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這與其半年前的增發預案中的發行價相比，已經跌去四成。
去年9月初，招商地產曾拋出了一套定向增發方案，增發價格為26.92元/股，融資總額約65億元。但這份增發預案后，招商地產的股價就一直“跌跌不休”，目前股價較增發價格出現嚴重倒掛，增發前景不容樂觀。
然而今年銀根緊縮依舊，對于“高周轉”房企來說，如何尋錢成為招商地產的燃眉之急。
股價與增發價倒掛
2013年 9月17日，停牌一月有余的招商地產公告稱，公司擬非公開發行1.8億股，購買大股東招商局蛇口工業區持有的海上世界住宅一期以及與其配套的女媧廣場土地使用權和文化藝術中心土地使用權，發行價26.92元/股，土地總價值達48.65億元；同時公司將為此非公開增發募集16.22億元的配套資金，發行底價為24.23元/股，主要用于補充流動資金。此次定增的融資總額約65億元。
公告當日，招商地產以跌停收場。目前招商地產股價較增發價格已下跌近四成。
市場環境的變化讓招商地產措手不及，招商地產于2013年11月12日公告稱，將延期報送發行股份購買資產并募集配套資金暨關聯交易的申請文件。
目前，公司關于增發的最新消息還是去年11月份的公告。
當時招商地產表示，“公司于 2013 年 11 月 28 日收到中國證券監督管理委員會下發的 131566 號《中國證監會行政許可申請受理通知書》”，此后再無消息。
相對股價的“跌跌不休”，銷售遇冷更是令招商地產如坐針氈。進入2014年，招商地產的銷售狀況讓其增發顯得遙遙無期。
招商地產日前公告稱，2014年2月，公司實現簽約銷售面積12.43萬平方米，環比減少64%；簽約銷售金額17.55億元，環比減少59%；同比則分別增長4.96%、8.22%。
融資渠道受阻
進入2014年，招商地產加速擴充深圳以外二三線城市的土地儲備，同時堅決執行“快建設、快去化、快入市”的“三快”銷售策略的戰略方向。
招商地產今年1月份瘋狂拿地，其當月在廣州、武漢、哈爾濱等六城市斥資83.2億元拿下了近300萬平方米的土地。而整個2013年，招商地產拿地的建筑面積不過590萬平方米，總地價234億元，今年1月，招商地產的拿地金額已超過去年總額的30%。
近年來，招商地產保持高增長的拿地節奏，平均增幅高達45%，按此增長速度，招商地產今年新增土地面積將超過800萬平方米，拿地金額將達350億元，剔除1月份已花去的83.2億元，今年仍將有270億元的拿地資金需求。
如何拓展融資渠道支撐招商地產的發展戰略，成為當前公司面臨的一大難題。
房地產企業融資方式主要包括銀行貸款、再融資以及房地產信托等。
就銀行貸款方面而言，隨著銀行對于房地產業風險擔憂的加劇，開發商從銀行能拿到的貸款越來越少，難度也將越來越大。根據銀監會2013年上半年公布的數據顯示，在新增房地產貸款中，房地產開發貸款占24.55%，同比下降12個百分點。
再融資方面，目前已公布增發方案的31家A股房企中，僅海印股份再融資方案獲批。與此同時，上述房企中已有22家房企跌破預期中的定增發行價。
在上述房企的增發方案中，大部分方案的進度僅是獲得了股東大會通過，要想最終得到證監會的核準，還需經過國土資源部審查等多種程序。
與此同時，目前大多數房企的增發價格都已出現倒掛，這必然會增加未來增發審核的難度。
近年來，隨著調控的深入，信托產品逐漸成為房企融資的主渠道之一。不過，這一渠道同樣不容樂觀。今年2月新成立的固定收益類信托中，房地產平均募集金額大幅銳減，當月有51款房地產信托產品成立，較1月下滑了近1/3；平均募集規模也從1月份的2億元銳減至0.94億元。
融資渠道不再暢通，招商地產的加速擴張卻急需巨額資金輸血。2013年三季度末，招商地產的資產負債率已高達73%，如何尋求資金成為招商地產管理層必須面對的難題。
押注三四線城市風險加劇
馬年伊始，杭州樓市的降價引發了市場對全國樓市價格下跌的猜想。
3月13日，統計局2014年1月～2月全國房地產開發和銷售情況，今年前兩個月商品房銷售面積1.05億平方米，同比下降0.1%；商品房銷售額7090億元，下降3.7%。
雖然樓市的成交量和成交額均在下跌，但土地出讓價格卻依舊堅挺。
2014年2月11日，國土資源部的《2013年國土資源有關統計數據》顯示，住宅類地價為5033元/平方米，同比增幅最大，達9.0%。
