×年銷量（Q）。
8.年稅金（T）
主要包括城建稅、所得稅、資源稅及教育費(fèi)附加。
9.債券利率（i）和貼現(xiàn)率（r）
本文中，資產(chǎn)支持債券的利率均采用固定利率，且依同期國(guó)債利率上浮一定比率，但不能高于礦業(yè)開發(fā)項(xiàng)目的平均收益率。
貼現(xiàn)率的確定取決于投資的社會(huì)平均利潤(rùn)，而資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）是在結(jié)構(gòu)融資中被廣泛接受和使用的一種確定貼現(xiàn)率的方法。
根據(jù)CAPM模型，某礦山開發(fā)項(xiàng)目的投資收益率可表示為：
rj=rf+風(fēng)險(xiǎn)收益率=rf+bj(rm－rf) （1）
式中：rj――在給定風(fēng)險(xiǎn)水平b（根據(jù)類似礦山開發(fā)項(xiàng)目的有關(guān)資料來確定）條件下礦山開發(fā)項(xiàng)目j的合理預(yù)期投資收益率，也即項(xiàng)目j帶有風(fēng)險(xiǎn)校正系數(shù)的貼現(xiàn)率（風(fēng)險(xiǎn)校正貼現(xiàn)率）；
rf――無風(fēng)險(xiǎn)投資收益率，一般以本國(guó)同期國(guó)債收益率表示；
bj――項(xiàng)目j的風(fēng)險(xiǎn)校正系數(shù)，代表項(xiàng)目對(duì)資本市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)變化的敏感程度；
rm――資本市場(chǎng)的均衡投資收益率。
10.年本息和（I）
債券利息的支付方式采用本息合一方式，即通過債券到期后的一次還本付息而支付利息。本文假定各期債券還本期限（m）均相同，且m=p+2，即礦山投產(chǎn)一年后依次對(duì)各期債券進(jìn)行償付，償付期依次為p+1，p+2，……，2p，2p+1，則可設(shè)進(jìn)入償還期之后每年的本息和分別為Ip+1，Ip+2，……，I2p，I2p+1。
（二）礦山開發(fā)的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)模型
根據(jù)上述對(duì)影響模型的重要參數(shù)的分析，并以基建開始時(shí)為貼現(xiàn)的基準(zhǔn)時(shí)間，則可建立礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行礦山建設(shè)和開發(fā)的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)模型（NPV為凈現(xiàn)值）：
NPV=∑2p+1t=p+1(Rt－Ct－Tt－It)(1+rj)－t+∑n+pt=2p+2(Rt－Ct－Tt)(1+rj)－t－∑p－1t=0Jt(1+rj)－t－X （2）
式中：X――礦山企業(yè)為獲取相應(yīng)礦山的采礦權(quán)所投的資金；且n≥2p+1，對(duì)于大部分礦業(yè)企業(yè)這個(gè)條件容易滿足。
1.凈現(xiàn)值準(zhǔn)則
若NPV>0，則說明現(xiàn)時(shí)運(yùn)用礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行礦山建設(shè)和開發(fā)是有利可圖的，至少可以獲得rj%的平均收益。
若NPV
若NPV=0，則說明此時(shí)的rj即為下文提到的內(nèi)部收益率IRR。
2.內(nèi)部收益率準(zhǔn)則
內(nèi)部收益率（記為IRR）是指運(yùn)用礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行礦業(yè)項(xiàng)目開發(fā)的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零時(shí)的貼現(xiàn)率。運(yùn)用礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行礦山開發(fā)的現(xiàn)金流量圖如下（其中，Ep+1=Cp+1+Tp+1+Ip+1，……，E2p+1=C2p+1+T2p+1+I2p+1，E2p+2=C2p+2+T2p+2，……，En+p=Cn+p+Tn+p）：
顯然，內(nèi)部收益率滿足如下公式：
NPV=∑2p+1t=p+1(Rt－Ct－Tt－It)(1+IRR)－t+∑n+pt=2p+2(Rt－Ct－Tt)(1+IRR)－t－∑p－1t=0Jt(1+IRR)－t－X=0 （3）
在其他參數(shù)已知的情況下，內(nèi)部收益率可以通過內(nèi)插法求出。
假定礦業(yè)行業(yè)內(nèi)部基準(zhǔn)收益率為IRR礦，則評(píng)價(jià)原則為：
若IRR>IRR礦，則說明現(xiàn)時(shí)運(yùn)用礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行礦山建設(shè)和開發(fā)的經(jīng)濟(jì)效益較好，是可取的。