德勤也曾于2014年1月底研究報告表示，“受政策環境收緊和經濟增長回落的影響，房地產企業開始進入盈利能力下降周期，近60%的內地房地產上市企業在2012年出現凈利潤率下滑的局面。”
從目前地產股的走勢來看，似乎也反映出未來相對悲觀的預期，經過前期反彈后，地產股又步入了一個緩慢跌勢。不過，由于整個房地產板塊的PE仍處2008年以來的低位，板塊整體風險較小，已有券商給予行業“推薦”的投資評級。業內人士指出，周轉快、業績鎖定的公司，如招商地產（000024）、保利地產（600048）和萬科（000002）等值得投資者關注。
調控政策仍將延續
時至年底，中央對房地產的宏觀調控政策絲毫沒有放松的跡象，而房地產的頹勢仍在繼續。而對于宏觀調控政策未來會否放松、房價走勢等議題也成為本次地產年會上專家熱議的話題。
中國企業家協會執行副會長、中房集團理事長孟曉蘇認為，最近釋放出兩個非常重要的信號：一是總理在圣彼得堡表示，中國下調房價是國家堅定的政策，調節后的房價將使民眾能夠接受，也使房地產業健康有序發展；二是對于房地產的一系列調控措施，絕不可有絲毫動搖，目標是要使房價回歸到合理的價位。這表明當前房地產調控政策不會放松。
摩根大通中國投資銀行董事總經理、主席龔方雄也表示，“即使宏觀政策放松，針對房地產的政策也不會放松?？赡芊潘傻暮暧^政策主要指信貸政策；不會放松的房地產政策，主要指限購、限價等行政調控手段?！敝性瘓F主席黎明楷認為，未來一年，政府有可能出于經濟環境差而放松銀根，但目前正在執行的限購政策，一年之內不會取消。
與會的專家們一致呼吁與會開發商要做過冬的準備、做好打持久戰的準備。同時，專家們也認為，此輪房地產調控不會像2008年那么深，大幅度大范圍的房價下跌也不太可能出現。
行業龍頭值得關注
在行業低迷的大背景下，地產股二級市場上的表現已經提前有所反映，房地產板塊的持續調整已超過兩年，有關數據顯示，截止2011年11月11日收盤，板塊歷史PE為17.35倍，仍處于2008年以來的低位。
國泰君安證券分析師孫建平認為，雖然行業基本面還將繼續調整，但這將有利于釋放過高的政策面壓力，是未來市場趨于正常化的重要前提；而目前產業資本，即地產公司大股東增持的情況也開始愈加明顯，一方面代表估值遠低于公司本身的價值；另一方面也將持續提振市場信心。地產股的機會將愈來愈近，而且2012年地產股的機會將明顯大于2011年。
記者也注意到，近期部分券商的報告中幾乎沒有看空地產股的，最為悲觀的中金公司給予地產股的投資策略也是“建議防御性為主標配地產股”，而國都證券則給予了行業“推薦-A”的評級。
關鍵字:商業房地產;投資風險;防范策略
一、商業房地產概述
(一)商業房地產概念
房地產按其用途可劃分為住宅房地產、工業房地產和商業房地產等,顧名思義,商業房地產主要用于商業經營,包括各種零售、批發、休閑、餐飲、娛樂等經營用途。商業地產的形式多樣,主要包括批發市場、購物中心、專業市場、品牌店、酒店旅館、娛樂性商業地產和住宅的底層商鋪等。工業園區一般不劃為商業房地產。
(二)商業房地產在我國的發展
我國的商業房地產是伴隨著整個房地產行業的迅速發展而逐漸發展起來的,1998年以前由于國家政策、市場環境等因素,商業房地產發展較為緩慢,較為有代表性的商業房地產建設項目有廣州天河城、北京新世紀中心、東方廣場。在1990年以后,特別是進入21世紀以來,隨著改革開放的深入發展和市場經濟體制的不斷完善,商業房地產進入迅速發展的時期,突出表現在商業房地產竣工面積的持續的快速增長。
但在商業房地產迅速發展的同時,其投資風險不斷顯現并成為房地產企業生存和發展的主要威脅。我國商業房地產的經營管理尚處于發展的初級階段,開發模式以“分割出售、售后包租”為主,建設完成就將分割后的鋪面產權全部出售或部分出售,但有關統計數據顯示,商業房地產的銷售面積僅占到竣工面積的50—60%,待銷售房產大量空置,造成了商業房地產空置率的居高不下,這就導致了房地產開發企業利潤無法實現甚至成本也難以彌補,形成巨大的投資風險。
二、商業房地產投資風險類別
(一)政治風險
1.政策風險
政策風險是由于國家政策的為預期的變化給商業房地產的開發造成經濟利益的損失。房地產業作為一國最主要的固定資產投資,與國家的宏觀經濟政策聯系緊密,國家會通過與房地產有關的政策的調整以調節宏觀經濟的運行,這些政策包括產業政策、土地政策以及稅收政策等。例如,在產業政策方面,近年來國家陸續出臺政策鼓勵和支持經濟適用房和廉租房的建設,這勢必會改變房地產業內部結構的變化,大量的資金會投向國家政策扶持的經濟適用房和廉租房的建設,在一定程度上影響商業房地產的發展。
2.城市規劃風險
由于我國城市規劃尚不完善以及某些地方政府為追求政績、打造形象工程等原因,近年來國內一些城市出現商業房地產規劃布局不合理、局部過熱的現象。據統計,截止到目前,全國縣級以上城市商業街存量已超過3000條,地、縣級城市的部分新建商業街顯性空置率達到15%,隱性空置率超過20%。另一方面,商業房地產的建設和運營周期長,在這期間的城市規劃的變動會導致項目的徹底破產,大部分的建設成本收不回來,很多項目只能前功盡棄。
(二)經濟風險
1.市場供求風險
商業房地產的市場供求風險是由市場供給與需求的失衡所帶來的風險。主要表現為以下兩個方面,一是商業房地產的供給過多,供過于求導致房地產的大量空置。其主要原因是隨著近幾年我國房地產業的迅速發展,利益的驅動使得社會上大量的資金投向房地產業,商業房地產的建設規模迅速增加,并且超過了社會經濟發展水平以及居民的消費水平。另一方面,已建成的商業房地產項目不能滿足市場的要求,市場的結構性矛盾突出。表現為已建成的商業房地產項目在區位、規模、結構等方面與商家的需求不一致,不能滿足商家的經營的要求,造成這一風險的原因在于開發商沒有實現進行完善的商業規劃,不是根據市場的需求進行項目的開發,而是非理性的先開發后招商,這必然會造成市場的結構性矛盾突出,嚴重的市場供求風險直接導致房地產企業的經濟損失。
2.融資風險
商業房地產的融資風險主要是利率風險,即由于銀行貸款利率的變化給房地產企業帶來的風險。由于我國目前資本市場發展尚不完善以及受傳統的投資觀念的影響,房地產企業運用股票、債券等直接融資方式受到限制,只能大量的向銀行貸款。據統計,在我國的房地產企業中,大多數企業對銀行信貸的依賴在70%-80%左右,對于商業房地產項目,其項目資金的回收期比住宅房地產要長,因此受利率變化的影響更大。利率作為國家調節宏觀經濟的重要指標,2001年至2008年國家對五年以上貸款利率調整過18次之多(如圖一),僅2007年就上調利率6次,上調總幅度在10%以上,這對于貸款數量巨大的產企業來說,會大大增加其融資成本。
(三)開發商自身經營能力風險
商業房地產業跨越房地產業和商業經營兩個領域,不僅在后期的經營管理中要進行有效的商業經營管理,在前期的建設開發階段也要做好充分的商業規劃并進行有效的招商活動。而我國大多數商業房地產企業都是以經營住宅房地產為其主要業務,缺乏商業運營管理的人才及經驗,套用住宅房地產的開發模式,沒有進行有效的商業規劃及招商活動,待項目建成后直接出售產權或者進行招租。產權的出售固然可以迅速的回籠資金,但現金流就此中斷,不符合商業房地產建設的初衷及實現企業受益的最大化;由于商業運營的經驗不足,商業房地產的出租中管理混亂,容易激發與商戶之間的矛盾,嚴重影響企業的利益。
三、商業房地產投資風險防范策略
(一)按照國家政策及城市總體規劃,規避政治風險
房地產企業應當時刻關注國家的宏觀政策的變化,包括產業政策、土地政策以及稅收政策等,并且要依據政策規定合理的調整經營業務的內容、經營方式、區位選擇。例如利用在城市高新區建設商業房地產稅收優惠的政策調整企業建設項目的區位,以獲得稅收優惠。
如上所述,城市規劃風險對企業的影響巨大,因此房地產企業在新項目開工前既要符合城市發展規劃,要依據城市發展規劃確定商業地產項目的選址、定位、規模、檔次,又要做好充分的市場調查,對項目所處地域的人流、競爭狀況、周邊商業環境、交通狀況等進行綜合的調查研究,如果調研結果顯示此次城市規劃并不合理,企業開發商業房地產項目無利可圖,就不要盲目的遵循城市的規劃,應轉向其他城市或地區以合理的規避城市規劃風險。
(二)加強市場供求風險及融資風險的控制
1.根據市場需求量,規避市場供求風險
針對產生商業房地產市場供求風險的兩個原因,要做好以下兩個方面。第一,根據市場的需求量,合理安排建設規模以及種類,因為商業房地產的建設和運營時間長,所以以上的安排要在充分調查和合理預測的基礎上具有前瞻性。例如,由于國家政策的調整,未來幾年經濟適用房和廉租房會大量建設,必然形成對商業房地產的沖擊,因此就要適當的減少商業房地產的建設,以規避供過于求的風險。另一方面,一個商業房地產項目成功與否的關鍵在于后期的商業管理運營的效果,而后期的商業管理運營的效果如何又取決于項目開發前是否有一個完善的商業策劃。只有對項目選址、業態定位、項目設計進行精心的商業策劃,根據商戶的業態、區位的需求進行建設,后期的管理運營才能順暢的進行,商戶才能實現其預期的經濟利益,既避免與商戶之間發生矛盾,又從房產的升值中獲得更大的利潤。