若IRR≤IRR礦，則說明現(xiàn)時(shí)運(yùn)用礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行礦山建設(shè)和開發(fā)的經(jīng)濟(jì)效益不好，是不可取的。
顯然，在實(shí)踐操作中，還要對(duì)運(yùn)用礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行的礦山建設(shè)和開發(fā)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，通常采用敏感性分析方法。
（三）資產(chǎn)支持債券定價(jià)模型
考慮到我國(guó)在資產(chǎn)證券化方面的實(shí)際情況，選用國(guó)外較早出現(xiàn)的靜態(tài)現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法來建立資產(chǎn)支持債券定價(jià)模型：
P=∑mt=1CFt(1+y)－t （4）
式中：P――債券的價(jià)格；
CFt――未來t期的現(xiàn)金流，包括本金的償還及利息的支付；
y――投資者期望的收益率；
m――債券的還本期限。
定價(jià)方法：根據(jù)上述內(nèi)部收益率方法計(jì)算出內(nèi)部收益率IRR，并將內(nèi)部收益率IRR作為投資者期望的收益率代入資產(chǎn)支持債券定價(jià)模型，從而計(jì)算出債券發(fā)行的價(jià)格。一旦得到了債券的發(fā)行價(jià)格，則可以根據(jù)每期所需的投資量確定上期債券的發(fā)行量。
四、結(jié)論
依據(jù)《固體礦產(chǎn)地質(zhì)勘查規(guī)范總則》給出的不同儲(chǔ)量類型的勘探程度，設(shè)計(jì)了可信度指標(biāo)，并按不同儲(chǔ)量類型的可信度把16種儲(chǔ)量類型劃分為四類。同時(shí)，通過對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制和信用增級(jí)機(jī)制進(jìn)行分析，選用從屬參與的信托模式實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，并依據(jù)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量可信度的高低依次發(fā)行最優(yōu)、次優(yōu)和垃圾債券，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí)。通過特殊目的載體對(duì)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量可信度高的債券全部向投資者發(fā)行，對(duì)可信度低的采用余額包銷方式向投資者發(fā)行。最后，提出了評(píng)價(jià)證券化融資效率的礦山建設(shè)和開發(fā)的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)模型及資產(chǎn)支持債券定價(jià)模型。
根據(jù)目前我國(guó)開展礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化融資的制約因素的分析得出：1.政府應(yīng)給予適當(dāng)支持，對(duì)有關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行補(bǔ)充或完善，構(gòu)建有利于礦產(chǎn)資源等資源資產(chǎn)證券化的制度環(huán)境；2.加強(qiáng)證券化立法，督促有關(guān)部委盡快出臺(tái)《資產(chǎn)證券化法》，并列入規(guī)范礦產(chǎn)資源等資源資產(chǎn)證券化的條款；3.重點(diǎn)培育實(shí)力雄厚、規(guī)范的、更具獨(dú)立性的、權(quán)威的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；4.大力發(fā)展包括儲(chǔ)蓄基金、保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金在內(nèi)的多種類型的機(jī)構(gòu)投資者。與此同時(shí)，國(guó)家應(yīng)采取適當(dāng)措施掃除機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入資產(chǎn)支持債券市場(chǎng)的障礙；5.建立功能完備的監(jiān)管體系，確保礦產(chǎn)資源等資源資產(chǎn)證券化的有序進(jìn)行。礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量資產(chǎn)證券化可解決欠發(fā)達(dá)地區(qū)，特別是礦產(chǎn)資源豐富地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資金需求問題，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。