2.開拓融資渠道,防范融資風險
要防范融資風險中利率變化給企業帶來的成本的增加,一方面可以通過固定利率貸款鎖定項目成本,但解決問題的根本在于大力開拓融資渠道,提高自有資金比例,增強企業抗風險能力。要完善企業的治理結構,爭取上市融資或者通過發行企業債券進行融資,也可以引進外資,擴大外資在企業總資本中的比例,通過以上措施減少對銀行貸款的依賴程度,既能有效的防范貸款利率風險,又能通過上市或引進外資等改善企業的管理水平,學習國外房地產企業的先進經驗,促進企業的長遠發展
(三)加強商業房地產的管理運營,防范開發商自身經營能力風險
商業房地產的開發與其他類別房地產的最大不同在于項目完工后的管理運營階段,因為項目成本的彌補、利潤的獲得都是在這一階段實現,所以管理運營階段就成為商業房地產開發中至關重要的階段,對國內眾多商業房地產項目進行研究可以發現,大多數開發項目的失敗源于商業管理運營的缺失或不成熟。商業地產開發中,要防范開發商自身經營能力風險可考慮如下策略。
1.樹立房地產商業管理運營的觀念
商業房地產建筑工程的完工是進行商業運營管理的基礎而不是整個項目的結束,商業房地產的增值靠的是后期商業管理運營而不是僅僅的產權出售獲利,因此,國內的房地產企業應當改變套用住宅房地產的經營模式,樹立房地產商業管理運營的觀念,在項目完工后通過有效地商業管理運營存進房地產項目的不斷升值。
2.增加人才儲備,完善管理運營
商業房地產的管理運營涉及房地產開發和商業運營兩個領域,因此需要具備這兩個領域專業知識及實踐經驗的人才進行項目的合理商業規劃和招商活動。房地產企業可以與高校聯合,按照企業對管理人員的素質要求設計培養計劃,培養企業所需要的人才。
3.統一經營主題,建立商業品牌
一個商業房地產項目中會有各種不同的業態,現代商業房地產管理運營的精髓就是要把松散的經營單位和多樣的業態統一為一種經營主題,最終建立一個被消費者認同的商業品牌。根據各地區消費水平、消費結構、消費環境和項目經營規模,通過對項目中商戶進行統一招商和物業管理,實現項目經營的精準定位,發揮整合優勢,以避免商鋪之間的定位參差不齊、難以統一形象的弊端。在經營主題統一的情況下,通過引進主力店和品牌店,在主力店和品牌店的影響和帶動效應下,逐步樹立項目的商業品牌。
參考文獻:
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[3]楊福濤.商業房地產投資風險評價及規避研究[D].西北農林科技大學,2008
政策的目標與軌跡
遏制房價的過陜上漲，促進房地產行業平穩健康發展，促進民生改善和經濟發展，加大保障性住房建設，保證居民住有所居，使更多居民能夠買得起房，租得起房。政府已經在多個場合明確了這個調控目標，而且這一目標是延續的。
中信證券房地產行業分析師陳聰認為，政策的目標并不是房價再次大起大落，而是房地產價格漲幅逐步回歸理性，房地產行業軟著陸。政策的目標也不是限制房地產行業發展，而是解決房地產行業發展過程中的結構性問題。我們從來沒有見過一個被限制的產業，國家需要刺激其產量的。終歸，房地產行業是一個有利于國計民生，需要持續健康發展的行業。
在政策的軌跡上，陳聰認為未來政府會堅定執行政策，而不是再一次政策大動蕩、大轉向，不會放松，不會大幅加碼。而政策出臺也以一次性強力政策，隨之以強力執行為主，避免出現2007年政策反復加碼，市場預期波折的情況。因為政府已經看到了預期紊亂之害，看到了政策反復加碼(而不是一次性出臺)的副作用，也看到了政策大轉向的副作用。主要是將使得購房人等待下一個政策出臺，從而累積過量的自住需求，一朝釋放，房價容易大幅上漲。同時開發企業也會對未來預期不清，觸發價格暴漲暴跌。真正的自住需求往往不能夠在暴漲暴跌中獲得自己需要的房產，暴漲暴跌反而催生了市場投機的風氣。
本輪調控的一個重要特點就是繼續收緊開發企業的資金鏈，給開發企業“抽去杠桿”包括土地款支付更加嚴格，預收款的監管，收緊房地產信托產品等。陳聰認為，對于一些一二線城市的開發企業來說，最大的經營性現金流出不在于施工，而在于買地。因此這種去杠桿化不會極大影響這些企業的資金。
因此，資金鏈狀況的演變主要仍取決于開發商的主觀意識。在不虛耗現金流的行業共識之下，當前收緊資金鏈的行為不會危害行業的生存。然而這樣的政策意義卻很大，因為它將直接決定了價格和銷量的走勢。如果沒有收緊資金鏈的政策，開發企業不會如此重視銷售段現金回流。在壓抑需求的信貸政策前，如果開發企業提價，恐怕未來的業績水平也難有保證。
8月11～13日，萬科三日累計漲幅11％，帶領行業指數繼續上漲6.5％。各大地產開發商上半年銷售業績，讓市場看到了兩點：1、旺盛的需求仍然存在；2、市場對降價的預期并不十分悲觀。這些先于市場降價，降幅幅度10～15％，就基本可以完成快速銷售。短期來看，中小戶型占比較高的萬科，在產品周轉、資金回籠上，拔得頭籌。瑞銀證券認為，萬科具有一如既往的良好執行能力，房地產調控政策出臺后的5～7月，萬科的銷售面積甚至較去年同期提高了6.9％。由于采取了“以活躍成交為目的”的主推90平方米以下戶型的推盤策略，萬科的銷售金額和面積在A股上市房企中排名居首。
低估值成主要吸引力
公募基金一度“避之不及”的地產股近日展開超跌反彈，在部分基金經理看來，房地產調控政策松動預期成為該板塊反彈契機。值得注意的是，不少基金公司再度將地產股放回投研團隊的“股票池”，部分基金公司已對地產股進行選擇性“回補”。
東莞證券統計數據稱，8月9～13日，房地產板塊資金流人多達430.44億元，凈流入54.65億元。或許這個凈流人的數字看起來并不是很大，但是在當周成交量大幅萎縮的謹慎態勢中，該數據依舊讓房地產板塊表現不俗。
8月16日，房地產板塊再度流入資金90.71億元，凈流人13.90億元。17日房地產板塊的資金凈流人現象繼續上演。統計數據顯示，當日房地產板塊資金流人高達108.36億元，而當日流出資金只有7873億元，凈流人資金達到約29.62億元。
值得注意的是，如果說上述資金流向監測更多地表明是市場游資甚至私募對于房地產的態度轉變，近期公募基金對于房地產板塊似乎也已經改變了之前的悲觀態度。數據目前已經披露中報的房地產上市公司前十大股東名單發現，公募基金的身影顯著增加。僅以中國寶安為例，中報顯示華夏系三只基金共計持股8377.18萬股，另外還有4只基金位列其中。
雖然市場反彈以來地產股的走勢一直被各種調控的利空消息所壓制，廣發證券認為，房地產行業估值底部已經形成，未來板塊的整體趨勢將是向上的。中投證券房地產行業分析師李少明指出，2009年9月開始新增的大量投資將在從2010年9、10月份集中釋放供應，樓市“價跌量增”成定局。預計8月之后，隨著大量供應量的上升，主要城市房價將出現明顯的下降，板塊的投資機會將由“價值修復”向“價值提升”轉變。在2010年年底前調控政策不會放松，行業的調整在向有利于行業龍頭及優勢公司持續獲得更多競爭優勢前行，并將給它們帶來持續增長的動力。
李少明看好在本輪行業調整中持續獲得競爭優勢的萬科、招商地產、億城、保利、首開、金融街、濱江、環球、冠城等等公司，更看好重新納入增長通道的萬科，價值嚴重低估的億城、招商地產和泛海等等公司。正所謂資金從來不會盲目追逐。在資金持續凈流入以及公募基金態度的悄然轉變背后，房地產板塊目前處于歷史低位的估值水平或許才是這一切背后的原因所在。
據統計，截至2010年8月12日，44家機構對萬科的2010年每股收益的預測均值為0.63元，凈利潤預計比上年增長30％。以萬科8月18日8.79元的收盤價計算，萬科2010年的預期市盈率約為14倍。22家機構對2010年保利地產每股收益的預測值為1.05元，凈利潤預測增幅36％。以8月18日保利地產收盤價13.16元計算，2010年預期市盈率為12.6倍。光太證券認為，剔除預收款的真實資產負債率指標，保利地產的財務安全，性與萬科接近。招商地產由于有招商銀行和招商局集團從信貸到土地的鼎力相助，似乎更被市場看好。據統計，26家機構對招商地產的2叭。年每股收益的平均預測值為1.26元，以8月18日20.65的收盤價計算，招商地產的2010年預期市盈率為16，相比萬科和保利地產有點偏高。
上市房企的業績歷來是投資者關注的焦點。截至3月19日，滬深兩市共有32家上市房地產公司披露了2011年年報。經年的房地產調控，諸多房地產企業顯現出疲態，他們到底有著怎樣的困境與生存之憂？又如何謀求生存與發展？且看上市房企2011年年報如何解讀。
32家上市房企負債增千億
32家上市房企中，雖然七成左右企業年報報喜，但依然難掩地產行業的低迷；多數開發商存貨周轉率下降明顯，手中庫存量飆升；同時，銷售低迷已影響其資金鏈，部分房企負債率上升，現金流迅速下降。