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收稿日期：2012-03-16
受到山東萊州發(fā)現(xiàn)特大金礦的消息刺激，此前高位盤整的兩黃金股今日再度逆市爆發(fā)，山東黃金和中金黃金雙雙大幅上漲，當(dāng)前山東黃金封于漲停，突破150元大關(guān)，報(bào)156.44元，中金黃金突破120元大關(guān)，報(bào)128元，大漲8.75%，盤中亦一度漲停。
中金黃金(600489)公告，公司控股股東中國(guó)黃金集團(tuán)公司擬用于認(rèn)購(gòu)公司2007年非公開發(fā)行股份相關(guān)資產(chǎn)的評(píng)估結(jié)果及認(rèn)購(gòu)方案已獲國(guó)資部門批復(fù)。根據(jù)批復(fù)，對(duì)黃金集團(tuán)擬用于認(rèn)購(gòu)本次非公開發(fā)行部分股票的非現(xiàn)金資產(chǎn)評(píng)估值進(jìn)行了調(diào)整，由205978.66萬元調(diào)整到198568.80萬元，可認(rèn)購(gòu)股份數(shù)相應(yīng)由61929843股調(diào)整為59701986股。黃金集團(tuán)對(duì)上述最終資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果予以確認(rèn)，并同意將相應(yīng)議案在公司2007年第二次臨時(shí)股東大會(huì)上審議。
提高黃金儲(chǔ)量
中金黃金股份有限公司成立于2000年6月23日，是經(jīng)國(guó)家經(jīng)貿(mào)委批準(zhǔn)，由中國(guó)黃金集團(tuán)公司（原中國(guó)黃金總公司）作為主發(fā)起人，中信國(guó)安集團(tuán)公司（受讓中信國(guó)安黃金有限責(zé)任公司股權(quán)）、河南豫光金鉛集團(tuán)有限責(zé)任公司、自治區(qū)礦業(yè)開發(fā)總公司、山東萊州黃金（集團(tuán)）有限公司、天津天保控股有限公司和天津市寶銀號(hào)貴金屬有限公司共七家發(fā)起人共同發(fā)起設(shè)立的股份公司。主發(fā)起人中國(guó)黃金集團(tuán)公司將其所屬的陜西東桐峪金礦、河北峪耳崖金礦、河南中原黃金冶煉廠的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債和擁有的山西大同黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司40%的股權(quán)以及部分現(xiàn)金投入到本公司,其他六家發(fā)起人均以現(xiàn)金投入。
公司作為唯一一家央字頭的黃金生產(chǎn)企業(yè)，近年來在行業(yè)景氣提升的大背景下，穩(wěn)步發(fā)展，收入、利潤(rùn)連年提升。
2007 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.71億元，同比增長(zhǎng)16.83%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2.87億元，同比增長(zhǎng)20.35%；凈利潤(rùn)1.23億元，每股收益為0.43元，同比分別增長(zhǎng)20.51%；凈資產(chǎn)收益率13.78%，同比增加1.6個(gè)百分點(diǎn)。
從生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況分析，公司2007年上半年礦產(chǎn)金產(chǎn)量比去年同期減少13.26%，，主要原因一為礦石品位的降低，二為部分礦山因技術(shù)改造而處礦量減少。而中原冶煉廠和潼關(guān)中金冶煉有限責(zé)任公司處理能力較上年分別增加100噸/日和50噸/日，產(chǎn)量提高、利潤(rùn)增加明顯。
中金黃金作為一家以貴金屬生產(chǎn)為主的資源類企業(yè)，10%左右的礦石自給率在行業(yè)內(nèi)明顯偏低。近年來采選行業(yè)隨金屬價(jià)格的上漲利潤(rùn)成倍增長(zhǎng)，而冶煉行業(yè)的加工費(fèi)用相對(duì)固定、增幅不大。企業(yè)對(duì)于資源的掌控偏少將嚴(yán)重影響企業(yè)的發(fā)展速度與抵抗系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。公司已注意到了這方面的的問題，近期一系列資產(chǎn)運(yùn)作方案將未來增加公司的礦石儲(chǔ)量。