據數據統計顯示，截止2011年年末，上述滬深兩市已2011年年報的32家房地產企業負債總額為4818.4億元，而2010年這32家房企的負債總額為3706.52億元，總負債較去年同期增加1111.88億元，其負債總額增幅達到30%。
除此之外，上述數據還顯示，6家房企負債增長幅度超過40%，其中負債增幅最高的是多倫股份，增長率達到86.7%；12家資產負債率超過或接近70%，其中資產負債率最高的是高新發展，達到96%。
對此，上海易居房地產研究院副院長楊紅旭表示，某些指標已經暴露出行業面臨的潛在問題。例如，2012年面臨信托到期兌付的有30家上市房地產企業。從統計數據來看，2012年將到期的項目達61個，到期規模為318億元，占總共到期資金數額的86.9%。
由此可見，房企2011年面臨的資金壓力增大。同時，2012年，房企面臨的不只是進一步增大的資金壓力，還有陡增的庫存壓力。
楊紅旭認為，上市房企負債不斷攀升的因素很多，市場低迷，銷售疲軟，庫存壓力陡增是房企負債和資金壓力上升的主要原因。除此之外，資金回籠不及時，需要投資項目較多也是導致上述現象的重要原因。
值得注意的是，由于銷售遇阻，已年報的房企中有66%的企業出現存貨周轉率下降，存貨量大幅上升。龍頭房企萬科的負債總額達到了2283.76億元，占上述32家房企負債總額的47%，其資產負債率也由此前的74.69%上升至77.10%。遠洋地產的負債總值由2010年末的596億元上升到2011年末的715億元。
平安證券房地產分析師李曉東則認為，房企負債率走高是正?，F象，因為這一行業預收賬款高。不過，也有資深分析師表示，過高的資產負債率意味著該企業債務負擔嚴重，資金鏈壓力大，財務風險大。
也正因為負債率走高，房企紛紛采取了“慎拿地、緩開工”的應對策略。萬科、龍湖年報均顯示，2012年的新開工計劃有所調低。業內人士指出，在樓市調控不放松的基調之下，降價促銷、消化庫存將是房企今年的主要任務。
大房企依然斬獲頗豐
據不完全統計，公布業績快報的房企中，有七成的業績仍實現同比增長。而傳統房地產四強“招保萬金”的業績報告更是受到各方矚目。
萬科去年實現凈利潤96.2億元，同比增長32.2%；招商地產2011年實現營業總收入151.11億元，同比增長9.64%；遠洋地產，去年實現營業額198.97億元，同比增長45%；保利地產實現凈利潤65.14億元，同比上漲32%；中海地產實現凈利潤126.7億元港元，同比增長66.6%；龍湖地產，營業額較上年增長59.6%，歸屬于股東的溢利較上年增長53.2%。
面對調控的艱難市場，大房企為何依舊發展勢頭迅猛？快速銷售還是“最大法寶”。
龍湖年報顯示，“堅定執行年初既定策略，積極銷售、謹慎投資和嚴格現金管理，并憑借良好的品牌和質量，在下行市場中實現了出色的現金流和盈利平衡。”2011年，龍湖地產合同銷售額為382.7億元，為歷史最高。萬科的產品結構依然延續了以中小戶型普通商品房為主的特征，所銷售的住宅中，144平方米以下戶型占比達到88%。
另外，除大型房企能及時轉頭，適應新的市場外，房產公司銷售收入入賬帶有一定的滯后性也不無關系。據萬科年報顯示，萬科2011年年報的結算資源大部分為2010年底的已售未結資源以及2011年上半年所銷售項目，當時市場價格尚未出現明顯調整，雖然此后的市場繼續調整導致銷售困難增加和利潤率小幅度下降，但并不明顯。
從萬科、中海、招商的年報看，2012年各大房企的項目擴張速度有所放緩，計劃新開工面積，計劃竣工面積大體與2011年總體保持平衡，甚至略有減少。
受嚴厲地產調控影響，部分中小房企業績更現大跌?！?011年公司業績不進反退是毋庸置疑的，主要原因是北京等地高端項目沒有按期取得預售許可證，錯過了銷售節點”。億城股份相關人士表示。億城股份2011年營業收入為21.56億元，凈利潤為3.62億元，分別同比下降29.86%和33.7%。
地產開發投資增幅回落
年報數據顯示，隨著此輪房地產調控政策的持續加碼，2011年萬科、招商、金地等龍頭房企的產品結構、營銷策略已經開始轉變。在招商地產的年報中，如此表述：新項目注意根據市場情況調整和優化產品結構，均衡高、中、低產品的配比，增強市場應對能力。
實際上，大型房企早就做出了反應，保利、招商、恒大等近期積極領銜降價，全面打折。其中，最為典型的是綠城，春節后一直致力于產品銷售，甚至連其董事長宋衛平也自稱有銷售任務量，歡迎大家找他買房。除此之外，更多的房企忙于“找錢”。近期，首開、中海、龍湖、雅居樂、合景泰富等開發商頻繁通過信托、發行優先票據等各種方式融資。
楊紅旭表示，開發商忙于銷售和融資償債，投資熱情明顯降溫，尤其是購地規模持續下滑。除此之外，華業地產的高管也曾透露，排除特殊情況，華業地產2012年將不會在北京拿地。更值得一提的是，據華遠地產已公布的2011年年報顯示，2012年，公司用于房地產開發計劃直接投資總額為46億元。比照2011年，其計劃投資總額縮水了14億元，縮水比例達到了23%。
通過對品牌房企新項目開發模式的統計，我們發現合作開發已然成為主流，通過股權合作的房地產基金模式有助于企業進一步擴大市場份額，在殘酷的行業競爭中脫穎而出。雖然房地產已過高速增長的“黃金時代”，但是作為國民經濟發展的支柱產業，行業的投資價值仍然巨大。站在“白銀時代”的風口，品牌房企正積極在物業、金融、娛樂等領域尋求轉型突破。下面，我們以萬科、保利、招商、金地為切入點進行分析，以此探知房地產行業的發展趨勢及未來機會。
銷售火爆 投資聚焦核心城市
受益于房地產市場的持續火爆，萬科、保利、招商及金地四家上市房企在本輪行業回暖中獲得靚麗表現。從銷售面積和銷售金額來看，2016年1-4月四家上市房企均實現高速增長，增速從高到低依次為金地、保利、招商、萬科。其中，規模較小的金地集團，2016年前四個月累計銷售面積187.9萬平方米，同比增長118%，實現銷售金額275.2億元，同比增長高達176%；而行業龍頭萬科A表現也可圈可點，累計銷售面積809.9萬平方米，同比增長49%，累計銷售金額1108.9億元，同比增長73%。
從土地購置方面來看，2016年1-4月四家房企新增土地數量的排名依次是萬科、保利、招商及金地。其中萬科48個新增項目中有43個在二線城市，比例接近90%；保利地產新增的24個項目中有21個來自二三線城市，占比87.5%。相對于這兩大房企龍頭，招商蛇口和金地集團的拿地策略則要謹慎很多。其中招商蛇口在可開發資源多的優勢下平滑、精細拿地，繼續聚焦主流一二線城市，合理補充庫存。而金地集團則更為低調，至今僅獲得杭州、武漢兩塊土地項目，公司拿地節奏的放緩，一方面與近期土地市場溢價率過高有關，另一方面則是可售項目資源較為充足。
基金模式搶市場 多元化謀轉型
從項目開發模式來看，2016年前4個月萬科新增的48個項目中，19個擁有項目100%權益，其余均為股權合作開發，占比高達60.4%。另一房企巨頭保利地產新增的24個項目中也有13個是合作開發，比例也超過50%?？梢钥闯?，通過股權合作的基金模式已經成為房企操作主流。
從投資的角度分析，該模式有以下幾點優勢：1.凈資產規模的降低帶來凈利潤率和權益乘數的雙提升，提高ROE水平。2.通過經營杠桿替代財務杠桿，實現輕資產化，提高了財務安全性；通過不同環節收益，使得收益實現更穩定。3.擴大市場份額，擺脫對股權融資的依賴。4.作為房企品牌輸出和輕資產運作的不斷嘗試，將提升其無形資產的盈利能力，進而帶動凈資產溢價率的上揚。當然，股權合作開發存在一定的風險及特殊性，在采用時應充分考慮自身條件及能力。
而隨著存量時代的到來，未來城市升級將是房地產行業發展的重心。在立足開發主業的基礎上，這四家品牌房企均加快多元化布局。其中萬科擬與深圳地鐵合作，運用“地產+物業”模式，積極轉型城市配套服務商；保利地產擬參股設立粵港證券，深化金融業務；招商蛇口整合后集合園區、社區、郵輪業務于一身，并積極拓展一線城市地鐵物業；金地集團旗下擁有的“穩盛投資”管理著多支房地產基金，募集資金能力較強。此外，這四家房企也積極迎合市場潮流，布局養老地產、社區020，搶占多元化轉型新高點。當然，轉型機遇是與風險并存的，我們需要保持謹慎的態度，合理評估其未來潛在的投資價值。
板塊重估 價值當立
對于A股房地產上市公司，由于PE偏短期但確認性強，NAV偏價值但可比性差，因此NAV結合PE仍是估值的最有效辦法。下面以上述四家房企上市公司進行對比分析：
不過多犧牲項目利潤
在A股四大龍頭房企中,招商地產最先公布中報。今年上半年實現營業收入69.81億元,同比增長142.76%。凈利潤達,到10.50億元,同比增長115.71%。其中珠三角地區營業收入貢獻最大,達398984萬元,同比增長97.14%,長三角地區、環渤海區域和其他區域營業收入分別為190762萬元、63291萬元和45078萬元。
盡管上半年結算業績不錯,但招商地產今年上半年銷售量與2009年同期相比有所下滑。上半年銷售28.75萬平方米,簽約銷售額42.3億元。與公司預定的150億元銷售目標相比,完成率僅達到了28%。