為了長(zhǎng)期解決中金黃金的資源儲(chǔ)量問題、解決中金黃金與集團(tuán)公司之間的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，公司將實(shí)施定向增發(fā)。增發(fā)方案為，總發(fā)行股數(shù)不超過1.3億股，中金集團(tuán)以其持有的陜西太白黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司77.2%的股權(quán)、內(nèi)蒙古包頭鑫達(dá)黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司82%的股權(quán)，河南金源黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司51%的股權(quán)、湖北雞籠山黃金礦業(yè)有限公司55%的股權(quán)、廣西鳳山天承黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司100%的股權(quán)和擁有的全資企業(yè)遼寧五龍金礦、遼寧黃金公司、中國(guó)黃金集團(tuán)二道溝金礦、黑龍江烏拉嘎金礦100%的權(quán)益作價(jià)認(rèn)購(gòu)發(fā)行人本次發(fā)行的部分股份，比例將不低于45%。現(xiàn)時(shí)有效的發(fā)行價(jià)格為33.26元/股。
此次發(fā)行結(jié)束后，中金黃金的黃金資源量及儲(chǔ)量從目前的約73噸增長(zhǎng)到約203噸，礦產(chǎn)金年產(chǎn)量從4.8噸增長(zhǎng)到11.86噸，公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力得到加強(qiáng)。另外，集團(tuán)公司與上市公司還簽屬框架協(xié)議，在此次增發(fā)完成后24個(gè)月之內(nèi)分批將其它黃金資產(chǎn)注入到上市公司中去，預(yù)計(jì)遠(yuǎn)景儲(chǔ)量將達(dá)到300噸以上。
根據(jù)公司2006年年報(bào)黃金儲(chǔ)量為58.69噸，銅儲(chǔ)量20萬噸，擁有礦權(quán)面積339.14平方公里，2007年上半年礦產(chǎn)金生產(chǎn)2178.06千克，新增黃金儲(chǔ)量4噸，則目前礦山的黃金儲(chǔ)量為60.512噸。
長(zhǎng)期景氣運(yùn)行
按照準(zhǔn)確的劃分，黃金屬于貴金屬，在全球范圍內(nèi)，產(chǎn)量和使用量都非常小，無法與有色金屬這些大宗品種進(jìn)行類比，所以關(guān)聯(lián)度并不大。近期國(guó)際原油價(jià)格不斷上漲，黃金價(jià)也水漲船高。
按照兩家上市公司大股東后續(xù)可能注入的資產(chǎn)來核算，目前兩家上市公司的總市值已經(jīng)與黃金儲(chǔ)量的總市值相當(dāng)，甚至于中金黃金的股票總市值已經(jīng)超過了黃金儲(chǔ)備的總市值。目前來說，股價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)了很不理性的表現(xiàn)，所以出現(xiàn)調(diào)整也很正常。
廣發(fā)證券股份有限公司昆明東風(fēng)西路證券營(yíng)業(yè)部總經(jīng)理助理王梓帆表示：“雖說盛世古董亂世金，但現(xiàn)在黃金價(jià)格在上漲，主要原因是美元的貶值和全球通貨膨脹逐步加劇所產(chǎn)生的必然結(jié)果，另外，各個(gè)國(guó)家的央行對(duì)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)在進(jìn)行調(diào)整，以及對(duì)沖基金在黃金期貨中的炒作同樣加劇了黃金的上漲速度。但不能將黃金投資與股票投資做簡(jiǎn)單的類比，兩者之間沒有必然聯(lián)系。”
全球金礦每年黃金出產(chǎn)總量?jī)H在2500噸左右。南非、美國(guó)等黃金生產(chǎn)大國(guó)的黃金產(chǎn)量每年卻在不斷的下降，特別是南非近年產(chǎn)量下降速度比較快。亞洲地區(qū)的黃金總產(chǎn)量近年雖有上升，但比照南非、美國(guó)的下降速度仍不及。中國(guó)2006年黃金產(chǎn)量為240噸，今年上半年產(chǎn)量增長(zhǎng)比照同期約上升7%左右，預(yù)計(jì)2007年中國(guó)黃金生產(chǎn)能力提高8.3%，使黃金產(chǎn)量達(dá)到260噸，很有可能超過美國(guó)成為世界第二大黃金生產(chǎn)國(guó)。
“需求方面，金飾制造、電子工業(yè)用金、金條囤積三項(xiàng)分別占總消費(fèi)的76.6%、7.69%、7.37%。近年來亞洲地區(qū)黃金消費(fèi)的上升也有增無減，加之俄羅斯、中國(guó)等國(guó)家央行的增持，也促成黃金行業(yè)的繼續(xù)長(zhǎng)期景氣。以中國(guó)為例根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)2006年7月的數(shù)據(jù)，中國(guó)的黃金儲(chǔ)備為600噸，占外匯與黃金總儲(chǔ)備的1.3%，而美國(guó)同期的儲(chǔ)備為8133.5噸黃金，可見中國(guó)外匯、黃金儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)的調(diào)整有很大的空間，而且是一個(gè)長(zhǎng)期的任務(wù)。”
另外，開采成本的上升、全球性的通貨膨脹、美元的繼續(xù)貶值趨勢(shì)、國(guó)際地緣政治的矛盾與沖突等因素都將在未來繼續(xù)推高國(guó)際黃金價(jià)格。在未來三年看高國(guó)際黃金價(jià)格至800美元/盎司。