分析認為,招商地產上半年銷售業績慘淡的主要原因是可售資源有限,上半年推盤僅約70萬平方米,同時偏中高端物業和一二線城市,受市場影響較大。
下半年招商地產的推盤量將大大增加,上、下半年的比例大致是3:7,8月18日,長江證券的分析師蘇雪晶與招商地產高管進行了交流。從其介紹的情況來看,招商地產9、10、11月份三個月的推盤量將占到總推盤量的70%。
就深圳而言,目前國際公寓還沒正式推盤,預計銷售均價在35000～40000元/平方米之間,花園5期售價27000元/平方米;瀾園在富士康附近,售價在9000―12000元/平方米之間。
而招商地產在北京與天津的項目,其中北京奧北區域豪宅招商嘉銘?瓏原做精品,預計售價在35000元/平方米左右。朝陽公園附近的公園1872售價在36000元/平方米左右。天津主流豪宅招商鉆石山高層預計新推盤16000元/平方米左右。廣州方面,金山谷別墅售價6.5萬元/平方米,10月推出普通住房價格為8000～9000元/平方米。招商地產整體判斷,未來銷售價格調整7%左右的水平,和目前主流開盤優惠程度類似。但與此同時招商地產也表示,如成交回升,價格很有可能重新回歸上升狀態,不會過多犧牲項目利潤。
深耕大本營
對于招商地產近年表現,北京正略鈞策管理咨詢合伙人、副總裁薛迥文認為,從發展策略上來看,招商地產偏穩健。其央企背景,并不像民營企業在融資環境不佳的情況下必須靠降價來維系資金鏈,因此,受到市場的影響也不好判斷。
確如其言,央企背景有可能使得招商地產成為央企整合受益者。今年國資委要求78家央企退出房地產,地產資源已開始流向保留的16家。招商地產作為16家杰出代表,將有可能獲得新的機遇。如與招商局集團有過合作的中外運、中遠等公司,未來有望與招商地產進一步深度合作。
招商地產在大本營深圳也正迎來一輪機遇。目前市場最關心的深圳區域兩個房地產相關問題――前海和城市更新改造,招商地產也是這個問題涉及最深的公司。背靠實力雄厚的招商局集團,招商地產大股東多次將手上擁有的豐厚土地資源注入。
房市洗牌尚未結束 大房企越戰越勇
2012年雖是調控年，但在剛需支撐下，2012年商品房銷售整體回暖。大型龍頭企業在調控中展現了較強的抗風險能力和應變能力。大型房企的業績甚至超越以往。經過此輪調控，龍頭房企的市場份額越發集中。
某機構的《2012年度TOP50排行榜》中提及，此次入榜的前十大房企占全國房企銷售額的比重由2011年的10.43%提高至2012年的12.46%；前20大企業的市場集中度由2011年的14.54%提高至2012年的17.31%。2012年中國內地房企前10名的銷售金額合計達8222億元，較去年同期的6298億元增長30.55%。約占全國全年房地產銷售總額的16%左右。
房企分化的主因是大型企業借貸成本普遍低于中小房企，前者的融資成本在10%左右，而后者可能要超過25%。即便如此，受制于風險考量，這些小型企業也借不到資金。
2012年土地市場優質地塊不少，這為有資金優勢的大型企業再次創造擴張制造了機遇。相比之下，目前不少小型企業仍在不斷融資，或尋求整體出售，可見房地產企業并未出現普遍的春天。
此外，開發商經過2008年、2009年和2011年、2012年兩次金融危機、資金緊張的階段，可以說是明確了現金為王的道理；快銷模式已經深入人心，去年銷售業績亮眼的龍頭房企都是追求高周轉的企業。最為典型的是保利地產在2012年初提出“新盤單月消化50%，半年消化80%、爭取竣工前清盤”的營銷策略。隨后保利又啟動“三搶”策略，以“搶資金、搶市場、搶進度”為口號，將定向優惠鋪開。2012年全年，保利實現簽約面積901.13萬平方米，同比（較上年）增長38.57%；實現簽約金額1017.39億元，同比增長38.91%。大房企普遍以降價走量的方式去擴大銷售量。小房企產品結構中難有充足的剛需項目，也就不能借這類產品的謹慎定價和促銷來促進銷售。
“搶”地年底襲來
2012年上半年地產公司普遍對行情比較悲觀，拿地規模小，甚至“絕食”。下半年隨著地產市場回暖，銷售的增加為地產公司提供了充足的現金流，隨之，地產商紛紛出手購地。以萬科為例，上半年寸土未進，而下半年，2012年萬科共新增加76個項目，合計權益規劃建筑面積約1446萬平方米，略高于全年銷售面積1295萬平方米。半年時間即把一年的拿地任務超額完成。同樣的情況也出現在招商地產，2012年招商拿地合計超460萬平方米，土地款157億元，占到銷售額的一半左右，創下招商地產有史以來土地投入的新高。
